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海外和市政小组

张静思S1090522050003首席

长安川斯S1090522070002组长

裴明南报告联系研究员

王凌斌报告联系研究员

报告发布日期：2022年11月22日

文|投资宏章安静的团队

核心观点

美国：虽然短期内发生了“报复性”消费，但在财政退潮和货币紧缩下，美洲大挫。

基本面：美国今年3月放开国内防疫限制，6月放开入境。放开至今新增确诊和死亡病例保持低位。防疫放开后，生产端，工业产能利用率、制造业生产指数强劲恢复；需求端，零售数据短期内表现较强，并有三重利好：一是防疫放开后的“报复性”外出和餐饮消费，二是开学季的非耐用品购置需求，三是节假日零售商促销去库存。

政策面：随着疫情影响趋于稳定，财政无须也无法再推出巨额转移支付。今年以来美联储加息节奏渐紧，且去年12月至今年9月点阵图不断上修加息预期。

资产价格：国内全面解封后美股重挫，直到6月12日入境限制放开后美股出现反弹。3月全面解封至今，仅能源上涨，必选明显优于可选，医疗、工业和公共事业保持韧性，成长和地产股大幅下跌。

欧元区：“更差版”的美国。

基本面：今年2月欧盟开启“内部自由行”，3月德法宣布全面解封也标志着欧元区开始“躺平”。防疫放开后，生产端，工业生产指数恢复至疫前水平，但前瞻景气指标工业信心指数下滑；需求端，能源供给、通胀和经济下行压力下，全面解封后消费仍处于下滑趋势。总体来看，欧元区防疫放开后恢复程度明显不及美国。

政策面：今年欧元区财政政策仍然偏宽松，但此后财政政策立场将大概率转向中性。防疫放开后，欧央行提速Taper并酝酿加息，今年Q3正式开启加息周期。

资产价格：3月德、法开启“共存”后，因欧洲能源危机紧张预期发酵、经济下行压力加大，权益市场震荡走弱。结构上，与美国类似，仅能源上涨，必选明显优于可选，医疗、工业和公共事业保持韧性，成长股下跌。

英国：“共存”后消费依旧低迷，股市存在结构性机会。

基本面：2月21日英国政府宣布“与新冠病毒共存”计划，3月取消一切入境限制。防疫放开后，生产端，工业生产指数短期恢复后进入下跌趋势；需求端，全面解封后消费依旧低迷，零售销售指数从今年2月开始逐月下行。

政策面：财政政策反复摇摆，9月前首相特拉斯推出的大规模减税措施被撤销，11月政府决定将在未来几年内提高税收和减少财政支出。货币政策坚定收紧，今年2月起英央行加息节奏加快。

资产价格：2-3月放防疫放开后受多重因素影响股市震荡、波动较大，但跌幅不深。结构上，2月解封至今，能源股表现最佳，科技和医疗相对占优，必选优于可选。

正文

一、美国：短期出现“报复性”消费，但在财政退坡与货币紧缩下美股重挫

（一）美国今年3月放开国内防疫限制，6月放开入境

美国曾在2021年7月Delta疫情、12月Omicron疫情收紧防疫措施，包括恢复口罩令和施加额外的入境检疫限制。今年3月起美国各州陆续宣布全面解封，3月26日所有州结束室内口罩令，至此美国防疫政策开始“躺平”。Q2则进一步放松，4月18日美国宣布取消在公共交通工具和交通枢纽上必须佩戴口罩的命令；6月12日起取消对国际游客在前往美国登机之前出示检测阴性证明的命令。

今年全面解封的主要原因是，Omicron疫情在3月显著降温、Omicron变异株致死率更低、疫苗接种率的大幅提升，民众对口罩令和社交距离管控的抵触情绪也助推了美国的全面解封。鉴于“躺平”后无症状和轻症患者不再强制上报，且核酸检测不再免费，4月以来欧美国家的新增确诊病例数或显著偏低，新增死亡病例或更能反映疫情严重程度。美国本轮防疫措施全面解除后，疫情未出现大幅反弹，2022年4月至今死亡病例一直保持在每周4200例以内。

美国曾在2021年早春，即α变异毒株引起的疫情中发生医疗资源紧张的问题。Omicron疫情中ICU新冠患者数的峰值低于此前2021年Q1的ICU新冠患者数峰值。年轻人因新冠住院的比例大大降低，最近1个月住院患者中65岁以上的老人占比保持60%以上，50岁以上的老人占比在78%以上。

（二）防疫放开后居民消费超预期

1、就业：疫后劳动力市场难以冷却

疫前2019年美国失业率均值水平为3.7%。2020年4月美国的失业率因为首轮疫情大幅飙升至14.7%，随后失业率逐步下降，今年3月全面解封后，失业率保持在3.5%-3.7%区间，处于历史低位。

今年以来，美国劳动力参与率在62.1%-62.4%波动，较疫前水平（63%以上）仍有明显差距。

为何就业市场如此供不应求？首先，部分中老年人（看似）永久性退出了职场。疫后修复至今美国25-54岁年龄段劳动力参与率高点几乎与疫前持平，但截至10月55岁及以上劳动力参与率则仍较疫前（2020年2月）低1.4个百分点。此外，疫后远程办公成为可能，并给劳动者更多的“安全感”，这一变化使得无法实现远程办公的工种吸引力有所下降，进而职位空缺中枢大幅上移，也是时薪增速中枢上移（补偿“安全感”）的主因。也就是说，疫后美国劳动力供给存在“永久性”与结构性两种冲击。

2、工业生产亦强劲恢复

2022年2月起至10月，美国的产能利用率保持在2019年同期水平之上。今年10月份美国全部工业部门产能利用率为79.88%，比2019年同期高出2.36个百分点。

制造业生产指数同样在2022年2月开始超过2019年同期水平。截至10月，制造业生产指数录得102.92，较2019年同期高出4.48。从2021年开始，美国防疫政策便趋于宽松，尤其在今年3月防疫彻底“躺平”，有利于工业生产快速恢复。

3、解封后消费短期表现强劲，但或难持续

全面放开防疫后，零售数据短期内表现较强，消费数据超预期。3-9月美国个人消费同比维持在8%-10%，3-5月美国服务消费同比增速在10%以上，此后并未明显回落；5-7月美国非耐用品消费同比增速在10%以上。此外，美国密歇根大学消费者信心指数于6月见底回升。推动美国消费强劲的因素包括：

1）美国防疫放开后的“报复性”外出和餐饮消费。疫情后美国的耐用品、非耐用品消费均经历了冲高回落的过程，即“报复性消费”；而服务消费一直被抑制。6月防疫限制全面放开，恰逢6-8月夏季出行旺季，居民表现出“报复性”服务消费的热情。目前，美国酒店入住率已经基本上恢复至疫情前正常年份的水平。

2）8月迎来疫后首个全面线下上课的开学季，提振服装服饰、体育用品、业余爱好、书籍及音乐商店等非耐用品购置需求。3）节日临近，零售商促销去库存。2021下半年的囤货抢购潮、供应链危机，导致大量订单在节后才运送到仓库和商场货架，目前零售商仍面临库存积压问题，新一年节日临近，商家促销清理库存。4）汽油价格在6-8月快速下跌，提高开车出行热情，亦推动8月美国机动车及部件销售额超预期。

综合来看，二季度放开防疫，短期内刺激了美国服务和非耐用品消费，或与恰逢出行旺季、开学季有关。预计接下来随着季节性推动因素消退，美国居民的消费内需将减弱。往后看，美国失业率将进入上行趋势，同时劳动力供需矛盾进一步缓解、工资增速也会放缓，居民的就业和收入预期变差。以外，美国居民的储蓄水平在2020和2021年因政府大量发放补贴，而飙升至高位。而随着美国经历了几波报复性消费之后，储蓄水平已经回到了低位。

（三）转移支付的退出与紧缩步伐的加快

1、财政政策：2022年联邦财政赤字减半

2022年10月21日，美国财政部公布数据显示，2022财年美国联邦政府财政赤字达1.375万亿美元，较2021财年2.776万亿美元的数字减半。数据显示，2022财年美国财政收入约4.896万亿美元，高于2021财年的4.046万亿美元；财政支出6.272万亿美元，低于2021财年的6.822万亿美元。2022财年联邦财政赤字占美国GDP的比重从上一财年的12.3%降至5.5%。随着疫情影响渐退，政府无需巨额财政支持。

受应对疫情而采取的经济刺激政策影响，美国2020财年和2021财年财政赤字分别达到3.13万亿美元和2.77万亿美元，创造历史纪录。2019财年财政赤字仅为9836亿美元。

2、货币政策：美联储加息和加息预期渐行渐紧

去年12月起美联储提速Taper，计划从今年年1月开始加速削减QE并于3月附近结束本轮QE，并通过点阵图传递了2022年或将加息3次的信息。今年1月美联储给出加息和缩表的前瞻指引，3月如期落地加息25BP，并且点阵图传递了2022年或将加息7次、明年将进一步加息4次的信息。5月美联储加息50BP并决定自6月起缩表，6月以来的4次议息会议均维持75BP的加息节奏。事实上，去年12月至今年9月点阵图不断上修加息预期。这种变化有两种可能：一是美联储始终“wait-and-see”；二是美联储蓄谋已久，但担心一次性上调加息预期后给市场造成巨大压力，进而选择了“温水煮青蛙”的上调方式。

（四）美股重挫下的结构性机会：必选、医疗、工业有韧性

3月26日国内大幅放开后美股重挫，直到6月12日入境限制放开后美股出现反弹。就今年Q2至今来说，受利率快速上行影响成长股跌幅最深。3月26日到11月18日，标普500、纳斯达克综合指数和道琼斯工业平均指数分别下跌13.3%、22.4%和3.5%。结构上，仅能源上涨，必选明显优于可选，医疗、工业和公共事业保持韧性，成长和地产股大幅下跌。3月26日到11月18日，行业表现的排序为能源（16.3%）>必选消费（-0.6%）>医疗（-1.5%）>工业（-4.4%）>公共事业（-5.9%）>材料（-10.4%）>金融（-10.8%）>信息技术（-17.2%）>房地产（-19.4%）>可选消费（-24.7%）>通信设备（-29.9%）。

Q2-Q3 10年期美债收益率基本保持上行趋势，7月和11月因紧缩预期缓和小幅回落。Q2-Q3美元指数维持强势，11月高位回落。

二、欧元区：“更差版”的美国

（一）2月欧盟内开放“串门”旅游，3月德法大幅放松防疫限制

去年11-12月欧元区主要国家因Omicron疫情而收紧防疫，今年Q1陆续全面解封。比较重要的时间点是：3月14日法国取消大部分防疫限制措施：取消疫苗通行证措施，进入餐饮和文化场所无需疫苗通行证，仅公共交通工具和医疗机构仍要求戴口罩，公司内部的防疫政策交由公司自行决定。3月20日德国《感染保护法》修正案正式生效，取消大部分全国性防疫措施，仅保留少数最基本要求。除了公共交通工具上，民众不再需要佩戴口罩。

出入境方面，2022年2月起欧盟实施关于欧盟安全旅行协调的新规定。只要携带疫苗接种证明或新冠康复证明或阴性检测证明的欧盟居民，即可在欧盟27国范围内自由旅行。

欧元区主要国家的单日新增死亡病例数在今年7月、10月明显有所上升，但放开防疫后的高点低于解封前的历史峰值。宣布解封后，即便欧洲疫情波动，防疫政策也不再收紧，选择彻底“躺平”。

解封后，欧元区医疗系统压力加大，尤其是医护人员不足。2022年4月，资深医院医师协会一项对德国境内医院的调查显示，德国20%医院认为当前急救护理部门压力较大，六成医院的护理人员人数低于最低标准，因员工感染新冠而被迫推迟手术。

（二）防疫放开后生产恢复但消费萎靡不振

1、失业率处历史低位，罢工导致劳动力成本攀升

全面解封后，欧元区的失业率显著低于疫情爆发前正常年份。2019年欧元区失业率的平均水平为7.6%，2020年疫情中失业率曾升至8.6%，2021年全年失业率持续下降，2022年1月降至7%以内。截至2022年9月欧元区失业率为6.6%，位于历史极低水平。9月份德国失业率为3%，法国失业率7.1%，和疫情前水平相当。

放开防疫后，欧元区主要国家的罢工潮推高劳动力成本。2022年3月，德国服务行业工会发起警告性罢工，要求机场方面提高地勤人员时薪，受罢工影响，德国境内上百架次航班被取消或延误。2022年6月，德国汉莎航空公司宣布，受人员短缺、罢工和新冠疫情影响，今夏取消3000多个航班。罢工潮亦推高了欧元区劳动力成本指数，今年二季度，欧元区每小时劳工成本指数同比4.06%；德国每小时劳工成本指数同比4.61%；均处于历史高位。

2、工业生产指数恢复如初，但前瞻景气指标下滑

欧元区由于防疫放开较早并已彻底“躺平”，工业恢复程度较高。2022年9月欧元区19国工业生产指数为107，显著高于2019年同期的104.5。2022年Q4欧元区19国制造业产能利用率为81.4%，也高于2019年四季度的81.2%。2022年二季度欧元区19国制造业产能利用率超过2019年同期水平。但是作为前瞻性指标的工业信心指数，从今年3月开始快速下滑，俄乌冲突和能源供应危机或为主要原因。2022年10月欧元区19国工业信心指数为-1.2，而去年7月至今年2月份曾保持在13以上的高位。欧元区制造业PMI在今年前10个月内不断下滑，7月至10月位于荣枯线以下。

3、囿于高通胀和能源供应问题，放开防疫后消费不升反降

解封后欧元区消费情况并不好。防疫选择“共存”政策后，欧洲零售销售持续下行。欧元区19国的零售销售指数（2015年=100）在今年3至8月持续下滑，从114.9下滑至112.7；尽管取消所有防疫限制，但经济下行压力、能源价格高涨、工资增速远落后于通胀等因素影响下，欧洲消费低迷。欧元区消费者信心指数从今年3月开始大幅下降，目前已低于2020年疫情最初爆发时期。

为什么同样是全面放开防疫、同样是出行季和开学季；欧洲消费却依旧低迷？美国和欧洲的差异主要有2点：

1）美国财政转移支付的“余温”：疫后美国一共发放三轮财政补贴，总额大约达到2020年GDP的25%；居民储蓄大大增加，财政补贴的“余温”支撑了解封后的报复性外出消费。相比之下，欧洲国家发放补贴的财政支出力度偏低。

2）欧洲通胀压力、经济下行压力更大：俄乌冲突导致的能源供应问题导致欧洲能源价格飙升，并加剧居民对2022-23冬季的价格担忧。美国CPI增速在6月达到9.1%的峰值后开始回落，国内油价也在拜登政府等多方的努力下得到控制。然而，欧元区调和CPI增速仍在攀升，创历史新高。

（三）防疫放开前后的政策

1、2022年财政政策仍然宽松，但此后或转向中性

欧盟执委会在2022年3月表示，在因疫情而向经济注资3年后，将略微收紧财政政策。欧盟执委会建议，欧盟各国政府2023年应从现在的支持性财政立场转向中性财政立场；但它也表示，根据俄罗斯入侵乌克兰带来的挑战情况，各国政府应做好恢复用公共资金支持经济的准备。

2022年11月11日欧盟委员会发布秋季经济预测报告，报告认为，政府财政赤字因大规模的疫情补贴支出减少而有所有降低，欧盟预测今年欧盟赤字率将占到GDP的3.4%，明年微增至3.6%。

2、放开后欧央行提速Taper并酝酿加息，Q3正式开启加息周期

去年9月起欧央行便开始Taper，今年Q1加速结束QE同时酝酿加息。Q2欧央行高管表态转鹰并多次提及“在结束购债后将开启加息”，6月议息会议表示7月彻底结束QE的同时引导加息预期。7月欧央行加息50BP，9月和10月分别加息75BP。除加息工具外，10月欧央行还上调TLTRO III的利率50BP、上调法定存款准备金利率100BP，欧央行行长拉加德亦提到了QT的可能性，并将在12月决定缩表的路线。

（四）欧洲股市整体下跌，必选和防御性行业抗跌

2月欧盟27国范围内旅行放开后恰逢俄乌战争爆发，欧洲股市大幅下跌。3月德法国内防疫放开后，伴随着欧洲能源危机紧张预期发酵，权益市场整体震荡走弱。2月1日到11月18日，欧元区STOXX50指数、德国DAX指数和法国CAC40指数分别下跌6.0%、6.7%和5.1%。结构上，与美国类似，仅能源上涨，必选明显优于可选，医疗、工业和公共事业保持韧性，成长股下跌但相对收益并没有那么差。2月1日到11月18日，行业表现的排序为能源（14.8%）>医疗（-1.8%）>必选消费（-4.7%）>公共事业（-7.6%）>通信设备（-8.4%）>工业（-8.7%）>金融（-9.0%）>科技（-10.2%）>材料（-13.2%）>可选消费（-13.6%）。

1-2月欧元公债收益率缓慢上行，3月流动性危机期间欧元区公债收益率经历V型走势，Q2大幅上行。欧元兑美元汇率全年持续震荡走弱。

三、英国：“共存”后消费依旧低迷，股市存在结构性机会

（一）2月宣布与新冠共存，3月放松出入境限制

英国政府在去年末Omicron疫情中收紧防疫，今年2月21日宣布“与新冠病毒共存”计划，自2月24日起解除英格兰地区所有现行新冠肺炎疫情防控限制措施，阳性患者将无须再自我隔离，政府不再追踪密接者。新冠病毒检测从4月1日起不再免费。

入境方面，今年3月起，英国取消一切入境防疫限制：无需填写乘客定位表、无需接种疫苗证明、无需进行任何新冠检测、入境后不需要检疫或隔离。

在2月宣布“与新冠共存”后，4月英国新冠新增死亡病例上升，峰值约为历史高点的一半。然而，英国政府并没有因此增加管控措施，一直维持“躺平”态度。

至于选择“共存”的原因，根据2022年2月英国《每日邮报》报道，“自首次实施居家令以来，英国的疫情限制措施至今已持续701天、先后实施了3次禁足令，政府花费了4100亿英镑，进行了4.69亿次的病毒检测，150万台手术被取消，政府还举行了多次令人沮丧的记者会。无论人力还是财力上，英国都背负了沉重包袱，已经没有更好的选择。”

（二）疫情对经济影响深远，消费恢复不及预期

1、“长新冠”患者退出就业市场或令英国劳动力人口占比大大降低

英国失业率（16岁以上）在2019年的平均水平为3.83%，今年2月英国全面解封后，失业率一直低于2019年水平，并且呈现进一步下降的趋势。截至2022年9月，英国失业率（16岁以上）为3.6%，比2019年同期低0.2个百分点。

但英国当前也面临劳动力人口流失的问题。英国劳动力人口占比（三个月移动平均）在2019年四季度位于64%以上，疫情爆发后便持续下降趋势，截至2022年9月这一比例已经降至62.9%的低位。今年8月英国国家统计局发布报告显示，有180万英国人正在承受“长新冠（Long Covid）”症状的影响，相当于该国人口的2.8%。“长新冠”患者在近期退出劳动力市场人口（失业、并且不在积极寻找新工作的人口）中的比例升至5%，去年同期这个数字仅为2.4%。

2、工业生产短期恢复后进入下降趋势

2020年疫情期间英国工业生产指数曾骤跌至81.2。由于英国防疫严格程度相较于全球大多数国家偏低，其工业生产恢复较快，2021年全年工业生产指数均位于高位，2022年该指数下降，但仍然明显超出2019年同期水平。截至2022年9月，英国工业生产指数为104.9，前值104.6，2019年同期为100.8。

英国制造业PMI从今年2月开始快速下降，8月-10月位于荣枯线以下，10月份制造业PMI录得46.2，较2月的58.0大幅下滑。

3、全面解封后消费依旧低迷

9月英国的消费者信心指数均创下历史新低-49.0。英国零售销售指数从今年2月开始由103.2跌至9月的97.9。

受Omicron疫情影响，欧洲主要机场的旅客吞吐量在去年12月至今年2月下降，3月起转为上升。截至2022年9月，英国希斯路机场、德国法兰克福机场、法国巴黎机场的旅客吞吐量分别恢复至2019年同期的85.29%、72.84%、86.10%。

（三）放开后财政政策反复摇摆，货币政策坚定收紧

1、未来将加税减支，降低政府债务占比

今年9月下旬，英国前首相特拉斯推出的大规模减税措施，引发金融市场震荡。11月的财政政策逆转。

11月17日英国财政大臣杰里米·亨特在议会公布秋季预算案时表示：为保证经济稳定，政府将在未来几年提高税收和减少财政支出。杰里米·亨特表示，此次发布总计550亿英镑的措施，将帮助通货膨胀和按揭贷款利率显著降低。未来五年，基础债务和英国政府借款在国内生产总值中的占比都将大幅下降。

2、放开后英央行加息节奏加快

去年12月英央行首次加息15BP，开启加息周期。2月加息25BP，并减少英国政府债券和非金融投资级公司债券购买。英国在2月24日宣布“共存”后，货币政策继续收紧。3月、5月、6月各加息25BP，8月、9月各加息50BP，11月提速加息75BP。11月会议中英央行表示在政府进一步干预之后，英国零售能源价格前景的不确定性有所下降。如果未来通胀压力加大，货币政策将继续做出回应。

（四）英国股市出现震荡，能源、科技、医疗占优

2月24日英国宣布共存后股市大跌，3月放开出入境限制后股市震荡、波动较大。2月24日到11月18日，英国富时100指数下跌1.5%。结构上，能源表现最佳，科技和医疗次之，必选优于可选。2月24日到11月18日，行业表现的排序为能源（21.9%）>科技（8.3%）>医疗（7.6%）>工业（0.6%）>材料（0.5%）>公共事业（-2.6%）>必选消费（-2.6%）>金融（-9.4%）>可选消费（-10.2%）>通信设备（-21.5%）。

1-2月英国国债收益率缓慢上行，3月流动性危机期间英国国债收益率经历V型走势，Q2-Q3大幅上行。英镑兑美元汇率全年表现偏弱。

风险提示

各国经济超预期；全球疫情超预期；各国货币政策超预期。

以上内容来自于2022年11月22日的《美欧英“躺平”后的经济、政策与资产表现——海外防疫放开观察系列（一）》报告，报告作者张静静、张一平、张岸天，联系人裴明楠、王泺宾，详细内容请参考研究报告。

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20221015 2022年财政：积极、精准、可持续

20221014 核心通胀接近峰值——9月美国CPI点评

20221014 综合平衡的实现——2022年稳经济一揽子政策效果复盘

20221013 海外距离流动性危机有多远？

20221012 企业中长期贷款增速拐点已至

20221011 后疫情时代中国海外投资布局——全球产业链系列（二）

20221010 黄金：权益资产的左侧指标

20221009 国庆假期国内重要数据信息汇总

20221009 失业率与时薪同降意味着什么？

20221008 十一假期海外那些事儿

20221007 改变预期才能改变趋势——本轮地产政策效果测算

20221006 东盟产业承接的上限——全球产业链系列（一）

20221005 制造业怕什么？——日本2011至2015镜鉴

20221002 预计Q3经济增速在3.7-4.2%区间

20221001 9月工业生产可能超预期——显微镜下的中国经济（2022年第25期）

20220930 亮点、隐忧、契机——9月PMI点评

20220930 促消费成为政策发力的新目标——三季度货币政策例会点评

20220929 四季度信贷的新支撑——评央行设立设备改造专项再贷款

20220928 意大利大选：一场过关游戏

20220927 Q4修复态势不改——2022年8月工业企业利润分析

20220926 预期会否修复？——宏观周观点（2022年9月24日）

20220925 降准可期

20220924 英央行的不可能三角：宽财政、抗通胀、储备地位

20220923 房地产竣工改善势头有望延续——显微镜下的中国经济（2022年第24期）

20220922 美联储加息的边界——9月FOMC点评

20220921 竣工复苏：容易被忽视的经济亮点

20220920 人民银行“以我为主”的空间有多大？——兼评2022年9月LPR报价

20220919 经济仍在做加法——宏观周观点（2022年9月17日）

20220918 招商宏观 | 增量政策的拉动作用有多少？

20220917 冷热不均 结构分化——显微镜下的中国经济（2022年第23期）

20220916 进一步稳定内需的紧迫性——8月经济数据点评

20220915 有多少消费值得等待——四季度消费形势展望

20220915 看懂“MLF+存款利率”的组合拳

20220914 通胀预期差或令6月海外波动重现——2022年8月美国CPI分析

20220913 9月或为mini版6月——宏观周观点0912

20220912 莫高估政策性工具、低估稳地产效果

20220911 9月社融增速会不会反弹？

20220909 通胀对政策的影响力将趋于减弱——8月通胀点评

20220908 成都、深圳疫情会不会影响9月经济成色

20220908 跨过高温和限电，哪些行业景气度可能延续？

20220907 四个新变化如何影响出口？——2022年8月进出口数据点评

20220906 缓和人民币汇率贬值斜率——央行下调外汇存准金率点评

20220906 决断9月——大类资产配置的脉络（2022年9月）

20220905 短期确定性上升——宏观周观点0903

20220904 3.5%是不是美联储的心理关口？

20220903 9月FOMC或为分水岭——2022年8月美国非农数据分析

20220902 生产修复 出行下滑

20220901 基建投资增速将超过10%——8月宏观经济数据预测

20220831 财政的空间在哪？

20220831 情况正在发生变化——8月PMI点评

20220830 人民币贬值压力大吗？

20220829 理解“不大水漫灌”的正确姿势

20220829 内部压力与外部风险——宏观周观点0827

20220828 欧洲能源危机的可能与影响

20220828 Q3或是全年工业利润增速底——2022年7月工业企业利润分析

20220827 再度转鹰的鲍威尔才是关键——全球央行Jackson Hole会议点评

20220826 海外能源、电价上涨或助力我国全年出口超预期

20220825 五问南方高温：影响真的要结束了吗？

20220824 高频数据中的四川限电影响

20220823 本轮政策效果复盘——从情绪修复、资金支持到基本面改善

20220822 如何理解LPR降幅？地产与汇率的平衡

20220822 政策着眼于力争最好结果——宏观周观点0820

20220821 大类资产的天平向哪儿倾斜

20220820 防疫算政治账不影响经济工作力争实现最好结果的诉求

20220819 专项债限额使用路径可能更快明确

20220819 “芯片四方联盟”下，产业升级重点在哪儿？

20220818 由美日韩经验看我国产业升级前景

20220817 精准把脉人民币汇率

20220816 重回复苏的可行性与年底地产的决定性

20220816 中期选举，民主党还有胜算吗？

20220815 开启降息周期——8月MLF降息点评

20220814 假若油价再度反弹

20220814 政策的短期目标与中长期诉求——宏观周观点0813

20220813 国内商品期货、现货价格相继回暖

20220812 寻找社融新支点

20220811 踩对通胀的韵脚——2022年二季度《货币政策执行报告》解读

20220810 通胀重现19年格局，如何影响宏观政策？——7月通胀点评

20220809 “通胀削减法案”能否扭转中期选举乾坤？

20220809 从中观研究框架看弱复苏中的结构性亮点——中观景气度系列（一）

20220808 全球产业链的演进路径展望与重构风险评估

20220807 产业链优势或令出口继续超预期———2022年7月进出口数据点评

20220807 确定性下降——宏观周观点0807

20220806 就坡下驴还是横生波折？——大类资产配置的脉络（2022年8月）

20220806 海外市场或重现波动——2022年7月美国非农数据分析

20220805 中国资本市场开放手册2022

20220804 变局下的产业链——多个制造业大国陷入贸易逆差的警示

20220803 关注价格与出行数据的积极信号

20220802 多重冲击、多重约束下的复苏——7月宏观经济数据预测

20220802 2020年货币市场流动性是如何回归中性的？

20220801 制造业超预期回落后的潜在结构性亮点——7月PMI点评

20220801 复苏进入分歧期——宏观周观点0731

20220730 美国陷入衰退了吗？——2022年二季度美国GDP数据点评

20220729 用好既定政策，坚持就是胜利——政治局会议给出的五个关键答案

20220729 出口交货值视角下的中国出口形势

20220728 假若美联储重新“盖住”底牌——7月FOMC点评

20220727 双循环正升级——2022年上半年进出口商品结构分析

20220727 利润V型修复后，关注确定性——2022年6月工业企业利润分析

20220726 8月资金利率缺口会收敛吗？

20220725 美股的短期位置与长期风格

20220724 内需偏弱，但中美利差拐点初现——宏观周观点0724

20220723 高温下的“淡季”——经济观察系列（一）

20220722 海外还有哪些黑天鹅？

20220721 稳就业需要多少GDP增速？

20220720 平衡稳地产与防风险，7月LPR报价持稳

20220719 复苏交易将如何演绎——大类资产配置的脉络（2022年3季度）

20220717 四种宏观场景及政治周期驱动的大类资产轮动

20220716 减收增支快节奏，下半年路在何方？

20220715 未来的三种情景——2022年二季度中国经济数据分析

20220714 7月FOMC前的两个关键数据：加息100BP？

20220714 钱究竟流向了哪里？

20220714 信贷分化与杠杆回升——上半年金融统计数据新闻发布会点评

20220713 居民主动断供停工项目房贷影响评估

20220713 出口高增后的隐忧

20220712 亢龙有悔——6月金融数据点评

20220711 基于利润预期，7月关注哪些板块？

20220710 猪周期开启——6月通胀数据点评

20220710 控通胀压力仍大，7月加息预期强化——美国6月非农点评

20220709 FDI加速流入中国，从哪里来，到哪里去？

20220708 欧元、美元接近平价的背后

20220708 疫后全球价值链重塑、汇率弹性与制造业竞争力

20220707 服务消费初现改善迹象

20220706 衰退预期从哪里来，向哪里去？

20220705 央行30亿投放的双重意味

20220705 关于欧盟碳边境调节机制（CBAM）的简评

20220704 疫情退却，通胀升温——宏观经济预测报告（2022年6月）

20220702 出口放缓一致预期下的结构性亮点

20220701 三季度货币政策的变与不变

20220701 内外需驱动正在交换方向

20220630 积极信号持续增加

20220629 假若美股再跌，A股能否继续脱敏

20220628 复苏基础不牢固，积极关注中下游

20220627 经济走势的三种情景假设

20220626 国内经济篇：复苏不惧冲击——2022年中期宏观经济展望

20220625 应出尽出，静候花开——2022年中期宏观经济展望财政篇

20220625 螺纹钢期货价格为何大幅下跌？

20220624 总量不弱，结构正佳——2022年中期宏观经济展望货币篇

20220623 海外会出现流动性危机吗？

20220622 出口向左；进口向右——2022年中期宏观经济展望外贸篇

20220621 通胀压力：外弱内强——2022年中期宏观经济展望通胀篇

20220620 冲击转向缓和——2022年中期宏观经济展望海外篇

20220619 美联储加息的影响已经显现

20220618 地方政府性基金收支压力巨大

20220617 供给侧修复速度快于需求侧

20220616 是时候考虑FED结束加息的条件了

20220615 坚持复苏交易

20220614 兼容动态清零的经济增长路径

20220613 出口、PMI、社融超预期下还需要关注什么？

20220612 油价的最后一冲：假如美国CPI不回落？

20220612 信贷预期差兑现

20220611 三四季度CPI在不同场景下会怎么走？

20220610 出口超预期，是新增还是4月积压？

20220609 如何看待原油供需博弈？

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