【郑州taycan官网】新能源汽车产业回顾与2020年展望

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1.国内市长/市场：市场化推进下的行业阵痛期，长期来看是好的。

电气化、互联网化、智能化、共享化成为汽车产业的发展趋势和趋势。新能源汽车融合了新能源、新材料和互联网、大数据、人工智能等多种变革技术，推动汽车从单纯的交通工具向移动智能终端、储能设备、数字空间转型。领导能源、交通、信息通信基础设施改造，促进能源消费结构优化、交通体系、城市运行智能化水平，建设清洁美丽的世界，构建人的命运。

1.1。过去：政策下的新能源汽车迎来了黄金发电机

我国新能源汽车在过去20年里迎来了从无到有的高速发展，随着新能源汽车行业的发展进程，我们从2000年开始将当前产业发展分为三个阶段。

1.1.1。萌芽：新能源汽车以示范推广项目为主。

2001 -2008年，行业“早期”:2000年，电动汽车被列入“863”计划的12个主要专项之一。

这一阶段主要是在行业战略规划期间、产业准入政策的制度建设和汽车制造商新能源汽车生产资质的批准下生产的新能源汽车主要集中在公共领域的示范推广项目中，大部分以政府、企业事业单位为主导，示范意义大于实际应用。

1.1.2。快速增长期：补贴政策刺激产业的快速发展

2009 -2016年，行业“快速增长期”:被政策鼓励新能源汽车销量迅速增长。

1.1.3。“冷静调整期”:事件后欺骗补贴时代的行业被清算

2017 -2020年，行业的“冷静调节器”:欺诈事件导致原电池巨头出局，新能源汽车销量仍在增加，随着电动车技术的成熟和补贴政策的加快，新能源汽车将从“政策市”转向“市场市”。

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1.2。新能源政策支持不动摇，奖惩组合促进长期发展

1.2.1。产业政策支持不会动摇，而是从直接补贴转向介绍性支持

1.2.2。双点政策为新能源汽车的长期发展保驾护航。

1.2.3。新能源汽车产业计划超出预期，未来5年高增长

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1.3。新能源轿车销量改变增速齿轮，市长/市场需求促进车型结构转换

1.3.1。国内新能源轿车市场以纯电动为主

据胜联合会称，2019年1 ~ 11月，新能源乘用车销售92.3万辆，同比增长8%。新能源汽车2019年1 ~ 6月同比增长65%，但随着补贴调整，7 ~ 11月的销售额相对较弱。在国内新能源乘用车市场，2018年纯电动份额为74.7%，2019年前11月累计占比达到79.2%。其主要原因是纯电动汽车政策支持力度高，车企要插手，需要投入更多的费用，发展意愿低。

国育标准混合车型短缺叠加需求疲软，混合销售下降严重。2019年11月混合动力轿车销量同比下降62%，2019年累计同比下降15%。2019年3-5月，随着参与混合电动汽车插入的企业增加，混合车型逐渐丰富，插入比重呈短暂上升趋势，但插入混合的整体需求较弱，加上国育环境政策的出台，混合车型的销售量比2018年有所下降。

纯电动SUV比18年同期增加了53%。据胜联合会称，2018年国内汽车市长/市场SUV销量达到42%，车企投入新能源SUV车型，爆款车型深受消费者喜爱，2019年1 ~ 11月比亚迪元EV累计销量为60466辆，唐DM 1 ~ 11月累计销量为32986辆。

1.3.2。提高a级车的比重，以质量为中心的消费升级

小型汽车销售比重下降。据胜合会2019年11月的数据显示，纯电动A00级电动车销量为1.8万辆，同比减少64%，纯电动乘用车市长/市场份额为27%，2018年11月同期市长/市场份额为49%。今年11月，A0级电动车同比下降51%，环比10月下降11%，补贴倒退后个人购买压力大，年轻消费者对电动车兴趣不大。

2019年11月A级电动车销售3.9万辆，同比增长17%，是业绩良好的细分市场。A级电动车销量增长主要依靠对私家车和租赁的需求，尤其是网络约车的表现非常好。深圳、郑州等城市出台政策，名言新网签约车应该是纯电动车，对A级电动车销量的推动力很明显。

A00级汽车销售比例的下降和A级汽车销售比例的上升表明，随着新能源轿车逐渐高级化，畅销车型的能量密度和续航里程都有所提高。A级电动车比A00级产品有更高的售价和产品价值，更符合消费升级的客观需求。电动车产品逐渐从过去的性价比和大宝为主演变为产品力和质量力

为主的新阶段，这对纯电动车市场的长远发展注入了充足的动力。

长期来看，新能源汽车产品将从符合补贴标准，转向迎合市场需求，未来终端核心主要在于"爆款车型"的能力。

1.3.3. 油电车平价有望在 2023-2025 年实现

拉长周期来看，我们预计电动车平价将在 2023 年能够达到。随着电动车技术的进步以及充电基础设施的完善，我们预计汽车整车降价幅度能够达到年化 8%以上。以比亚迪秦为例，单纯从购车价格及燃料价格来计算，目前达到油电车平价需要行驶 20 万公里。而到了 2024 年，仅需要行驶 6 万公里便能达到平价，电动车直观的性价比优势明显。

A00 级由于车载电池较小，且使用的为磷酸铁锂电池，预计将率先在 2023 年达到燃油车平价。在汽车限牌限行区域，电动车优势凸显。

随着电动车技术研发取得颠覆性进展，消费者购买新能源车型的主要关注点将逐步从"续航里程"、"充电便利性"转向为车辆搭载技术的"智能化"、"网联化"。

2. 海外市场：传统车企竞相发力新能源，欧洲电动化提速

2.1. 政策频发促进新能源汽车发展

2.1.1. 各国制定燃油车禁售时间表

欧洲是全球最早提出禁售燃油车的地区。荷兰和挪威计划在 2025 年全面禁售燃油车，德国、印度计划燃油禁售时间为 2030 年，美国加州提出要在 2030 年禁止传统燃油车上市销售计划。

2019 年 8 月 20 日，工信部在回复全国人大"关于研究制定禁售燃油车时间表加快建设汽车强国"的建议时称，将因地制宜、分类施策，支持有条件的地方和领域开展城市公交出租先行替代、设立燃油汽车禁行区等试点，在取得成功的基础上，统筹研究制定燃油汽车退出时间表。海南省计划在 2030 年进入清洁新能源车时代，是我国首个禁售燃油车的地区，在 2030 年海南全域禁止销售燃油车。

2.1.2. 碳排放政策倒逼车企发展新能源汽车

2020 年欧、美、日、中油耗限值分别设定为 95/113/119/117 g/km，美国汽车碳排放政策较为宽松，而欧洲具有全球最严的 CO2排放标准，新政策的严格性主要体现在：

1、乘用车碳排放目标下降加快。2014 年欧盟规定 2021 年本地区全部新登记乘用车平均碳排放不超过 95g/km（约 4.1L 汽油/100km），并设定 2020 年为缓冲期，缓冲期 95%的新登记乘用车须满足上述要求；2019 年欧盟进一步提出更远期的目标，2025 年和 2030 年汽车碳排放标准在 2021 年的基础上分别降低 15%（即降至 80.75 g/km）/37.5%（即降至 59.375 g/km）；

2、车企面临的潜在惩罚力度加大。对于车企实际碳排放不满足目标的情况将缴纳罚金。2018 年及之前的惩罚政策为：超出第一克碳排放值罚款 5 欧元/辆，第二克罚款 15 欧元/辆，第三克罚款 25 欧元/辆，之后超出的每一克碳排放值罚款 95 欧元/辆。2019 年之后规定每超出 1g/km 罚款 95 欧元/辆；

3、工况切换导致测试标准更加严格。2018 年 9 月，欧盟 NEDC（新欧洲驾驶循环）标准正式切换为 WLTP（World Light Vehicle Test Procedure，全球轻型汽车测试规程）标准。与 NEDC 相比，WLTP 标准更加复合实际驾驶情形。根据OFweek 的测试数据，对于二氧化碳的排放量，WLTP 循环的测试数据平均会比 NEDC 测试高 20%以上，工况的切换将给车企带来更大的减排压力。

2018 年欧洲平均乘用车碳排放为 120.4g/km，距离 2021 年目标需要下降21%，之前欧洲车企主要的减排手段包括对汽油车效率升级、更换柴油路线及 48V 轻混系统来使排放达标。

柴油车的销量占比已经从 2014 年的 53%降至 2018 年的 35.9%。WLTP 对排放颗粒物和氮氧化物进行了限制，所以 WLTP 测试标准实行后柴油车技术路线已经不能减少二氧化碳排放，甚至不降反升。

考虑到现有技术的成熟度以及产品盈利能力，目前欧洲车企主要的减排方式为 48V 电机系统，48V 系统技术简单，成本增加 5000 元，可取得 8-15%的排放改善效果。在 NEDC 测试下，奥迪 48V 车型 CO2平均排放范围为 126-205g/km、戴姆勒 48V 车型 CO2 平均排放范围为 135-224g/km，距离 2021 年平均碳排放95g/km 排放指标仍有较大差距。

欧洲超级积分政策促进车企加快发展新能源汽车技术。超级积分制度对二氧化碳排放量低于 50g/km 的车辆个数可以倍数进行折算，每个车企的超级积分封顶为 7.5g/km，可以极大缓解车企碳排放压力。因此，大力发展纯电动汽车是欧洲车企 CO2减排的最佳选择。

2.1.3. 欧美补贴政策加码，政策力度超预期

新能源汽车行业目前还处于发展初期，政策的扶持力度对于加速新能源汽车普及起到至关重要的作用，欧美国家纷纷出台购车补贴、税收优惠等政策。以欧洲为例，欧盟 28 个成员国中有 24 个正实施电动车补贴计划。

德国再次加码电动车补贴，延长对新能源汽车的补贴。德国联邦内阁 2016 年5 月正式通过决议，推出电动汽车补贴、减免税款等一系列优惠政策，以刺激电动汽车发展。自 2016 年 5 月 18 日起，在德购买纯电动汽车的消费者将获得 4000欧元补贴，购买油电混合动力汽车可获 3000 欧元补贴。补贴总金额共计 12 亿欧元，由政府和汽车制造商平摊，采取"先到先得"原则，补贴发完为止。补贴措施持续到 2019 年 6 月 30 日（后延期至 2020 年底）。购买电动汽车的消费者将享受免缴 10 年汽车税的优惠政策。

德国计划在 2021 到 2025 年提高新能源汽车补贴。德国政府拟对于售价不高于 4 万欧元的新能源汽车补贴提高 50%，对不高于 6.5 万欧元的新能源汽车补贴提高 25%。售价 4 万欧元以下的电动车补贴由 4000 欧元提高至 6000 欧元，混合动力车型由 3000 欧元提高至 4500 欧元；新增 4万欧元以上的电动车补贴 5000欧元，混合动力车型补贴 4000 欧元；取消之前售价 6 万欧元以上车型不补贴的原则，并将补贴政策的有效期从既定的 2020 年底延长至 2025 年底。

美国新能源车补贴政策存在放宽预期。2019 年 12 月 16 日，美国众议院筹款委员会提出《可再生能源和能源效率法》的讨论草案。在新能源汽车方面主要的修改为：

1、车企补贴退坡销量门槛提高。根据之前补贴政策，如果车企在美国售出 20万辆电动车，那么随后的四个季度将补贴将会逐渐退坡，此次方案将 20 万辆电动车销量门槛提高到 60 万辆。

2、首次对二手电动车进行补贴。单车补贴 1250 美元，另外根据电池容量进行额外补贴，合计不超过 2500 美元或是车价的 30%。二手电动车补贴将于 2024年 12 月 31 日到期。

3、鼓励重量达到 14,000 磅的零排放重型车生产。车企可获得相当于销售价格的 10%作为补贴，上限为 10 万美元/辆，前提是车辆必须电机驱动而非内燃机。

4、对充电桩基础建设运营提供贷款支持，对新能源产业从业人员进行相应税收抵扣等。

美国德国均为传统汽车强国，其新能源补贴政策的边际力度加大，也在于想要进一步提升本国新能源汽车产业及消费者的积极性，电动化布局也将继续维持其汽车工业大国的地位，缓解其面临碳排量环保标准的压力。此次两国加大新能源汽车发展力度，示范作用明显，对整个新能源汽车行业发展意义重大。

2.2. 传统车企加速电动化战略

2.2.1. 传统车企新能源战略规划提速

受到碳排放压力和各国的新能源政策促进，传统车企竞相制定了发展新能源汽车的战略规划。在 2019 年，我们看到各大车企电动化战略在投资规模和速度上都进行了提前：

2019 年 6 月，丰田宣布计划到 2025 年销售约 550 万辆电动汽车，包括传统油电混合动力车（HEV）、插电式混合动力车（PHEV）、纯电动汽车（EV）和氢燃料电池汽车（FCEV），其中纯电动汽车的销量将占到 100 万辆。这相较于原先规划提前了 5 年；

2019 年 6 月，宝马集团在"宝马集团#NEXTGen 未来峰会"上宣布将加快电动产品扩张计划：宝马将在 2023 年前实现 25 款新能源车型的布局，比原计划提前两年实现；

2019 年 11 月，在大众最新公布的五年规划中，将投资 600 亿欧元投入电动化和数字化，比原计划提升 36%，其中 330 亿欧元将投向纯电动汽车，占总投资额的 55%；同时规划 2025 年纯电动车型占总销量比例为 20%，估算对应 300 万辆的规模。EV 车型数从 70 款增加至 75 款，并首次公布计划十年内发布 PHEV及 HEV 车型 60 款。

随着传统车企进入新能源汽车领域，车型将更为丰富，在技术的创新和安全性上会有更多的保证，消费者对传统车企巨头的品质更为信赖，有着广泛的消费者基础，车企之间的角逐将盘活整个新能源市场。

2.2.2. 海外车企电动化渗透率逐年提高

在目前的海外车企电动化渗透率中，特斯拉以 100%纯电动销售高居车企榜首，沃尔沃和宝马电动化渗透率在 2018 年也已经超越了 5%。

沃尔沃电动化渗透率为传统车企领先，2019 前 3 季度已经达到了 6.4%，沃尔沃在 2017 年提出"自 2019 年起所有新上市的车型都将配备电动机"的承诺。在 2018 年北京车展上，沃尔沃所展出车型均为插电式混合动力汽车，是首家在重大国际车展上展出车型均为新能源汽车的传统汽车制造商。

宝马电动化渗透率在 5%。2007 年宝马就启动了电气化项目 Project i，开始了以量产为目的的新能源车研发，但是实际市场表现并不及预期。宝马在 2016 年3 月推出了全新的 i performance 子品牌，基于 i 品牌的技术，i performance 成为宝马旗下插电式混动车型的专属品牌，这个战略也直接让宝马的新能源汽车销量得到了快速增长。

2.2.3. 欧洲车企电动化平台投放加速，看好大众 MEB 平台

"平台化"概念目前已经广泛的应用在车企设计生产汽车的过程中，汽车生产平台化能有效降低车型开发成本，提高开发效率，缩短车型的研发周期，降低车型的研发生产成本，并且还能够帮助汽车厂商实现旗下各自品牌之间的技术共享，满足全球化市场的不同需求。

基于传统燃油车改造的平台，可以通过共享平台降低成本，同时也会受到诸多限制，如续航里程受限，汽车动力性受限以及内部空间和舒适性受限等。目前，传统汽车巨头在电动汽车上押下重注，研发专属的电动化汽车平台。

在各大车企规划的电动化平台中，我们最看好大众 MEB 平台，其优点在于：

1、专为电动车打造，有效释放内部空间。MEB 平台电池包通过螺栓连接到底部平台版面上，便于制造及保养维修。电池包位于前后桥之间，实现了载荷均匀分布，也使车辆具有较长的轴距以及较短的前后悬，扩大了驾驶室空间，增加了行使稳定性和安全性。。而传统的 MQB 平台并未打破原有燃油车底盘布局，只能依据原有车辆尺寸与空间设计电池布局位置。

2、续航里程大幅提升。MEB 平台的电动车的空间变大，可以根据客户的需求，携带不同大小的电池。e-Golf 改款后的续航里程（WLTP 标准）为 231 公里，而 ID. 3 的续航里程（WLTP 标准）为 330-550 公里，续航能力提升显著。

3、动力电池降本增效明显。MEB 平台动力电池包采用铝制材料外壳，内部可采用方形和软包两种模组。热管理系统集成在电池包的底部，通过监控每个模组的电压电流以及电池平衡，来确保电池处于最佳性能，延长使用寿命。MEB 平台电池支持 100kW 和 125kW 两种充电功率，并且支持无线感应充电。高性能模式下，可在 15-30 分钟内充满 80%电量，用户体验与汽油车十分接近。通过配置不同容量的电池，基于 MEB 平台的电动车最大续航里数可达到 550 公里，电池成本有望降到 100 欧元/kWh（785 元/kWh）以下，可解决用户的里程焦虑。

大众 MEB 平台覆盖了从小型车到中型车的产品系列，其延展性丝毫不输于MQB 平台，通过 MEB 平台进行模块化生产，能够有效降低成本，满足未来电动车大规模生产的需求。

随着大众 MEB 平台为代表的电动车生产平台投产，从 2020 年开始，新能源汽车无论是车型数量还是销量均将进入一个快速增长的爆发期。

从新车型来看，大众在 2019 年发布了 7 款 EV 车型，包括保时捷 Taycan, 奥迪 e-tron, e-Bora 等；2020 年将发布 9 款 EV，包括 ID.3, ID. Crozz, e-Citigo, Taycan Sport Turismo 等。

宝马紧凑型 SUV IX3 和中型 SUV iNEXT 都将在 2021 年量产，其中 iX3 的WLTP 续航大概为 400 公里，而 iNEXT 最大可达到 700 公里。

奔驰基于全新纯电平台 MEA 打造的 EQA 将会在 2020 年正式发布，预计售价将会低于 4 万欧元，WLTP 续航可以达到 400 公里。

未来三年，以大众为代表的车企巨头电动化平台车型将密集推出，诞生于MEB 平台首款纯电动车型大众 ID.3 被誉为大众纯电动家族的高尔夫，2020 年国产特斯拉将迎来量产。传统车企加入电动化大军，有望出现多款爆款车型，电动化趋势将加速，预计在 2025 年大众、宝马、奔驰等巨头将有望实现 15-25%电动化率目标。

2.3. 海外新能源车渗透率提升空间巨大

2.3.1. 政策加持，欧洲电动化趋势最好

欧洲碳排放政策最为严格，各国推广新能源汽车的力度较大，主要国家补贴政策较为平稳，新能源汽车销量向好。根据 EV volumes 数据，欧洲 2019 年前 10月新能源汽车销量达到了 451 千辆，已经超过了去年全年 407 千辆的销售数据。欧洲 9、10 月销量同比增速高达 50%/42%。其中特斯拉 model 3 于 9 月大规模交付是拉动销量的主要因素，而 10 月则受益非特斯拉品牌销量增长的拉动，市场需求良性增长。

在渗透率方面，2018 年欧洲整体渗透率约为 2.32%。2018 年新能源汽车渗透率较高的国家主要有挪威（49.15%）、瑞典（7.73%）、荷兰（5.71%）、法国（2.44%）。

2018 年挪威、德国、英国、法国、瑞典分别销售新能源汽车 72.7 千辆，同比增长分别为 24.7%、33.6%、21.7%、29.4%、37.5%，合计占比欧洲销量近 75.5%。2019 年 1-10 月，挪威、德国、英国、法国、荷兰新能源乘用车分别销售达 88/69/61/54/38 千辆。

欧洲电动化趋势最为确定，是未来 3 年高增速的市场。根据 Marklines 数据预测， 2025 年欧洲新能源汽车销量将达 450 万辆，渗透率近 28%，未来 6 年CAGR 超 42%。

随 2021 年欧洲碳排放政策趋严，多个国家提出禁售燃油车时间表，欧洲车企面临巨大的节能减排压力，料将坚定推动电动化战略寻求转型，新能源车型将不断丰富，欧洲市场将会迎来新能源汽车的爆发式增长。

2.3.2. 美国市场增速暂时放缓，Cybertruck 有望刺激增速回升

2019 年 1-9 月美国新能源车累计销量 23.61 万辆，同比上升 0.6%；美国市场对新能源车接受度高，在补贴政策总体稳定，其他车企缺乏具有吸引力电动车型情况下，Model 3 凭借高续航+平民化成功占领市场，占据美国市场 40%+份额。

根据 EV volumes 数据，2019 年 10 月美国销售新能源汽车 2.32 万辆，同比下降 33%。在特斯拉和通用相继达到销售 20 万辆新能源汽车的门槛，触发补贴退坡机制，2019 年补贴逐季退坡。补贴下降使得新能源汽车的吸引力降低，之前畅销车型丰田普锐斯第一款 PHEV 退市，通已上市的新能源汽车车型较少。

以特斯拉的电动皮卡Cybertruck为代表的新能源车有望再次拉动美国新能源车市。2019 年 11 月 22 日，特斯拉在美国洛杉矶总部正式发布了旗下首款纯电动皮卡——Cybertruck，这也是特斯拉发布的第七款量产车型。Cybertruck 配置了三电机四驱版本的车型，0-100km/h 的加速时间仅为 2.9 秒，高配版本续航能力达到了 500 英里（约 804 公里），在美国地区售价为 6.99 万美元。

皮卡占据了美国六分之一的汽车销量，Cybertruck 目前接受的订单超过 25 万辆。Cybertruck 的推出将有望挑战福特 F 系列在该领域的霸主地位，进而带动美国新能源汽车销量增速上行。

3. 销量展望：国内看政策支持力度，欧洲高增速

3.1. 特斯拉中国工厂建成速度超预期，国产化将推动新能源车发展

得益于 Model 3 的科技感、性价比和品牌力，特斯拉在海外市场销量持续增长。2019 年前三季度特斯拉 Model 3 全球销售 20.8 万辆，同比大幅+152%。在美国市场，特斯拉超越 BBA 竞品燃油车，月销稳定在 1 万辆以上，2019 年前三季度 Model 3 销量 11.17 万辆，约占同级别车型总量 47%。

特斯拉中国工厂建设超预期。从奠基仪式结束算起，特斯拉中国工厂仅用不到 10 个月就完成建设并投入运营。2019 年 1 月 7 日， 特斯拉中国超级工厂Gigafactory 3 在位于上海浦东新区的临港装备产业区破土动工。10 月 23 日，第一辆国产版 Model 3 便已经下线。11 月 13 日，工信部发布了第 325 批《道路机动车辆生产企业及产品公告》公示，特斯拉作为独立的新能源乘用车生产企业，正式获得工信部核准的纯电动乘用车生产资质。

一期工厂只有总设计规模的约 1/4，绝大部分零配件仍是进口途径。预计 2020年特斯中国工厂产能为 15 万辆/年，即每周生产约 3000 辆 Model 3，而在完全投入运营后年产量将逐步攀升至 50 万辆。

国产特斯拉降价空间较大。根据特斯拉官网显示，目前国产标准续航升级版特斯拉的价格为 35.58 万人民币，相较进口车型便宜不到 1 万元。12 月 6 日，工信部发布了第 11 批新能源汽车推广应用推荐车型目录，国产特斯拉 Model 3 入选补贴名单，补贴金额为 2.475 万元。

根据特斯拉的财报信息显示，上海超级工厂的建造成本比美国的 Model 3 生产线降低了约 65%（按单位产能的资本支出计算），加上更低的劳动力成本等优势，国产特斯拉的造价成本会远低于进口。我们预计未来特斯拉会渐渐实现绝大部分乃至全部零部件的国产化。预计到明年年底国产特斯拉仍有 20%的降幅空间，价格将能欧下探到 28-30 万元价格区间。

特斯拉作为全球领先的新能源车企，国产化将带动新能源车成本的降低，提高新能源汽车的性价比和消费者的认可度，有助于全球电动化的加速。

3.2. 2025 年全球新能源汽车销量有望达到 1400 万辆

从中国市场销量来看，补贴退坡带来的销量下滑影响仍需要一段时间消化，车企在盈利压力下对新能源汽车的营销力度较小。我们对未来销量作出如下预测：

乐观预期：2020 年能够达到 200 万辆销量，预期会有更大力度的政策支持，比如公共领域出行政策的推出（如出租车全面电动化）以及补贴退坡幅度较小，运营端补贴加大。

中性预期：2020 年能够达到 160 万辆销量，国产特斯拉降价空间较大，预期Model 3 将带动个人购买需求，加上车企在电池端良好的成本控制，维持 35%的销量增速。

悲观预期：2020 年能够达到 130 万辆销量，车企仍需更长时间来消化补贴退坡的影响，消费者对新能源车的认可程度不及预期。

2020 年宏观环境较 2019 年更为乐观，消费者的消费意愿会有所增强，此外政策调节仍有较大空间，我们认为达到 160 万辆销量及以上的可能性较大。目前投资者对国内车市的预期较低，是较好的布局机会。

从长远来看，随着电动车技术的不断提高，双积分政策的驱动，消费者接受程度的提高，新能源车总需求仍有很大成成长空间，我们根据新能源汽车产业规划（2020-2035）指引，2025 年国内新能源汽车有望达到 700 万辆的销售份额，2019-2025 年复合增速达到 34.2%。

从欧洲市场销量来看，2021 年的碳排放政策趋严会加速车企转型电动化，而以大众为代表的传统车企在 2020 年会陆续推出多款车型，新能源汽车在欧洲有良好的消费者接受基础，预计 2025 年能够达到 25%的销量占比，对应销量为 390万辆，2019-2025 年复合增速达到 37.4%。

从美国市场来看，预计 2020 年特斯拉 Model3 将会持续热销，Cybertruck、model Y 等新品类车型的推出也将会在各自细分领域取得不错的份额。而丰田、通用等传统车厂的新车型推出也有望出现爆款，推动美国新能源汽车市场整体向好。预计 2025 年能够达到 170 万辆的销量，2019-2025 年复合增速达到 37.4%。

预计全球销量在 2020/2021 年达到 300/420 万辆，在 2025 年有望达到 1400万辆。

4. 供应链：龙头市占率稳步提升，看好进军全球供应链的中游材料企业

从产业链角度来看，新能源汽车包括原材料、锂电设备、电池电机电控以及整车制造、后市场服务、汽车租赁等环节。其中，原材料包括锂、钴、镍、铁等矿产资源；正极材料、负极材料、电解液、隔膜等共同构成电芯及 PACK；动力电池、驱动电机、电控三大系统是构成整车的核心部件；此外，整车制造、充电桩及运营、电池梯次利用、汽车租赁等共同构成新能源汽车产业链的下游。

在全球电动化大浪潮的背景下，以锂电池为核心部件的产业链迎来了持续的增量需求。我们认为，新能源汽车投资机会仍将围绕锂电池产业链展开，随着新能源汽车的高增长，锂电池产业链将是持续推陈出新的溢价环节，中上游仍将是未来重点投资领域。

5. 电池：受益全球电动化浪潮，宁德时代和 LG 高增可期

5.1. 动力电池多种技术路线将并行存在

5.1.1. 磷酸铁锂和三元电池各有优势

动力电池根据正极材料不同，可分为三元材料电池、磷酸铁锂电池、锰酸锂电池、钴酸锂电池等。

磷酸铁锂电池凭借适宜的能量密度、安全性能、循环寿命和价格优势等，满足新能源客车等商用车使用需求。目前磷酸铁锂单体能量密度在 180Wh/kg 左右。

在补贴政策的支持，消费者对高续航里程、快充新能源汽车的需求，以及动力电池企业对三元材料电池研发的突破和生产工艺的优化，三元材料电池成为新能源乘用车领域动力电池的主要类型。目前高镍三元单体能量密度能够达到250Wh/kg 左右

钴酸锂主要应用于消费类电池领域，其能量密度较高，但安全性较差，循环寿命较短，在乘用车领域较难应用。

5.1.2. 方形电池为目前主流，圆柱软包电池也各有优势

根据封装方式和形状不同，动力电池可分为方形电池、软包电池和圆柱电池。

圆柱形锂电池生产工艺成熟，PACK 成本较低，电池产品良率以及电池组的一致性较高，由于圆柱电池在组合成电池组时需采用钢壳，所以其重量相对较高，理论上圆柱电池的能量密度要比其他两种电池更低。

方形电池在国内的普及率很高，因为方形电池的结构较为简单，由于方形电池一般都是进行定制化的设计，所以导致了方形电池的生产工艺很难统一，其标准化程度较低。

软包电池能量密度高，电池布局的灵活性更好。不足之处是一致性较差，成本较高，容易发生漏液，技术门槛高。

总的来说，圆柱、方形和软包三种封装类型的电池各有优势，也各有不足，每种电池都有自己主导的领域。根据电池的材料特性、产品应用领域、产品特性等结合封装形式的特点可以确定最佳的封装方式。

从市场份额来看，方形电池目前仍为主流，动力电池龙头企业宁德时代、比亚迪、国轩高科均大部分采用方形电池，2019 年 1-11 月，方形电池份额占比达到 85%，圆柱和软包电池市占率分别为 7%和 8%。去年同期，方形电池占比为74%，圆柱和软包占比分别为 12%和 14%。从市占率上看，方形电池还在不断挤压圆柱和软包电池的市场份额。

5.2. 电池企业工艺改进有方，电池价格仍有下降空间

新能源汽车的发展需要更加高质量的动力电池和更加低廉的价格。彭博新能源财经（BNEF）发布的年度报告中指出：2010 年到 2019 年，从电池组整体来看，锂离子电池的价格已经从 1100 美元/千瓦时降低到了 156 美元/千瓦时，降幅高达 87%。预计到 2023 年，每千瓦时的单价有望降低至 100 美元。

电池厂商在电池降本上主要从原材料、设备和人力成本三个方面发力。原材料方面主要依靠技术路线升级、供应链整合等方式降本，设备方面主要为国产化后折旧费用降低，人力方面主要为人工效率提升、管理效率提升等。

国内电池厂商在工艺的改良方面做出了诸多努力。工艺及装备的改进、电池良品率的提升、更精简的电池设计能够有效降低成本，如宁德时代的 CTP 技术、比亚迪的刀片技术、蜂巢能源的叠片技术。

5.2.1. 宁德时代 CTP 技术

在德国法兰克福国际车展上，宁德时代推出了全新的 CTP 高集成动力电池开发平台（Cell To Pack），即电芯直接集成到电池包。

由于省去了电池模组组装环节，较传统电池包，CTP 电池包体积利用率提高了 15%-20%，电池包零部件数量减少 40%，生产效率提升了 50%，电池包能量密度提升了 10%-15%，可达到 200Wh/kg 以上，将大幅降低动力电池的制造成本。

5.2.2. 比亚迪刀片电池技术

比亚迪的刀片电池即长电芯方案（主要指方形铝壳），是一种通过增大电芯的长度（最大长度与电池包宽度相当），将电芯扁长化设计，来进一步改进电池包集成效率的技术。该技术可以基于不同需求可形成不同尺寸的一系列电芯。

比亚迪的"刀片电池"技术有望将磷酸铁锂的应用空间再次大幅提升。2019年 6 月，比亚迪在其中期业绩交流会上透露，公司将于 2020 年 5-6 月推出全新一代磷酸铁锂电池，体积能量密度增加 50%，新车续航可达 500-600km，寿命长达 8 年 120 万公里，成本能够下降 30%。

5.2.3. 蜂巢能源叠片技术

目前在 3C 和传统动力电池上均采用卷绕工艺。2019 年 7 月 9 日，蜂巢能源在河北保定推出的新品高速叠片工艺电池。

叠片工艺安全性更高。叠片工艺使用陶瓷涂布覆盖仅有的极耳位置裸露集流体，风险更低，且叠片电池不存在拐角处受力不均匀的问题，这会大大降低电池在循环过程中由于受力不均而导致的电池安全风险问题。

叠片电池在空间利用率上要高于卷绕电池。在相同体积的电芯设计情况下，电芯能量密度高出约 5%左右。

叠片电池寿命相对长于卷绕电池，在同一设计体系下，受工艺限制，叠片电池的极耳数较卷绕电池的多近一倍，其电池内阻就会小于 10%以上，电池产热小，电池寿命更长。叠片电池循环后期的界面稳定性优于卷绕电池。

5.2.4. 受补贴退坡影响，动力电池价格降幅较大

根据 GGII 数据，2019Q3 磷酸铁锂电池价格降至 0.95 元/Wh，三元电池价格为 1.05 元/Wh。前三季度磷酸铁锂均价同比下降 19%，三元电池均价同比下 12%。由于补贴退坡导致的下游整车销量较差，行业目前整体开工率较低，2019Q3 仅有24.3%。

5.3. 电池企业加速洗牌，行业剩者为王

5.3.1. 国内：宁德时代独占鳌头

2019 年 1-11 月，国内动力电池累计装机 52.47GWh，同比增长 18.94%,增长幅度进一步收窄。

从装机量数据来看，宁德时代 2019 年 1-11 月装机量 27.56GWh，市占率达到了 52.5%，11 月份单月市占率达到 60%，龙头地位超然。市占率在 5%以上的企业有比亚迪和国轩高科，分别为 18.3%和 5.4%。

从同比增速来看。前十企业中中航锂电今年同比增速达到了近 200%，主要受益于配套车型广汽新能源 Aion S 的畅销。宁德时代保持了 50%的高增速，商用车和乘用车齐发力。比亚迪由于自身新能源汽车增长放缓，电池装机量同比仅微幅增长。孚能科技和比克电池同比下降幅度较大，系主要客户的销量大幅下滑所致。

根据 GGII 的数据，宁德时代 2018 年产能利用率达到了近 90%，比亚迪的产能利用率达到 70%，多数电池厂商的产能利用率不足 50%，产能结构性的过剩也反应了行业面临较大的压力。

5.3.2. 海外：LG 化学受益欧洲电动化，增势迅猛

松下 2018 年动力电池装机量超过 20GWh，全球市占率达到 20.75%，仅次于宁德时代（22.64%）。松下主要受益于特斯拉的绑定，Model 3 的热销。松下电池主要配套企业有特斯拉、大众、戴姆勒、本田、福特等车企。

三星 SDI 的核心客户有宝马、大众、戴姆勒、菲亚特、捷豹等传统车企， 2019年 11 月 22 日消息宝马宣布，与三星 SDI 签署了价值 29 亿欧元的电池供应合同，供货时间为 2021 年到 2031 年。

三星 SDI 的二次电池业务在三星电子集团层面的占比只有 2-3%，且常年处于亏损，集团地位不高。松下二次电池业务只占集团业务的 8%，扩产计划保守。在海外电池企业中，我们更看好 LG 化学的发展。

LG 化学 2018 年动力电池出货量 7.4GWh，全球市占率为 7.6%，海外市占率 23%，仅次于松下，预计 2019 年出货量有望达到 11GWh。在全球 20 大汽车品牌中，LG 化学已与其中 13 家展开合作。公司核心客户包括现代起亚、通用、雷诺、福特等，为 ZOE、Bolt、Volt 等热销车型配套。

LG 化学从 2000 年开始动力电池研发，2018 年 LG 在电池业务资本开支达到1.9 万亿韩元，同比增长 90%。LG 化学动力电池业务主要有韩国、密西根、南京、波兰四大生产基地，2018 年底动力电池产能约 20GWh，随着中国、波兰工厂产能的释放，公司计划 20-21 年产能达到 110GWh。

2018 年，LG 被选定为大众 MEB 项目战略供应商。2019 年，特斯拉中国工厂生产的 Model 3 车型，搭载的电池为 LG 提供。2020 年随着大众、戴姆勒、通用、现代起亚等电动化平台落地，国产特斯拉的放量，LG 有望开启新一轮增长周期。

5.3.3. 动力电池白名单取消，电池企业将强者恒强

2019 年 6 月，工信部官网发布文件称，决定自 2019 年 6 月 21 日起废止《汽车动力蓄电池行业规范条件》（以下简称"《规范条件》"），第一、第二、第三、第四批符合规范条件企业目录同时废止。在业内存在近 4 年的新能源汽车动力电池"白名单"正式取消。

此前白名单对国内电池厂商起到了鼓励和保护作用，取消后外资电池将充分参与中国市场竞争。《规范条件》2015 年 3 月 24 日，其中明确，新能源汽车搭载的动力电池如果没有"白名单"，那么该新能源汽车就无法进入《新能源汽车推广应用推荐目录》，进而无法获得补贴。因此，动力电池企业进入《规范条件》目录成为了新能源汽车获取补贴的前提条件。

随着国内新能源车市场规模不断扩大，国内动力电池产业发展的瓶颈开始凸显。目前低端动力电池产能严重过剩，而高性能动力电池仍属于供不应求状态，高性能动力电池已成为制约新能源汽车产业发展的瓶颈。"白名单"取消有利于电池行业间的充分竞争，促进行业的良性发展，有利于更强的产业链体系建设，有利于自主品牌降低成本及车企取得更好电池资源。

根据 GGII 数据，2016 年中国动力电池企业数量为 171 家，2017 年降为约100 家，2018 年则只剩下了 93 家。2019 年 1-10 月，有装机数据的动力电池企业仅有 75 家。

在补贴退坡及白名单取消的情况下，电池企业正在进行新一轮的加速洗牌过程。一方面，主机厂面临巨大资金压力，在动力电池选择方面对成本和安全性能提出更高要求；另一方面，动力电池企业承担着严峻的降成本压力，若无法有效消化，则面临被淘汰的局面。

行业剩者为王，看好宁德时代和 LG 化学的行业领先地位。目前来看全球主要电池厂商中 LG 化学在手订单最为充裕，宁德时代受到宝马的认可，成为其第一大供应商。到 203 年 102 亿欧元订单，宁德时代取得 2020-2031 年 73 亿欧元订单， 其中 45 亿欧元将供应宝马集团，28 亿欧元供应中国华晨宝马。

5.4. 预计未来 6 年全球动力电池复合增速达 39%

根据 GGII 数据，2018 年，中国动力电池出货量为 65GWh，较 2017 年增长46.1%；装机量为 57GWh，较 2017 年增长 56.6%。2019 年 1-11 月，动力电池累计装机 52.47GWh，同比累计增长 18.94%。

预计 2019-2021 年我国新能源汽车销量 120/160/220 万辆，对应动力电池需求为 54，2020 年和 2021 年均有 30%以上的需求增速。

若按照 2020 年新能源汽车销量达到 200 万辆的目标，则对应 2020 年动力电池需求为 88GWh。

从全球来看，预计 2020 年动力电池需求量为 131GWh，2025 年将达到700GWh 的需求量，对应 6 年复合增速达 39%。

6. 原材料：龙头市占率提升，看好国际化供应的材料企业

锂电池供应链上游包括电池的四大材料（正极、负极、隔膜、电解液）、电池管理系统（BMS）、锂电池生产设备，以及更上游的镍钴铁矿及有色金属行业。本篇报告主要聚焦动力电池四大材料环节。

四大材料的国产化水平都达到了 90%以上。根据 GGII 数据，四大材料中，正极材料的市场规模相对最大，2018 年约为 531 亿元，但毛利率相对最低，仅有21%；负极材料 2018 年市场规模约为 81 亿元，毛利率在 30%左右；电解液行业的市场规模在四大材料中排名第三，2018 年约为 61 亿元，毛利率在 24%左右；隔膜行业的市场规模相对最小，2018 年约为 40 亿元，由于技术含量高，高端隔膜供不应求，行业整体毛利率在 42%左右。

根据国轩高科的公告，在其 2019 年 1-6 月生产的锂电池中，正极材料在电池成本中占比最高，达到了 11.23%。隔膜在锂电池的成本占比达 10.14%，为价值量第二高的电池材料。电解液和负极占比均为 7.1%左右。

6.1. 正极：集中度相对较低，高镍化方向不变

2019 年 Q1-Q3 国内正极厂出货 27.5 万吨，同比增长 45%。分季度看，Q1-Q3 分别同比增长 57%、51%、33%。总体出货量呈现高增态势。

正极材料市场空间出现明显的结构性分化，受制新能源商用车的市场空间，低端的磷酸铁锂材料需求放缓，而三元材料是主要增长点，技术路线的调整使得低端产能退出而高端产能大幅增加。

从价格上来看，受到上游材料价格下跌影响，钴酸锂、三元材料价格较 2018年有较大的跌幅。截止 2019 年三季度，钴酸锂价格同比下降 40%，磷酸铁锂同比下降 30%，NCM 材料同比下降 11%，降幅相对较小。

高镍三元仍是未来乘用车市场的主流趋势。根据《中国制造 2025》、《促进汽车动力电池产业发展行动方案》以及《汽车产业中长期发展规划》，到 2020 年，我国动力电池单体比能量要达到 300wh/kg 以上，力争实现 350wh/kg，系统比能量力争达到 260wh/kg、成本降至 1 元/瓦时以下。我国新能源汽车补贴向更高能量密度、更高续航里程的产品倾斜。业内目前对动力电池单体比能量达 300wh/kg达成的技术路线共识是高镍三元正极搭配硅碳负极。高镍三元正极是提升电池能量密度的有效途径，高镍三元是最可行的商业化方案

高镍三元正极具有较高技术门槛，加工难度较普通正极材料更大，主要体现在以下几点：

1、自动化程度要求较高，设备投资更高。根据杉杉股份、当升科技等披露的扩产产能总投资额情况，测算高镍三元每万吨投资额在 6 亿元左右，相对普通正极材料项目大概每吨要多出 1 亿元。

2、高镍三元正极的设备耐腐蚀性要求更高。普通三元正极材料使用碳酸锂作为锂源，而高镍三元正极使用一水合氢氧化锂，氢氧化锂的腐蚀性更强，因此耐腐蚀要求较高。

3、高镍三元正极的设备对密封性、温控精度要求更高。高镍三元材料需要纯氧作为煅烧气氛，且煅烧时间长、煅烧温度低，对温度掌控要求较严。普通三元正极材料不需要纯氧作为煅烧气氛，煅烧时间短、煅烧温度高。高镍吸水性比较强，普通正极吸水性弱，高镍三元正极生产整个流程都需要有良好的密封性以保证湿度在 10%以下。

从市场格局来看，三元正极材料 CR5 市占率超过 54%。目前国内仅仅容百科技、天津巴莫、当升科技、湖南杉杉、厦门钨业等少数企业可以量产 NCM811 或 NCA 产品。2018 年，容百科技高镍 NCM811 产品销量达 5926 吨，高镍市场份额占比已超过 50%，领先于行业主要竞争对手。

随着未来高镍三元正极材料需求进一步提升，未能掌握高镍三元生产技术的尾部企业产品将会逐渐出清，行业集中度将提升。

6.2. 负极：企业布局石墨化加工，市场集中度较高

负极的技术路线和市场空间相对稳定，市场集中度高。2019 年前三季度，CR5集中度为 79.1%，贝特瑞、杉杉股份、璞泰来（江西紫宸）稳居前三甲，负极材料验证替换周期较长，需 2-4 年左右，短时间内龙头企业难以被替代。

根据高工锂电数据，全球负极材料厂主要集中在中国，2018 年全球负极材料出货量为 25.96 万吨；其中国内出货量 19.2 万吨，占比达到 73.8%，日本占比 21.6%，其余为韩国厂商。天然石墨与人造石墨为目前市场上两种主要的负极材料，2018 年天然石墨与人造石墨的渗透率合计为约 93%。

负极材料价格自 18 年来较为稳定：低端报价 2.1-2.6 万/吨；中端 4.3-5.7 万/吨；高端 7.0-9.0 万/吨；其中负极材料（345-355mAh/g）报价 6.2-7.5 万/吨。

负极材料成本主要来自直接原材料购买（针状焦）与石墨化委外加工，其中石墨化加工费用占比达到 50%以上，原材料占比达 30%。2017-2018 年由于石墨电极对针状焦和石墨化加工的需求量猛增，负极材料成本增加幅度较大。

通过布局石墨化、碳化加工等环节，可显著降低制造费用，负极大厂在这两年布局的石墨化产能都显著增加。随着 2019 年内蒙古地区的石墨化产能集中释放、石墨电极行业的需求减弱，石墨化加工费回落至 1.5 万元/吨左右，基本回到2017 年涨价之前的水平。预计 2020 年加工费将继续有所下降，针状焦价格也会进一步走低。

负极加工环节较多，目前多为委外加工。长期来看，头部的负极材料厂商会向上游焦类、以及石墨化甚至碳化延伸，产业链纵向布局及开发能力越发重要，头部企业的成本优势会越来越明显。

6.3. 隔膜：龙头成本优势明显，国际化供应进展顺利

隔膜分为干法隔膜和湿法隔膜两种生产工艺，干法隔膜生产企业主要有星源材质、惠强能源、中兴新材等，湿法隔膜生产企业主要有恩捷股份、苏州捷力、湖南中锂等。在市场需求向湿法隔膜偏移以后，部分干法隔膜企业开始进军湿法领域，如星源材质、沧州明珠。

2019 前三季度湿法隔膜出货量为 18.7 亿平米，其中湿法隔膜出货量为 13.7亿平米，占比 73%。干法单拉和双拉隔膜合计出货量为 5 亿平米，占比 27%。受益新能源乘用车的爆发增长，湿法隔膜出货量增势迅猛。

隔膜价格受到补贴退坡，产业技术升级影响，在近两年价格下降幅度较大，其中湿法隔膜价格从 2017Q1 的 4.5 元/平米下降至 2019Q3 的 1.4 元/平米，干法隔膜价格从 2017Q1 的 3 元/平米下降至 2019Q3 的 0.9 元/平米，降幅 70%。

在四大材料中，隔膜设备投资额最大。设备折旧均摊对成本影响较大，而产能利用率又为影响实际设备折旧均摊的重要因素。因行业产能利用率差异较大，所以企业盈利能力分化明显。

目前国内隔膜仍处于产能结构性过剩，高端产能不足，低端产能过剩状态。主要问题在于部分企业低端产能无核心技术，只是重复建设，产品核心竞争力不足，其性能与国内外主流产品存在比较大的差距。隔膜企业产能在 2019 年进入释放期，头部企业依靠成本优势将进一步挤占市场份额，落后产能大概率要被淘汰。

隔膜企业在国际化的道路上进展顺利。在干法隔膜方面，星源材质在 2013 年打败美国同行，成为 LG 化学干法隔膜的全球独家供应商，并合作至今。恩捷股份成功进入 LG 供应链，并将在 2020 年为 LG 提供湿法涂覆隔膜。

针对干湿法两种隔膜工艺，所生产的隔膜适用不同种类的动力电池，我们认为将长期共存。

6.3.1. 干湿法两种技术各具优势，将长期共存

干法可细分为单向拉伸工艺和双向拉伸工艺。湿法又称相分离法或热致相分离法，将液态烃或一些小分子物质与聚烯烃树脂混合，加热熔融后，形成均匀的混合物，然后降温进行相分离，压制得膜片，再将膜片加热至接近熔点温度，进行双向拉伸使分子链取向，最后保温一定时间，用易挥发物质洗脱残留的溶剂，可制备出相互贯通的微孔膜材料。

6.3.2. 干法隔膜应用于成本和安全性要求较高的电池产品

干法成品膜可划分为单层隔膜、双层隔膜和多层隔膜，各类隔膜厚度依次增加。通常情况下，单层隔膜主要用于数码类锂离子电池，但随着科技的进步，隔膜呈现轻薄化的发展趋势，如韩国 LG 化学已使用单层隔膜用于动力类锂离子电池领域；双层隔膜主要用于动力类锂离子电池，多层隔膜则主要用于特殊领域高安全性特种动力锂离子电池。

干法隔膜的应用领域是对成本要求比较高、能量密度要求不高、本身体系设计安全性能比较高（如磷酸铁锂）等产品。干法单拉和干法双拉隔膜的优势在于成本，目前干法成品隔膜的成本相较于可直接使用电池上的湿法涂覆隔膜仍然低50%以上。

未来干法隔膜市场需求提升来源于三方面：一是储能市场的兴起带来的增量市场；二是在 A00 级车型、电动物流车、48V 微混系统、电动网约车、电动叉车等细分领域对于磷酸铁锂电池需求的增加。三是部分三元锂电池也将会使用干法涂覆隔膜。

6.3.3. 湿法隔膜更适合生产高性能、高能源密度比的动力电池

随着湿法工艺技术水平提升，特别是涂覆技术的应用，能够有效改善隔膜在锂电池中的循环性能和耐高温性，能够在更薄厚度的基础上生产更高强度的隔膜，使得湿法隔膜无论在数码类锂离子电池还是在动力类锂离子电池中均有广阔的市场空间。

湿法隔膜在产品特性上优势在于：（1）具有更好的孔隙结构一致性；（2）更强的 TD 方向拉伸强度，湿法隔膜平均为 1,500kg/cm2，高于干法隔膜的 150kg/ cm2；（3）更优异的抗穿刺强度，湿法隔膜平均为 600gf，高于干法隔膜的 250gf；（4）厚度更薄，湿法隔膜评级厚度为 5μm-30μm，干法隔膜平均为 12μm-30μm；（5）更好的厚度一致性。

根据 GGII 数据显示，2018 年中国锂电池隔膜出货量 20.2 亿平米，同比增长39.7%。其中，湿法隔膜出货量 13.1 亿平米，同比增长 66.4%；干法隔膜出货量7.06 亿平方米，同比增长 7.8%。在湿法隔膜领域，恩捷股份一枝独秀，2019 年前三季度占领 40%的市场份额。干法隔膜领域，星源材质在新产线投产后成本优势明显，市占率逐步提升。

我们认为在追求成本优势与制造高性能动力锂电池两条路径下，未来干湿法隔膜仍将各具优势，占领不同细分领域的市场。

6.4. 电解液：价格底部区间已现，龙头以量补价增长稳定

电解液由电解质锂盐、高纯度的有机溶剂和必要的添加剂等原料组成，对电池的比容量、工作温度范围、循环效率和安全性能等至关重要。

2019 年前三季度国内电解液产量 13.4 万吨，同比增长 34%；其中动力电解液产量 8.1 万吨，同比增长 36%，在电解液中的占比超过 60%。

根据 GGII 数据，动力电解液在 2016 年 Q1 达到了 8.5 万元/吨，之后一直下跌态势，至 2018 年 Q1 跌到 3.9 万元/吨见底后，一直处于底部略有反弹，至 2019年二季度，由于国内补贴再次退坡，加上六氟磷酸锂的价格持续下跌，电解液价格也有所下降。

在电解液成本中，锂盐（主要为 LiPF6）占比 36%，溶剂（EC、DEC、DMC等）占比 35%，添加剂（成膜、导电、阻燃、过充保护添加剂等）占比 23%。

电解液上游溶剂本质偏化工周期品，在环保限产等影响下价格波动较大。EC在上半年价格涨至 1.8 万元/吨，进入 2019Q3 后，从 7 月的 1.9 万元/吨降至 1.3万元/吨，降幅达到 31%。

六氟磷酸锂价格持续下降，后期有望企稳。进入 2019 年三季度后，受上游氢氟酸价格小幅走低，六氟磷酸锂价格继续下探至 9.5 万元/吨，叠加此前六氟磷酸锂价格已接近成本底线，厂家调涨意愿强烈，价格触底反弹，但需求压力较大情况下后期价格有望维稳运行。

2019 年前三季度电解液 CR3 市占率 55%，天赐材料、新宙邦、国泰华荣、东莞杉杉分别市占率 26%、18%、11%，价格分别为 3.9、4.1、4.1 万元/吨，出货量分别为 3.5、2.38 以及 1.55 万吨，同比分别增长 38%、42%与 25%。天赐材料、新宙邦市场份额逐年提高，保持较高增速的原因是下游动力锂电池业务的快速增长。

电解液龙头企业天赐材料、新宙邦在产能的扩张、全球化布局、电解液原材料配套纵向一体化以及氟材料纵向一体化的战略布局上走在前列，能够较好的降低成本和提升毛利率。

按照原材料六氟磷酸锂价格在 9 万元/吨（不含税）企稳，电解液产品毛利率25%测算，我们预计锂电池电解液价格将在 3.5 万元/吨稳定。在价格已近底部区间的情况下，我们认为电解液龙头厂商能够依靠成本优势，进入全球化供应链，以量增带动业绩持续增长。

6.5. 关注全球化供应企业，拥抱龙头共同成长

根据上述各细分领域的数据，行业集中度从高到低的顺序可大致分为：动力电池>隔膜>负极>电解液>正极，而相应企业的市占率从高到低顺序大致为宁德时代（比亚迪）——恩捷股份(星源材质)——杉杉股份（璞泰来）——天赐材料（新宙邦）——当升科技（杉杉股份）。整体来看，四大材料行业中龙头企业无论从产品、技术、资源、客户结构等多因素综合考量，均具有显著竞争力。

欧洲电动化加速以及海外传统车企的电动化转型有望开启新一轮快速增长，我国中游材料厂商将显著受益全球电动化浪潮。近 10 年来，随着中国新能源汽车蓬勃发展，锂电产业链培育出了具备全球竞争力的动力电池材料供应商，我们看好有能力深度切入海外主流供应体系的中游公司。

新能源汽车与动力电池之间的匹配具有稳定性，为了保证电池的安全性与一致性，动力电池企业选定的材料供应商也基本不会发生变化，因此车企、电池企业、电池材料之间的绑定关系将会非常牢固。如果公司能够顺利进入全球龙头电池厂供应链，并应用到下游爆款车型中，将迅速带动公司规模及业绩的提升。

7. 投资建议

7.1. 利好提振板块，2020 年行业景气度将持续高涨

对新能源汽车指数进行了复盘可以发现：1、新能源汽车作为战略新兴行业，受补贴驱动，呈现出波动性高，对政策、需求的数据脉冲极为敏感。2、重大政策的变化往往会引起板块发生拐点，主要是补贴政策的变化以及双积分政策的改变。3、行业开工率、产销量数据与景气度关联度较高，若与政策、市场情绪共振会大幅强化行情。

自 2014 年开始，随着政策促进和新能源汽车销量的爆发，叠加全市场的牛市，新能源汽车指数迎来两年 3.5 倍的行情。在 2016-2018 年间，补贴退坡政策出台的时间节点对市场的影响较大。因补贴政策所形成的生产周期（年末抢装、缓冲期抢装等）和库存周期，直接影响了产业链企业的经营业绩。

目前补贴退坡政策对板块行情的边际影响正逐步弱化。在 2019 年补贴再次退坡后，国内新能源汽车销量迎来五连降，整车终端车型销售逐步从以往的围绕补贴要求设计车型，转向消费者真实需求的车型。

2020 年新能源汽车行业景气度拐点将至，在国内销量好转和海外电动化的双重刺激下，行业或重新迎来大爆发。

国内：2020 年财政部工作会议上，财政部提出"推动产业转型升级，支持新能源汽车发展，研究建立与支持创新相适应的政府采购交易制度"。时隔多年将新能源车再度纳入财政部重点工作上。我们认为 2020 年的补贴政策会更加积极，国内对新能源汽车的支持政策仍有保障。国产特斯拉推出将带动消费者提升对电动汽车的偏好，2020 年下半年新能源汽车重回高增长是大概率事件。

海外：欧洲电动化加速，汽车大国德国和美国补贴上调预期极大刺激了海外电动车市场的销量。随着 2021 年欧洲碳排放政策的趋严，传统车企纷纷提前电动化战略，密集的高性价比车型推出将受到消费者的认同和喜爱。预计 2021 年欧洲电动车销量较 2019 年有翻倍增长。

可见在 2020 年后，真实需求销量的拉动将促进全球电动化渗透率的提升，目前位置是行业销量的低谷期，是逆向布局的最佳时机。我们上调行业评级为"优于大市"，建议重点关注特斯拉供应链以及 LG、宁德时代供应链相关标的。

7.2. 宁德时代：具备全球竞争力的电池巨头

7.3. 恩捷股份：湿法隔膜龙头，海外拓展顺利

7.4. 比亚迪：国内新能源汽车龙头，把握景气度低时的逆向投资机会

……

（报告来源：德邦证券）

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