【鞍山长安福特】东软集团研究报告：汽车电子快速增长，智能驾驶Tier1

(报告作者/作者：华泰证券，谢春生)

东软集团：智能汽车业务受益于产业转型。

核心观点

智能汽车行业的地位领先，预计将持续受益于汽车的智能化趋势。

公司在汽车电子领域深耕 30 年， 较为成熟的研发体系、丰富的研发成果、多元且优质的客户资源为智能汽车业务打下良好发 展基础。此外，公司从汽车软件开发服务不断向智能驾驶核心领域延伸，目前已覆盖汽车电 子的主要细分领域，且智能座舱、商用车智能驾驶 ADAS 等汽车电子产品居于行业领先地 位。完整的产品矩阵及领先的行业地位成为公司汽车电子业务收入高增长的重要支撑。从 2016 年至 2020 年，公司智能汽车互联业务收入由 10.9 亿元增至 25.7 亿元。我们认为， 公司有望凭借领先的行业地位和完善的产品布局，持续受益于汽车智能化趋势。

智能汽车产业变革，软件重要性提升，公司作为智能驾驶 Tier1 有望凭软件能力快速发展。 随着汽车智能化趋势的演进，功能和软件复杂度持续提升，推动汽车电子架构由分布式向域 架构、中央计算架构转变。软硬件解耦或将成为发展趋势，软件能力较强的厂商有望受益。 与当前的国内 Tier1 相比，公司在业务上同样涵盖智能座舱、智能驾驶、智能网联三大领域， 产品线完整；从客户角度看，客户涵盖多个车系；从收入体量看，汽车业务收入 2020 年已 达 25.7 亿元，体量处于行业领先水平。公司拥有汽车基础软件平台 NeuSAR 等软件产品， 构建统一的软件平台，体现其较强的软件能力。考虑到公司具备软件基因，我们认为未来公 司有望凭借软件能力不断完善汽车软件平台，建立竞争优势。

区别于市场的观点

1）市场认为当前传统 Tier1 优势地位较为明显，对东软汽车电子业务关注不足。我们通过 将东软集团与德赛西威、华阳集团等国内 Tier1 厂商进行多维度横向对比，可以看出东软的 产品线较为完整，客户覆盖多个车系，收入体量快速增长。鉴于公司已完成从智能驾驶 Tier2 到 Tier1 的演进且具备软件基因，我们认为目前公司汽车电子业务被市场低估，随着软硬件 解耦趋势不断演进，汽车电子业务或将成为公司未来发展的一大亮点。

2）东软创新公司的价值并未被充分定价。考虑到东软集团旗下东软熙康、东软医疗已向港 交所申请上市，创新公司的价值有望得到重估。我们在传统的根据业务进行分部估值的基础 上，增加了分主体的分部估值法，以过往融资的估值情况为参考，将东软旗下的主要创新公 司东软睿驰、东软医疗、望海康信、东软熙康的价值也纳入考虑，作为估值的参考。

3）东软集团目前发生的三个变化：1）变化一：汽车电子业务处于高速发展阶段。21H1 汽 车电子业务（包括东软睿驰在内）收入同比增长 99%，且 2020 年上半年该业务并非低基 数，20H1 汽车电子业务收入同比增长 12%。2）变化二：根据以上论述，原东软集团下属 子公司陆续独立上市，对上市公司带来的亏损压力有望逐步减弱，同时，上市公司价值也有 望得到重估。3）变化三：东北大学目前作为第二大股东（持股比例 8.09%），将其持有的 5%股权进行公开转让，有望解决历史遗留的高校持股减持问题。

业务布局：“大汽车”与“大医疗”共同驱动

软件技术为核心，多领域布局

历史悠久，深耕智能汽车与医疗 IT。东软集团成立于 1991 年，前身是东北大学下属的沈阳 东大开发软件系统股份有限公司和沈阳东大阿尔派软件有限公司，成立之初东软集团主要 聚焦汽车电子领域。1996 年公司上市，成为了中国第一家成功上市的软件公司。2000 年至 2009 年期间，公司在美国、日本、欧洲成立了分公司，致力于成为全球优秀的 IT 解决方案 与服务提供商。

2011 年，东软熙康成立，公司开始进入医疗健康领域。2015 年，东软睿驰 成立，结合互联网和智能化的业界趋势，进一步对汽车电子市场深入耕耘。据公司 2021 年 半年报，截至 2021H1，东软在全球拥有近 20000 名员工，在中国建立了覆盖 60 多个城市 的研发、销售及服务网络，在美国、日本、欧洲等国家和地区设有子公司。

股东背景多元，股权关系有望进一步理顺。股东包括大连东软控股有限公司、校办企业东北 大学科技产业集团有限公司、日本企业阿尔派株式会社、阿尔派电子（中国）有限公司等。 其中大连东软控股有限公司为第一大股东，持有东软集团 14.0%的股权，大连东软控股有 限公司第一大股东为大连康睿道管理咨询中心，其股东为大连增道管理咨询中心、大连阜康 工程技术咨询中心、大连简睿管理咨询中心，公司董事长刘积仁先生及副董事长王勇峰先生 分别为其第一大股东。（报告来源：未来智库）

据公司 2021 年 8 月 24 日公告，根据《上市公司国有股权监督管理 办法》有关规定，公司股东东北大学科技产业集团有限公司拟通过公开征集转让的方式协议 转让其持有的公司股份 6211.9 万股，占公司总股本的 5%。未来随着东北大学科技产业集 团有限公司持股比例的进一步降低，公司股权关系有望进一步理顺。

收入有所波动，研发投入力度大

收入有所波动，创新业务亏损影响利润。近年来公司收入有所波动，其中 2017 年的下降主 要是由于原控股子公司东软医疗、原间接控股子公司东软熙康自 2016 年 7 月 31 日不再纳 入公司合并财务报表范围所致，同口径下，2017 年营业收入同比增长 4.07%，归母净利润 同比增长 11.93%。2020 年则主要是由于受疫情冲击所致。

2016-2019 年期间归母净利润 持续性下降，主要原因是公司为拓展业务领域，在“大医疗健康”、“大汽车”等板块构造了 东软医疗、熙康、望海、东软睿驰等创新公司，为了实现突破和转型，公司继续加大研发投 入力度，且部分创新业务公司经营亏损，对业绩造成负面影响。据公司年报，2020 年公司 新签合同额创历史新高，首次超过百亿，2021 年前三季度公司营业收入达到 53.21 亿元， 同比增长 24.71%，归母净利润为 0.92 亿元，同比增长 31.47%，主营业务稳步推进。

智能汽车互联业务为近年来重要的增长驱动力。2017 年以来，公司营收主要由四大业务构 成（沈阳东软医疗系统有限公司、东软熙康控股有限公司自 2016 年 7 月 31 日不再纳入公 司合并财务报表范围，故 2016 年之后无医疗设备及熙康业务），包括智能汽车互联、医疗 健康及社会保障、企业互联及其他、智慧城市。其中智能汽车互联业务为重要的增长驱动力， 其收入占比从 2016 年的 14.14%增长到 2020 年的 33.74%。医疗健康及社会保障业务、企 业互联及其他业务占据总营收的比例较为稳定。智慧城市业务所占营收的比例自 2017 年以 后缓慢下降，收入占比从 2017 年的 30.49%下降到 2020 年的 18.81%。

智能汽车行业地位领先，有望持续受益于汽车智能化趋势

东软汽车电子拥有 30 年沉淀，技术+产品+渠道较为完善

东软在汽车电子业务领域深耕多年。公司在汽车电子领域的业务布局始于 1991 年与阿尔派 的合作，迄今已有 30 年的发展历史。1991 年，东软与阿尔派在汽车电子软件开发领域展 开合作并创立东软，随后从最初面向日本市场的汽车电子软件开发，发展到后来进一步开拓 欧美市场。2011 年到 2015 年，东软汽车电子自主产品全线系列逐步进入中国市场。

在 30 年的业务发展中，东软在汽车电子领域打下了良好的基础。东软在 30 年发展中打下 了良好的基础。在技术层面，打造了较为成熟的研发体系，在美、日、德等主要汽车生产国 家均设立了研发中心，并拥有超过 6000 名汽车电子工程师。研发成果方面，东软在辅助驾 驶领域积累了包括车辆检测、行人识别在内的多项汽车电子专利。在客户层面，据公司官网， 其车载信息娱乐系统已覆盖 60 多个国家，服务于全球 Top30 汽车品牌中的 85%，目前超 过一半的世界知名汽车品牌和中国国产知名汽车品牌均已是公司的客户。在产品及服务层 面，东软从最早的车载信息娱乐业务发展到汽车信息服务、位置服务，以及汽车通信、汽车 辅助驾驶等，完成了对汽车电子主要细分领域的覆盖。

受益于汽车智能化趋势，汽车电子收入高增长

智能汽车互联业务为近年来重要的增长驱动力，验证其为汽车智能化趋势的受益者。近年 来智能汽车互联业务为东软重要的增长驱动力，其收入占比从 2016 年的 14.14%增长到 2020 年的 33.74%。东软集团内部的汽车电子事业部和原子公司东软睿驰为该业务的两大 主体。其中东软睿驰成立于 2015 年 10 月，业务主要覆盖智能网联、自动驾驶、EV 动力系 统、出行服务及车联网安全领域。汽车电子事业部则负责车辆计算平台、IVI 业务，智能驾 驶舱等业务。智能汽车业务的高速增长，是东软集团受益于汽车智能化产业趋势的体现。

两大主体业务均呈现高速增长态势。汽车电子事业部在上市公司体内，东软睿驰则是东软 集团的原子公司，截至 2021 年 12 月，东软集团持股 32.5%。从近几年发展来看，两个主 体的汽车电子业务都保持了快速增长。智能汽车互联业务收入由 2016 年的 10.9 亿元增至 2020 年的 25.7 亿元。2021 年上半年，东软汽车电子整体收入为 13.77 亿元，同比增长 99%。其中，东软汽车电子事业部收入为 10.63 亿元，同比增长 75%；东软睿驰收入为 3.14 亿元，同比增长 271%。可以看出，东软汽车电子事业部的收入也保持了快速增长。我们认 为在智能汽车大产业变革背景下，东软汽车电子业务是显著的产业变革受益者。

我们认为，支撑公司业务收入高增长背后的核心是公司完整的、具备核心竞争力的汽车电 子产品。东软提供的汽车电子业务产品覆盖了：车辆计算平台、智能座舱系统、车载信息娱 乐系统、全液晶仪表、T-Box 车载智能互联终端、智能网联产品与平台、OneCoreGo®全球 化导航解决方案、AR 导航、高精度定位产品、VeTalk 车路协同通信系统、Sensteer 驾驶行 为数据分析服务、ADAS 高级驾驶辅助系统等，产品覆盖汽车电子的多个领域。

智能汽车产品行业领先

东软汽车电子多个产品在市场占有率方面居于行业领先水平。下面我们就从智能驾驶领域 几个核心产品角度进行阐述。

1）智能座舱

公司拥有智能座舱系列产品，主要包括 IVI 车载信息娱乐系统、全液晶仪表、智能座舱域控 制器、智能网联模块、全球在线导航系统等，通过多屏融合实现人车交互。2021 年上半年， 东软新一代智能座舱产品应用于红旗、吉利、奇瑞等多款车型并持续量产交付，BOX 产品 应用于沃尔沃、奥迪等车型，全球在线导航系统应用于日产、捷豹、路虎等车型，东软 ARHUD 产品中标长安、北汽、红旗等车厂项目。 根据高工汽车研究院数据，2020 年东软在中国智能联网座舱的市场份额为 10.32%，居于 行业第二位。

2）商用车智能驾驶ADAS

根据高工智能汽车数据，2020 年下半年以来，商用车企业开始批量采购 ADAS 预警供应商 设备。2020 年 9 月-12 月，重型牵引车（营运类）搭载 ADAS（FCW、LDW）预警新车上 险量为 36.79 万辆。高工智能汽车研究院预计，2021 年搭载上险量有望超过 100 万辆。 根据高工智能汽车研究院统计的 2020 年 9-12 月商用车 ADAS 重型牵引车 LDW+FCW 预 警类上险搭载量数据，东软睿驰的市场份额为 24.41%，居于行业第二。表明东软在商用车 智能驾驶 ADAS 产品量产逐步加快。

3）智能驾驶域控制器

据高工智能汽车研究院发布的 2021 年度智能座舱域控制器（国产）供应商市场竞争力 TOP10 榜单，东软睿驰综合排名位列第二，仅次于德赛西威。研发能力方面，东软睿驰位 居第一。表明东软在国产域控制器市场的强大竞争力。

产业变革趋势形成，关注智能驾驶 Tier1 的软件基因

未来汽车电子产业方向：软硬分离

汽车电子电气架构逐步向域架构，中央计算架构演变。随着智能汽车功能和软件复杂度的 提升，对电子电气架构设计的算力、通讯能力等方面提出更高的要求。汽车电子架构由分布 式向域架构转变，如极狐阿尔法 S 华为 HI 版车型、特斯拉 Model3 等均采用了域架构的设 计。域架构依据 ECU 的功能将整车划分为不同的域，由单个控制器相对集中地控制所在域 内的各个功能，减少布线的复杂度，增强架构的灵活性。

以特斯拉 Model 3 为例，该款车型 的几乎所有功能由 4 大控制器控制，车载线束总长度降至 1.5 千米，整车重量变轻，造车成 本大幅下降。特斯拉、华为等厂商推动汽车电子架构向域控制架构的演变，反映了汽车电子 架构集中化的趋势。而中央计算架构则通过将更多功能集成到高性能的中央计算单元，有助 于为软件提供高性能的实时计算平台，使架构更好的匹配智能化的算力需求。随着汽车智能 化推进，汽车电子架构有望进一步向中央计算架构演变。

计算架构的演变对软硬件开发提出新的要求，汽车软件重要性上升。随着汽车电子架构向 集中式及中央计算的模式转变，ECU 的功能进一步集成到域控制器乃至中央计算单元。架 构的变革对软件开发的可移植、可迭代、可拓展特性提出更高的要求，汽车软件产品迭代的 重要性逐步上升。如特斯拉借助应用开发 OTA 升级，提升了整车生命周期的价值，实现了 中控屏、动力及电池系统等硬件与车载信息娱乐系统、自动驾驶系统等软件的升级。随着汽 车产业变革的持续推进，汽车电子电气架构的开发方式或将随之发生变革，以 ECU 为单元 的开发模式有望转变为以通用硬件平台、基础软件平台及各类应用软件为特点的新型开发 模式，汽车软件的重要性有望随之上升。

软硬件解耦或将成为发展趋势，软件能力较强的厂商有望受益。传统 OEM 及零部件厂商开 发高耦合度的嵌入式 ECU 软硬件，从研发结构的角度看，车企基于功能需求对各类 ECU 零部件组合调试，不同车型之间呈现孤岛式开发的特点。随着汽车电子架构向集中式和中央 计算模式演进，计算效率进一步提升，软件的重要性或将进一步增强。基于此，软硬件解耦 或将成为重要的发展趋势。如长城汽车的操作系统独立于硬件的核心、共用基础软件平台， 从而保证了软件的可维护性、可靠性和安全性。我们认为随着软硬件解耦趋势的演进，具有 较强软件能力的厂商或将受益。

业务不断丰富，产业地位持续提升

汽车电子业务持续丰富，产业地位不断提升。从东软的汽车电子业务演进历程看，业务的丰 富伴随着产业地位的提升。东软的汽车电子业务从早期的汽车软件开发服务，逐步开发具备 自主知识产权的软件产品，完成从软件服务商到自有产品供应商的转型。在此基础上，逐步 拓宽自身的汽车电子产品种类。目前，东软的汽车电子产品基本完成了对信息娱乐域、车身 域、辅助/自动驾驶域的覆盖，完成了从 Tier 2 到 Tier 1 的演进。 通过东软睿驰完善域控制器、新能源、汽车软件布局，产业地位进一步提升。（报告来源：未来智库）

2015 年，公 司成立东软睿驰，致力于提供下一代汽车平台与关键技术，在汽车基础软件平台、新能源汽 车 EV 动力系统、高级辅助驾驶系统和自动驾驶等领域，为整车企业提供智能化产品、技术、 服务及整体解决方案。目前睿驰的汽车电子产品线已经深度覆盖：基础软件域、ICV 域、EV 动力域、车联网安全域、出行服务域等核心环节。从公司提供域控制器、新能源 PACK&BMS、 汽车基础软件架构来看，东软已经逐步完成向 Tier 0.5 甚至 Tier 0 的转型。

软件基因的智能驾驶 Tier1，产业变革的重要受益者

客户涵盖多个车系，收入体量逐步上升

我们认为，东软的汽车电子业务被市场低估。为了更直观地理解东软汽车电子业务的质地， 我们将东软集团与德赛西威、华阳集团进行横向对比。从多个角度来理解东软在汽车电子业 务的沉淀、布局和规划。

对比一：公司产品与传统 Tier1 均涵盖三大领域

横向对比公司与国内知名 Tier1（德赛西威、华阳集团）。从汽车电子传统业务布局来看，三 家企业都以中控系统为核心，对周边软件开发模块进行进行了布局。从智能驾驶相关领域来 看，三家企业均涵盖智能座舱、智能驾驶、智能网联三大领域。从产品线角度看，东软集团 拥有包括软件产品、软硬一体产品、解决方案在内多种形态的产品，产品线较完整。

对比二：公司与传统 Tier1 客户均涵盖多个车系

公司客户涵盖多个车系。将东软集团客户与德赛西威、华阳集团为代表的 Tier1 进行对比， 可以看出东软集团的客户同样覆盖多个车系，如德系的奥迪、日系的本田、欧系的沃尔沃， 以及上汽、长安、一汽等国产车。据 2021 年中报，21H1 东软新一代智能座舱产品应用于 红旗、吉利、奇瑞等多款车型并持续量产交付，BOX 产品应用于沃尔沃、奥迪等车型，全 球在线导航系统应用于日产、捷豹、路虎等车型，东软 AR-HUD 产品中标长安、北汽、红 旗等车厂项目。创新业务领域，东软根据车厂的需求提供软件定制化服务，参与汽车软件设 计方案，目前已中标集度汽车、东风岚图、长城等多款车型。

对比三：公司收入体量与华阳集团汽车电子相当，盈利能力有所回升

收入体量与华阳集团汽车电子业务相当，盈利能力有所回升。从收入的体量看，东软集团智 能汽车互联业务的收入体量自 2016 年以来快速成长，从 2016 年的 10.9 亿元增长到 2020 年的 25.7 亿元，期间 CAGR 达到 23.8%，除去东软睿驰后的内生收入从 2016 年的 10.8 亿元上升到 2020 年的 19.4 亿元，期间 CAGR 为 15.8%。

从业务体量看，高速的增长推动 东软集团汽车业务收入体量不断扩大，截至 2020 年，东软集团汽车业务总收入已经超过华 阳集团。从毛利率看，2016-2020 年，东软集团汽车业务毛利率低于德赛西威及华阳集团， 主要由于公司早期为汽车市场 Tier2 的软件服务供应商，且相较于德赛西威等以产品为主的 厂商，公司的智能汽车业务布局较广，在车联网，出行服务等领域亦有布局。

近年来公司持 续发展产品类型的业务，打造整体解决方案，毛利率自 2019 年以来有所上升，盈利能力有 所增强。 从业务板块、客户资源、收入体量、盈利能力四个维度横向对比东软集团与知名国内 Tier1 可以看出，东软集团业务板块较为完整，客户资源较丰富，收入体量也迅速成长。

对比四：公司智能驾驶布局早，与传统 Tier1 同样覆盖感知、决策、控制层

从汽车电子发展趋势来看，未来智能驾驶的 Tier 1 角色是各个产业链环节企业必争之地。 在过去的几年，东软、德赛、华阳都在智能驾驶领域积极布局，针对未来车厂的需求，以及 智能化整体解决方案，在以为传统汽车电子业务中控系统之上，做了多方面的智能驾驶相关 产品延展和技术研发。

1）智能驾驶布局时间：从时间维度对比，东软集团于 2004 年成立汽车电子先行技术研究 中心，开启自动驾驶核心技术的研发，2015 年东软睿驰成立后进一步聚焦自动驾驶量产产 品的开发；德赛西威于 1992 年成立技术研发中心，自主研发汽车电子系统，2011 年开始 布局 LDW 等算法研究，2016 年正式成立自动驾驶事业单元；华阳集团于 2001 年推出自 主品牌汽车音响，于 2013 年起为前装客户配套 360 度全景泊车产品。

2）智能驾驶具体产品布局

感知层：德赛西威在感知层产品线较为领先，其毫米波雷达产品已经量产，东软集团、华阳 集团在感知层主要产品为各类智能摄像头；决策层：在决策层，三家厂商均拥有智能驾驶相 关系统，均提供了提供自动泊车，环视系统等产品；控制层：控制层产品主要为各类控制器， 三家厂商也均有布局。

对比五：大厂合作=芯片厂商+大型车厂+造车新势力

大厂合作包括：1）芯片厂商的合作， 比如恩智浦、瑞萨等传统汽车芯片厂商，也包括英伟达、高通等。2）车厂的合作，比如传 统大型车厂。3）造车新势力，包括特斯拉、蔚来、小鹏，理想等。

1）芯片厂商合作：三家厂商均与知名芯片厂商展开合作

从合作芯片厂商看，东软与恩智浦、地平线分别在通用域控制器及 ADAS 等领域展开合作； 德赛与英伟达合作的自动驾驶域控制器产品已搭载小鹏、理想的相关车型量产上市，与德州 仪器的合作已由驾驶域控制器拓展至 ADAS，此外德赛与瑞萨亦有合作；华阳绑定华为海 思，联合推出 AVM 全视角智能泊车方案及自动泊车（APA）产品等。据华阳与地平线的战 略合作协议，未来华阳与地平线的合作将由现有的 DMS 产品延伸至自动驾驶域控制器。

2）大型车厂合作：三家均有丰富的大型车厂合作伙伴

三家厂商均有丰富的大型车厂合作伙伴，东软已与奥迪、沃尔沃等德系、欧系车厂及一汽红 旗、吉利、长安等国内车厂展开合作；德赛已与多家欧美系车厂、日系车厂和国内自主品牌 车厂建立稳定的合作关系；华阳集团自 2021 年以来，承接了包括长安福特、长城、长安、 广汽、先锋、PSA 等客户的新项目。（报告来源：未来智库）

3）造车新势力合作：传统 Tier1 处于领先

从与造车新势力的合作情况看，传统的 Tier1 处于领先位置。华阳集团已承接百度、蔚来等 客户的新项目，为小鹏、威马供应产品，其煜眼摄像头应用于百度的纯视觉自动驾驶。德赛 西威是百度 Apollo 首批成员，且已与理想汽车、小鹏汽车、蔚来汽车展开合作，为理想汽 车提供基于英伟达 Orin 系统级芯片的自动驾驶域控制器，其自动驾驶域控制器产品 IPU03 车型上量产。造车新势力拥有自研软件，东软集团能够为其提供基础的软硬件 平台，在整个系统集成方面未来有望与造车新势力展开合作。

推出汽车软件平台 NeuSAR，软件基因有望助公司突围

汽车软件领先布局体现软件基因，推出汽车基础软件平台 NeuSAR。进一步从产品角度进 行对比，在汽车软件层面，2019 年东软睿驰在 CES 发布了拥有自主知识产权的汽车基础 软件平台 NeuSAR1.0。2019 年底，东软睿驰正式发布新一代 NeuSAR 产品——基于 AUTOSAR 架构面向量产自动驾驶汽车的操作系统软件平台 NeuSAR 2.0。2020 年东软睿 驰发布 NeuSAR 3.0。该平台是由东软睿驰全新自主研发，兼容最新版 AUTOSAR 标准， 既支持传统的 ECU 开发，同时又对基于域控制器和新 EE 架构的软件开发提供丰富的基础 软件、中间件和开发工具。广泛应用在新一代架构下的自动驾驶、智能驾驶、底盘动力、车 身控制等域控制系统。具体产品包括：aCore，cCore，中间件，工具链等。我们认为东软 在汽车软件领域的布局是其软件基因的重要体现。

具体产品包括：aCore；cCore；中间件；工具链。aCore 是一个开发平台，功能及工具链 层面均可扩展，并复用 POSIX 的生态，符合 OEM 构建统一软件平台的实际需求。cCore 是根据 AUTOSARClassicPlatform 进行开发的面向高实时性要求的传统控制系统，面向高 性能计算和大数据吞吐量需求场景。中间件为支撑域控制器面向服务的 SOA 架构体系，除 标准的 AP 中间件模块外，还提供诊断系统、日志系统、存储系统等的车端管理组件以及与 云端交互的服务权限管理、服务调试管理、车云协同等。工具链可以满足不同客户在不同车 型不同域控制器上的差异化的软件配置参数需求并实现最大可能复用，性能稳定可靠。从软 件功能层面看，东软的汽车软件支持构建统一软件平台，适应高性能计算场景，能够支撑灵 活的 SOA 架构，未来有望凭借领先的软件产品实现突围。

汽车软件重要性提升，国内 Tier1 积极布局相关软件产品。如 TTTechAuto 于 2017 年推出 的自动驾驶软件平台 MotionWise，功能包括应用程序、全局调度逻辑和工具的独特集成和 实时编排，同年该平台成为奥迪 A8 计算机架构的重要组成。国内厂商如德赛西威于 2021 年推出智慧出行解决方案“Smart Solution”，从算法层面打通了智能座舱、智能驾驶、网联 服务之间的底层逻辑；华阳集团 2020 年推出华阳开放平台 AAOP，通过硬件抽象封装、软 件分层分列、模块标准化，打造软硬分离、可灵活对接生态的开放平台。从产品功能可以看 出，此类平台对于软件能力有一定的要求，考虑到公司具备软件基因，我们认为其有望凭借 软件能力不断完善汽车软件平台，建立竞争优势。

多业务共同驱动

医疗健康及社会保障：东软集团在医疗健康及社会保障领域多元化布局，提供全生命周期 的产品与解决方案。公司医疗健康及社会保障业务分为“智慧医疗”信息化建设、智慧医保、 Ubione 智慧银医、人力资源和社会保障、东软医疗医学影像、熙康云医院与健康管理及望 海医疗行业精益管理与数据服务等七大子版块。业务线覆盖卫健委、医院、医保、商保、养 老等行业领域，产品及解决方案较为丰富多元。

公司为医保信息系统龙头，核心医院管理系统领先厂商。公司在医保信息化市场占有率处 于领先地位。据 IDC，2020 年中国医疗保障信息系统厂商中东软集团市场份额达到 27.9%， 位居第一。在医院核心系统方面，公司同样具有领先的市场地位。据 IDC，2020 年中国医 院核心管理系统厂商中，东软集团市场份额达到 9.7%，仅次于卫宁健康的 12.4%。

企业互联：三大系列平台支撑企业数字化转型与智能化运营。东软基于 UniEAP 业务基础 平台、SaCa 云应用平台、RealSight 大数据高级分析应用平台三大系列几十个行业领先的 高级分析应用平台，提供面向金融、民生、医疗、教育、交通、新媒体等领域的数据中台服 务。服务涵盖数据采集、数据融合、数据治理、数据开放共享、数据分析和资产管控等环节， 为客户打造完善的业务资产化全流程，加速组织的业务赋能和创新。典型代表有 SaCa Aclome 敏捷云管理平台产品及 SaCa Forms 智能填报平台等。前者为企业组织尤其是电信 运营商、政府及金融机构多云平台的统一管理与运维提供可靠保障，后者则以低代码开发方 式实现填报数据的快速采集与分析。

智慧城市：“智慧云城市”战略持续推进，新兴技术赋能城市数字化产业升级。东软利用云 计算、大数据、移动互联网等新技术，构建了覆盖政府、企业、社区、家庭和个人的产业集 群。东软智慧云城市解决方案与服务覆盖政务应用、民生服务、社会治理、兴业服务等方面， 助力打造新型智慧政府、提升城市公共服务能力、优化营商环境建设。产品包括智慧政务、 智慧监管、智慧能源、智慧环保、智慧交通、智慧教育等。公司智慧城市业务持续落地。据 2021 年中报，公司目前已与 30 多个城市建立战略合作关系，既有项目在多地实现运营落 地。2021 年新签约临沂、南宁、海口、鞍山等城市，智慧城市建设稳步推进。

盈利预测

收入预测

公司主要业务可以分为智能汽车互联、智慧城市、医疗健康及社会保障、企业互联及其他业 务四大类。

1）智能汽车互联：2018-2020 年智能汽车互联业务收入分别为 14.9、23.8、25.7 亿元，同 比增速分别为 0.6%、16.7%、-8.9%。智能汽车互联业务主要包括东软汽车电子事业部及东 软睿驰两部分。

东软睿驰：据公司 2021 年 11 月 25 日《关于子公司东软睿驰汽车技术（上海）有限公司引 进投资者进展情况的公告》，当前持股东软睿驰比例为 32.5%，2021 年东软睿驰将不再并 表，但仍有望为公司贡献投资收益。

东软汽车电子事业部：旗下产品包括 TBox、智能驾舱域控制器、信息娱乐平台、车路协同 平台等，持续受益于汽车智能化趋势。去除东软睿驰后，东软智能汽车业务 2018-2020 年 收入分别为 13.8、15.9、19.4 亿元，同比增速分别为 22.4%、14.9%、22.3%。21H1 东软 智能汽车业务收入（除东软睿驰）为 10.6 亿元，同比增长 74.6%。我们认为东软有望凭借 其完整的产品线矩阵、良好的渠道布局，受益于汽车智能化趋势。预计 2021-2023 该业务 收入同比增速分别为 20.0%、28.0%、30.0%。

2）智慧城市：智慧城市业务主要为“以大数据为核心的新型智慧城市”业务，具体内容包 括咨询规划、建设实施、运营服务，涉及政务应用、民生服务、社会治理等。据公司中报， 公司已与 30 多个城市建立战略合作关系。2018-2020 年智慧城市业务收入分别为 18.5、 17.7、15.4 亿元，近三年智慧城市推进不及预期叠加疫情冲击的影响，该业务收入同比增 速分别为-14.9%、-4.2%、-12.9%，21H1 该业务收入 4.9 亿元，同比增长 15.9%。考虑到 疫情逐步控制与宏观经济趋稳，该业务推进节奏或将保持稳定，预计 2021-2023 年该业务 收入同比增速保持在 2%。

3）医疗健康及社会保障：2018-2020 年医疗健康及社会保障收入分别为 16.5、19.0、22.1 亿元，同比增速分别为 5.1%、5.5%、-19.9%。2020 年收入同比下降主要是受到疫情冲击 所致，随着疫情逐步控制，该业务有所恢复。21H1 公司医疗健康及社会保障业务收入 4.8 亿元，同比增长 14.7%。

公司作为医保信息系统龙头，业务持续推进，2021 年以来陆续中 标人社部、各省市政府机关、各大医院的信息化建设及改造项目为公司医疗相关业务增长提 供动力。2021 年 9 月 29 日，国务院办公厅印发“十四五”全民医疗保障规划。规划提出 “加快医保信息化建设。全面建成全国统一的医疗保障信息平台”。我们认为医保信息化推 进有望加速，预计 2021-2023 年公司医疗健康及社会保障业务收入同比增速分别达到 15.0%、15.5%、16.0%。

4）企业互联及其他：2018-2020 年企业互联及其他业务收入分别为 21.3、24.2、20.7 亿 元，同比增速分别为-2.3%、13.5%、-14.3%。企业互联方面，公司主要提供企业互联数据 中台服务、云管理服务等，该业务受到疫情冲击，2020 年收入有所下降。21H1 收入 8.6 亿 元，同比下降 8.7%。我们认为随着疫情逐步控制，该业务有望保持相对稳定，预计 2021- 2023 年该业务收入同比增速保持在 10%。

盈利能力预测

1）智能汽车互联：2018-2020 年智能汽车互联业务毛利率分别为 21.8%、18.0%、19.0%。 21H1 智能汽车互联业务毛利率达到 24.4%，同比下降 0.2pct。从 2016-21H1 的历史数据 看，东软睿驰收入占比与汽车业务整体毛利率整体呈现负相关。我们据此推测，随着东软睿 驰的脱表，汽车业务毛利率有望上升。随着公司逐步完成从 Tier2 软件供应商向 Tier1 整体 解决方案的提供商的角色转换以及产品化程度的提升，该业务毛利率有望进一步上升。预计 2021-2023 年该业务毛利率分别为 22.0%、23.0%、24.0%。

2）智慧城市：2018-2020 年智慧城市业务毛利率分别为 26.0%、24.6%、24.9%。在疫情 冲击下，智慧城市业务 2020 年毛利率仍有所提升，反映了智慧城业务逐步实现运营落地带 来的盈利水平提升。21H1 智慧城市业务毛利率达到 37.8%，同比上升 0.7pct，毛利率同比 提升趋势延续，半年度毛利率高于全年主要是受季节性的影响。我们认为随着公司持续推动 “智慧云城市”战略，既有项目逐步实现落地及持续运营，盈利能力有望提升，预计 2021- 2023 年其毛利率分别为 25.0%、25.5%、26.0%。

3）医疗健康及社会保障：2018-2020 年医疗健康及社会保障业务毛利率分别为 39.7%、 39.9%、40.1%，21H1 医疗健康及社会保障业务毛利率达到 47.6%（半年度毛利率高于全 年主要是受季节性的影响），同比上升 0.4pct，毛利率稳定提升。我们认为公司凭借医疗信 息化市场的领先地位，医药服务云平台等融合了新兴技术的产品逐步推广，盈利能力有望逐 步提升。预计 2021-2023 年该业务毛利率分别为 40.3%、40.5%、40.7%。

4）企业互联及其他：2018-2020 年企业互联及其他业务毛利率分别为 31.4%、25.2%、26.6%。 21H1 企业互联及其他业务毛利率达到 32.8%，同比下降 0.9pct。我们认为随着公司持续打 磨基于 UniEAP 业务基础平台、SaCa 云应用平台、RealSight 大数据高级分析应用平台三 大应用平台，有望推动服务附加值的提升，该业务毛利率有望持续提升。预计 2021-2023 年 该业务毛利率分别为 26.8%、26.9%、27.0%。

费用率预测

1）销售费用率：2018-2020 年销售费用率分别为 8.3%、6.9%、7.4%。销售费用率有所波 动，销售费用绝对值呈现逐年下降的趋势，主要是由于随着公司的渠道网络逐步完善，销售 投入效率提升，差旅费用减少等因素的影响。我们认为随着公司的品牌效应逐步建立，销售 费用的投入效率或将进一步提升，另一方面智能汽车和智慧医疗共同驱动收入快速增长，有 助于摊薄费用率，销售费用率有望呈现下降趋势。预计 2021-2023 年销售费用率分别为 7.0%、6.8%、6.5%。

2）管理费用率：2018-2020 年管理费用率分别为 8.3%、8.0%、8.0%。管理费用率从呈现 下降趋势，主要影响因素为公司管理效率持续提升。我们认为随着公司智能汽车为代表的创 新业务逐步成熟，以及公司内部持续推进组织优化，持续加强成本费用管控，管理效率提升 的趋势有望延续。预计 2021-2023 年管理费用率分别为 7.5%、7.3%、6.8%。

3）研发费用率：2018-2020 年研发费用率分别为 12.7%、10.2%、10.9%。研发费用率呈 现波动下降的特征，考虑到在智能汽车等领域，基于现有技术平台不断推动产品的升级迭 代，未来三年公司或仍将维持一定的研发投入力度，但考虑到收入的释放，我们预计未来三 年研发费用率或将呈现下降趋势，预计 2021-2023 年研发费用率分别为 10.2%、9.5%、 9.0%。

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精选报告来源：【未来智库】。未来智库 – 官方网站