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银色下属工厂内景。

3月24日，白银有色旗下西北铅锌冶炼厂大门。

3月24日，位于白银市中心的白银有色总部。

2015年获政府补助高过归母净利；毛利率低于同行业上市公司平均值；拟跨界转型

3月中旬，白银有色集团股份有限公司（下称白银有色）市值突破千亿大关，将中国铝业等行业巨头甩在身后。截至3月24日，白银有色报15.76元，总市值1099亿元。股价大涨牵动各方神经，小散蜂拥而入，上市公司多次核查，交易所也发去问询函，对白银有色实际经营状况表示关注。

尽管白银有色的上市给资本市场带来了震动，但上周新京报记者在走访甘肃白银这一西北小城时，接触到的多位当地人士表示没听过白银有色上市的消息。

从经营情况来看，白银有色业绩此前已连续四年下降，由于原材料主要依靠外购，最近三年的毛利率低于同行业上市公司平均水平。公司对政府补助的依赖也较大。目前，白银有色一手扩张资源，一手开启跨界转型。

低价发行，白银有色市值千亿

2月15日9时30分，随着上交所一声锣响，白银有色正式上市。本次白银有色发行不超过6.98亿股，发行价为1.78元/股，上市首日涨幅约为44%，收盘报2.56元/股。截至3月24日，白银有色股价报15.76元，总市值1099亿元，远超行业龙头中国铝业和江西铜业。目前股价较发行价高近8倍。

据了解，白银有色是甘肃省和有色行业近年来整体上市的第一家，开创了近年来地方国有大型集团企业整体上市的先河。不过，有投资者和业内人士告诉新京报记者，低价发行是白银有色股价暴涨的主因。

一位投资白银有色的小股民表示，市场一般比较青睐低价发行的股票，而白银有色的发行价只有一块多，是春节后少见的低价次新股之一。

低价发行遇市场爆炒，白银有色并非孤例。近期上市的海天精工发行价只有1.5元，比白银有色还低，而最高价较发行价累计上涨了21倍多，比白银有色的涨幅还高。

此前，在1月24日的投资者交流会上，当被问及“白银有色按净资产且是行业低谷发行，价值是否低估”时，保荐机构中信建投证券回应称，白银有色属于有色行业，估值受到行业周期、市场情况等多种因素影响，具体定价还会考虑时间窗口、监管政策等因素。

兰格研究中心主任王国清对新京报记者表示，从资产和竞争力来说，白银有色难与中铝等同。自2月15日上市，白银有色因其发行价较低和2016年以来有色行业利润表现较好，以及拥有稀缺的铀矿资源受到游资爆炒，连续涨停，市值超千亿并成为有色板块市值老大，但这种炒作或将难具持续性。

对于白银有色市值高于中国铝业，一位有色行业业内人士对新京报记者表示，中铝是央企，白银有色在有色行业的地位肯定没有中铝高；但中铝集团下面还有很多优质企业、资产应该没有划在上市公司里面。

卓创有色分析师王瑜称，经过一段时间调整，（白银有色的）股价会回到合理价格，但并不是说一定要比其他更大型企业的股价低才是合理。

在白银有色市值高居千亿规模，行业人士热议之时，交易所也开始关注白银有色的实际经营情况。

3月18日，白银有色公告收到上交所发出的问询函：自上市以来，公司股价多次触及异常波动标准，媒体关注度高；请结合同行业上市公司情况，从矿产资源保有量等方面充分说明在有色金属矿产开采、冶炼、加工、贸易等方面存在的差异或经营风险。

目前，白银有色尚未发布对上交所问询函的回复。

2015年获1.17亿政府补助，超当期净利润

根据白银有色官网介绍，白银有色的前身为白银有色金属公司，即白银公司，成立于1954年，是国家“一五”时期156个重点建设项目之一，曾创造了铜硫产量、产值和利税连续18年全国第一的辉煌。

本世纪初经历破产重组后成立白银有色，目前主要业务为铜、铅、锌、金、银等多种有色金属的采选、冶炼、加工及贸易，业务覆盖有色金属全产业链。

跟“油城”大庆一样，白银市也是先有厂、后建市。因为白银公司主打产品为铜，白银市也被称为铜城。一位白银公司老员工说，在上世纪六七十年代，军队的每三发子弹，就有一发是白银公司造的。

现在的白银有色的光环渐褪。仅从当年的主打产品铜来说，白银有色公告显示，根据中国有色金属工业协会统计，2016年1-6月，白银有色阴极铜产量行业排名第九位。

当地政府近年发布的《甘肃省白银市资源枯竭城市转型规划》显示，在国家首批资源枯竭城市中，白银市属于历史欠账最多、财力状况最差、生态环境最恶劣、面临困难最多的城市，城市发展面临“矿竭城衰”的严重危机。

随着白银公司近年来启动上市，其盈利状况也公之于众。

根据2014年招股书，白银有色2011-2013年归母净利润分别为6.2亿元，5.4亿元，3.4亿元；根据2016年招股书，2013-2015年归母净利润分别为3.2亿元，1.2亿元，1.1亿元。

可以看到，从2011-2015年，白银有色业绩出现四连降的局面。新京报记者发现，两份招股书对2013年的资产、负债、所有者权益以及净利润、归母净利润的披露均不一致，营业收入数据则相一致。

3月25日，白银有色方面对新京报记者表示，北京永拓会计师事务所作为公司的审计机构，根据会计准则的相关规定，在2014年对2013年相关事项进行了追溯调整，并在招股说明书中充分披露，不存在虚假记载。

新京报记者发现，白银有色对政府补助依赖较大：据招股书，其2013年、2014年、2015年获得的政府补助金额分别为8476.09万元、9337.38万元、11712.91万元。其中2015年，政府补助高达1.17亿元，超过了当期的归母净利润。

一位老员工告诉记者，白银公司以前是全国性骨干企业，但现在资源枯竭，发生了很大变化，都在做别的业务，跟以前不能比了。

白银有色也背负了巨额债务。招股书显示，截至2014年底、2015年底负债合计分别为212.66亿元、330.91亿元，其中短期借款占比较大，分别为114.21亿元、188.96亿元。高负债背景下，利息支出金额较大，2014年、2015年分别为5.2亿元、4.1亿元，比同期的归母净利润高不少。

根据招股书，白银有色2016年的经营状况有所好转，预计2016年归母净利润为2.73亿元至2.96亿元，较2015年增长146.88%至167.14%。白银有色去年业绩改善与行业形势有关。王国清称供给侧改革政策下,行业无序竞争有所遏制，市场供求关系得到改善，有色金属价格有所上扬，行业利润明显改善。

毛利率低于同行业上市公司

白银有色近年业绩下滑，与行业整体效益不佳有关。兰格研究中心主任王国清对新京报记者表示，2015年，我国有色行业受全球有色金属需求疲软、供应过剩以及价格弱势运行影响，价格和效益均表现不理想。

3月25日白银有色方面也对新京报记者表示，受国际国内整体经济运行状况的影响，2011-2015年有色金属及贵金属价格持续走低导致公司归母净利润下滑。

具体到白银有色来看，由于资源逐渐枯竭，白银有色的业务如今也集中于加工产业，而加工业务利润较为微薄。

截至最新招股说明书签署日，公司最近三年毛利率维持在2.92%-4.15%之间，低于同行业上市公司6.74%-8.96%的平均水平。招股书称，公司毛利率水平主要和公司的盈利模式有关。公司原材料主要依靠外购，对外购原材料加工后进行销售，加工产品的毛利率较低。

新京报记者发现，以铜为例，白银有色的自产成本在2013年为2.1万元/吨，而外购成本高达4.97万元/吨，成本相差高达一倍多。白银有色在2013年的铜自给率为18.53%，2016年上半年仅为7.74%。

白银有色旗下西北铜加工有限公司（简称西北铜）正是低利润率的代表。

西北铜坐落于距离白银市区西北方向5-6公里外的山区地带。3月23日，新京报记者在当地走访时，一位西北铜老员工告诉记者，西北铜是个加工企业，矿主要用的是白银公司深部铜矿，因为矿资源有限，目前产能利用率很小。

根据白银有色总经理雷思维早前的公开说法，2013年、2014年、2015年，其有色金属加工产量分别为7829吨、7511吨、6676吨。根据招股书披露，西北铜2015年亏损2761万元，2016年上半年亏损1031万元。

一位西北铜老员工告诉新京报记者，原来（西北铜）最多的时候有7000人，加上家属有3万多人，所以才形成了住宅区，但现在在西北铜上班的只有三四百人。

3月23日，新京报记者看到，陈旧的厂房随处可见。由于距离市区较远，厂区周围有大片员工住宅。昔日为西北铜公司员工服务的菜市场陈旧不堪，仅有一家主食店仍在营业。

“工资待遇是当地国企中低的”

3月24日，新京报记者赴白银市城东部走访，这里也是白银有色旗下主要厂区集中地，如三冶炼、选矿厂、物流公司，甚至驾校。这些厂区不少通着铁路，铁路向北延伸至白银公司的矿区，矿产通过铁路运输至此进行加工。

车辆行驶在白银山路上，司机王梅（化名）说，以前人多的时候，这条路都是白银公司的人和车，过都过不去。如今，由于常年大货车行驶，路面已经坑洼不平。

王梅以前是选矿厂的员工，前些年被买断工龄，于是干起了出租。

王梅表示，选矿厂、三冶炼、铅锌厂这些厂之前效益一直都不好。像铅锌厂，工人人数多的时候七八千人，现在也就上千人，“前两年工人一个月只能拿一两千块钱，直到最近市场好了一些，工资才提高了。”

选矿厂位于白银市火焰山矿山公园以东。3月24日下班时，新京报记者进入厂区内看到，厂区遍布各式冶炼装置和办公楼，斑驳的铁锈凸显出历史的痕迹，一大群员工通过安检口走出厂区，乘公交回家。

白银有色旗下西北铜加工厂的一位老员工说，现在一般员工月薪只有2000多块钱，一年就3万元左右，“虽然白银公司是市里的大企业，但它是当地国企里面工资中低的。”

“西北铜效益在上世纪80年代最好，我那时一月能拿200-300块钱，相当于别的行业将近两到三倍。90年代就慢慢不行了，开始给开比例工资，比如只开80%工资。现在我们厂的还有拿1000元的，返聘的员工有的只有700元。”这位老员工说。

白银有色的待遇如今已不到甘肃省的平均工资。新京报记者梳理招股书看到，2015年员工平均工资41915元，全省平均工资为54454元，差额12539元；而2013年此项差额为5282元。

部分转型项目持续亏损

由于上游资源匮乏，白银有色的发展受到影响。在此形势下，白银有色一手大手笔扩张资源，另一手则开启跨界转型。

在招股书公布的公司发展计划中，第一项即为增加矿产资源储备。上述老员工告诉记者，现在白银公司资源匮乏，在白银的矿都属于尾矿，这些年白银公司在甘肃天水、新疆、内蒙古还有海外都在买矿。

而在本次IPO募投项目中，第一项即为矿山资源收购项目，即收购红鹭矿业93%股权。该项目投资总额11.73亿元，拟使用募集资金10亿元。据招股书，红鹭矿业控股洪城矿业等四家矿山企业，控制储量为铅锌155.95万吨、铜1.14万吨、银金属880吨。

招股书显示，红鹭矿业2015年亏损7051万元，2016年上半年又亏损2397万元。白银有色称，未来随着四家子公司开始规模经营，红鹭矿业公司具有良好的发展前景，营业收入和净利润将显著提升。

3月25日，白银有色对新京报记者表示，为进一步提升矿产资源储备，公司将进一步勘探现有矿山的矿产资源，并对甘肃、陕西、西藏、内蒙古和新疆等地区具有开发潜力的矿产资源实施并购整合。

白银有色还称，公司正与首钢秘鲁铁矿股份有限公司合作实施首信秘鲁公司尾矿综合开发项目，计划通过海外控股子公司实施对南非的黄金、铀矿资源的进一步并购整合。

除了拓展上游资源，白银有色的多元化转型也已起步。在官网中，白银有色称，到“十三五”末，将白银有色建设成为以有色金属产业为基础，投资、贸易、金融、大数据、现代物流、科研技术服务等多业态公司。

新京报记者注意到，白银有色在招股书中披露了一批子公司，其中不乏新业态公司。

在物流板块上，有白银有色铁路运输物流有限责任公司（简称白银物流）。招股书显示，2013年正式更名为现有名称，注册资本1亿元。

3月24日下午，新京报记者走访看到，该公司厂区占地面积较大，里面多是有些年头的砖盖平房，没有看到工作迹象。一位员工表示，这个物流公司其实就是以前白银公司运输部的地址，负责公司内部的货运和客运。

白银物流的经营情况并不乐观。2015年白银物流亏损1726万元，2016年上半年又亏损958万元。

在大数据方面，位于兰州的丝绸之路大数据有限公司2016年6月成立，其为大数据资产运营及大数据综合应用解决方案提供商，白银有色公司持股33%。

记者注意到，该公司股东中囊括了九次方大数据信息集团有限公司，九次方被称为中国第一家大数据资产运营商。目前丝绸之路大数据公司的业绩情况尚属未知。

物流、大数据之外，白银有色在投资、金融上的布局更大。比如仅在2015年，白银有色投资了甘肃新材料产业创业投资基金有限公司和甘肃拓阵股权投资基金合伙企业（有限），新京报记者暂未获悉其投资记录。但招股书显示，前者2015年亏损239万元，去年上半年亏损243万元；后者2015年亏损51.6万元，2016年上半年亏损356万元。

白银有色跨界金融的另一家平台公司位于北京，即东方红鹭（北京）国际投资有限公司，其成立于2013年4月，注册资本1亿元，主要从事项目投资等业务。一家招聘网站上的信息显示，红鹭投资负责协助集团实施海外投资及海外项目投后管理，目标成为集团公司的泛金融平台。

根据招股书，东方红鹭持有白银（天津）融资租赁有限公司75%股份，后者成立于2015年1月，注册资本1.7亿元，注册地为天津自贸区。招股书显示，2015年，红鹭投资净利润一度亏损1235万元，直到去年上半年盈利1.15亿元。