荀玉根、荀玉根讲策略…

“我看好四季度市场的核心逻辑在于内外政策的变化：国内的政策正在变得更加积极宽松，国际上中美关系也在渐渐好转，这些因素都会驱动市场上涨。”

“牛市结束的标志一般是上市公司ROE达到顶峰，而现在上市公司的ROE还在上升，高点应该会冲到明年一季度，所以接下来一段时间里，市场应该还有一波机会。”

“从长一点维度来看，新能源板块的景气趋势可以类比2010年-2015年的智能手机产业链。在那个年代，智能手机不断普及，拉动整个产业链的景气至少维持5年以上。现在新能源板块的景气趋势，我觉得看3-5年没有问题，整体趋势是向上的。”

“今年四季度新能源产业应该整体趋势不错，因为这些高景气行业的估值消化，一般要等到市场整体偏弱的时候，而我的判断是四季度市场整体偏强，它短期会维持这种高估值。”

“为什么基民最终没有挣钱呢？是因为他们在中间高抛低吸，错过了基金上涨的阶段。为什么基民拿不住？就是因为不了解。就像交朋友一样，如果和这个朋友来往少，不了解，那你对他肯定没有信心。”

以上，是海通证券首席经济学家荀玉根是海通证券首席经济学家荀玉根在10月12日与汇添富基金经理赵鹏程的路演中，分享的关于四季度市场的最新观点。

荀玉根认为，如今国内的政策面趋于宽松积极，中美关系也有了一定的缓和，因此他较为看好四季度的市场。

细分来看，由于政策面的积极信号，四季度的金融板块和基建板块或有一定的机会。另外，由于整体市场向好，新能源的高估值在四季度也将得到一定的延续。

早在2019年，荀玉根就表示A股有望迎来三年左右牛市。10月7日，荀玉根发表《年线有望三连阳——2021年四季度A股展望》一文称，三年牛市仍在途中，各大指数在2021年有望收阳线，实现年线三连阳。

对此，荀玉根解释道：“牛市结束的标志一般是上市公司ROE达到顶峰，而现在上市公司的ROE还在上升，高点应该会冲到明年一季度，所以接下来一段时间里，市场应该还有一波机会。”

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以下是聪明投资者整理的荀玉根问答环节实录：

看好四季度的市场

核心逻辑在于内外政策趋向宽松积极

问：看到荀博在10月7号发的报告，标题A股有望三连阳。但是三连阳最早在90年代出现过，后来就从来没有过，所以很多人认为不太可能。你怎么会得出这样一个结论？

荀玉根：这个观点确实比较有挑战性。根据历史统计，A股30年的历史中只出现过一次三连阳，那次股票市场才刚刚开始，上交所刚成立，应该说那时候市场的代表性不是太强，后面这么多年都没有出现过三连阳。

今年为什么我们认为会有三连阳呢？

我从2019年就已经开始提出，A股大概会走三年左右牛市，现在已经过了两年多了，今年也只剩下一个季度了。

我的判断还是四季度市场整体会上涨。如果四季度市场上涨的话，它最终会能够实现三连阳。

我对四季度市场看好的核心逻辑在于内外政策的变化：国内的政策正在变得更加积极宽松，国际上中美关系也在渐渐好转，这些因素都会驱动市场上涨。

我简单分析下，今年前三个季度市场比较平衡，涨跌幅度都不大，中间有波折。

中间的波折是政策面导致的。前面二季度有一波新能源相关的机会，三季度有一波资源股相关的机会，就是因为今年3月份两会开始搞十四五规划，里面的重点是科技创新引领构建现代化产业体系，所以科技股有表现。

同时，双碳等政策又在限制传统行业的供给，所以资源供需状况改变，价格上涨，最终资源股价也涨了。

四季度政策的变化是什么？首先总量的政策会更加偏宽松积极。如果我们观察一下政策的变化，7月30号中央政治局会议已经开始对政策做了调整，只不过中央政策调了，各个地方和部委还在慢慢推进当中，所以八九月份应该属于中央政策转向，但是地方和部委还有一些没有完全对接上的过程，现在来看应该是会越来越顺。

10月8号国庆之后的第一个工作日，李克强总理在国常会中也提到，不能搞一刀切的碳减排，政策在做一些调整，估计接下来货币层面也会宽松一些，财政层面的项目也会落地，甚至房地产业的政策也会更人性化，这些都会支撑未来股市上涨，因为政策相对宽松，企业的盈利能力应该会喘口气，提振市场情绪。

另外，海外也是提振市场的重要部分。

10月6日，杨洁篪与美国的沙利文在瑞士会晤，这是拜登任总统以来中美双方的第三次会晤，相较于前面两次，这次会晤有了很多积极的信号。10月9号，刘鹤与美国贸易代表戴琪也通了视频电话，中美双方在贸易领域的洽谈有了更多的积极进展，这些也能够提振市场情绪。

从大逻辑来讲，牛市结束的标志一般是上市公司ROE达到顶峰，而现在上市公司的ROE还在上升，高点应该会冲到明年一季度，所以接下来一段时间里，市场应该还有一波机会。

2019年可能类似美国的1982年

一个十年长牛的开始

问：你从2019年就预判可能会有3年左右的牛市，到现在2021年已经快结束了，如果预判是对的，是不是意味着四季度过完到明年，牛市就结束了，是不是应该要逐步减仓了？

荀玉根：市场的演绎是波浪形的，比如说美股，大家都说美股一牛牛十年，但是如果用放大镜来看美股的话，它不是一直涨，可能是涨个三年休息一下，要消化一下上涨。

所以我认为明年A股可能整体来讲会有挑战，但这个挑战并不是说会跌得很厉害。

2019年初我们还提出一个观点：拉长维度来看，我们的2019年可能类似于美国的1982年，是一个10-20年牛市的开始，而这一长牛是由几个小牛熊构成的，震荡上行。

所以如果看10年左右，后面还有更大的投资机会。

新能源可类比2010-2015的智能手机产业链

四季度新能源的估值还不会消化

问：新能源板块今年好像沾了很多政策的光，涨到今天这个位置了，这样的估值还有没有投资价值？

荀玉根：我们要从两个维度看新能源：第一是基本面，即行业的长期景气度，第二个是短期估值和盈利的匹配度。

如果从长一点维度来看，新能源板块的景气趋势可以类比2010年-2015年的智能手机产业链。在那个年代，智能手机不断普及，拉动整个产业链的景气至少维持了5年以上。

现在新能源板块的景气趋势，我觉得看3-5年没有问题，整体趋势是向上的。

接下来就是要回答短期的问题，今年股价涨到了一定程度，估值已经不低了，怎么看短期的估值与盈利的匹配矛盾？

我们也可以借鉴历史，2010年到2015之间，智能手机相关产业链在2010年大涨，在2011年的时候有一定调整，在2012年之后再慢慢再涨到了2015年。新能源产业链也是这样，中间会有波折。

至于短期估值何时会被消化，我个人倾向于认为，今年四季度新能源产业应该整体趋势不错，因为这些高景气行业的估值消化，一般要等到市场整体偏弱的时候，而我前面的判断是四季度市场整体偏强，它短期会维持这种高估值。

另外，四季度还有一些值得关注的低估值板块，其中最重要的是大金融板块。

在前面三个季度，金融板块表现比较弱，机构配置的比重比较低，市场预期不高。现在政策面在发生微妙的变化，无论是稳增长的政策，还是对于房地产政策的微调，以及北交所等金融方面的政策的变化，对整个金融板块都是有利的。而金融估值又低，有政策的边际的变化，就比较容易修复。

四季度基建行业基本面或会改善

相比保险，四季度更看好券商行业

问：现在去布局基建类的投资，你觉得靠谱不靠谱？

荀玉根：看基建要判断是以什么时间周期来衡量的。

短期如果以一个季度或者未来三四个月的角度来衡量，我们认为基建行业的基本面应该会有改善逻辑。

刚才有朋友提出，政策在出手，尤其以地方专项债为主，最近在加速发行，所以最近的国债利率在上升，这也是因为发债发得太多了。

发了这么多债就是要开始投项目，投项目就肯定对资金的需求有拉动，所以如果从3~4个月的维度来看，我认为这个逻辑是成立的。

但如果从更长的维度来讲，基建不太可能一直这么下大力气，这只是阶段性刺激一下经济，不会永远按照这种节奏来猛下项目。

问：你怎么看待保险行业？

荀玉根：保险行业目前的基本面相对偏弱一些，保费的增长比较弱，而且保险的投资端主要是债券，它今年的表现整体也相对平淡，所以保险公司的业绩不行。

但是保险的估值相对处在一个比较低的位置，如果用相对长一点的视角来讲，保险行业我们是看好的。

只看今年接下来的一个季度，我认为可能券商比保险会更好一些，因为券商的业绩已经体现了，上半年利润增长27%，下半年我们估计还会更高，毕竟券商的成交额已放大，再加上北交所等政策都有驱动。

券商和保险都属于非银金融，我短期更看好券商，保险可能是一个相对比较长期的布局选择。

现在的市场不是典型的滞胀

GDP增速回落的原因在于低基数

问：我们看宏观数据，本来我们预估PPI三季度能掉下来，结果没掉下来又上去了。从投资的角度来讲，滞胀期最好还是持有现金。那你怎么看待宏观周期跟现在投资策略的匹配？

荀玉根：如果按照经典的投资时钟理论，在滞胀期的股票市场的表现应该是比较差的。但是我们今年所经历的市场，并不是一个典型的滞胀。

我们今年似乎看到了GDP增速的回落，但是主要原因在于低基数：去年的一季度是个低基数，今年二三季度对应的低基数效应没有了，所以数据自然而然回落。

“滞胀”分成“滞”和“胀”。在“滞”的方面，我们在分析数据的时候可以剔除基数的原因。如果把今年和去年的一季度这两个季度合并，把两年的二季度也合并，这样看的话，你会发现二季度比一季度要高。因此，“滞”不是典型的“滞”。

另外，在“胀”方面，我们也可以发现，“胀”不是全面的，主要是PPI“胀”，当中主要是一些国内黑色金属，年初的政策影响了供给。而从全球定价的角度来看，比如铜价在5月之后就没怎么涨，国内的CPI数据也没怎么涨。

所以说今年的滞胀叫类滞胀，但不是一个真正的典型滞胀。如果是一个经典的滞胀，市场应该是一个典型的熊市，但从年初到现在还是有很多结构性机会的，万得全A指数也是涨的。

选基金应该挑跟自己的风格比较契合的产品

问：上市公司只有4000多家，基金产品已经快上万只了，权益类的也有几千只，选基金比挑个股还难，你怎么去挑基金产品？

荀玉根：选基金有点像选朋友。

大家去商店里面买一盒牙膏也会比较一下哪个的性价比更高，更何况是买基金，我们可能要花更多的精力去研究。

其实买基金说到底买的是人，因为基金经理作为一个受托人，他做投资最终的结果好坏取决于这位基金经理本身的投资能力、投资水平。

我们在挑选基金产品的时候，要研究基金产品管理人过往管理产品的业绩状况以及风格特点。

我认为挑基金的时候应该挑跟自己的风格比较契合的产品。

比如，基金产品中有一些是属于成长风格比较凸显的，这种基金的波动性可能就比较大；还有一些基金是属于价值风格比较明显的，那它的波动性就小，比较稳；还有一些可能是相对偏中性一些，就会平衡一些的。

这也有点像一个人的性格特点，有的人性格属于外向型，朋友见面了就拥抱，不高兴了可能也会哭泣。但有的人性格就比较沉稳一点，喜怒哀乐他也有，但是他的表现就比较稳定一些，这个就因人而异。

我们作为一个投资者，在选择资金产品的时候也得考虑自己是什么投资风格。

如果你是一个追求刺激的人，那成长风格的产品你要多关注；

如果你很保守，在选产品的时候可能要选那种价值型的；

如果你是中间派，就均衡一点。

没有绝对的某一类基金一定是好的，某一类基金一定是差的，只能说选一个最适合自己风格的产品，再研究基金经理的过往业绩和风格，只有了解之后，你买这个基金才能拿得住。

其实从历史数据来讲，买基金最关键是买了能不能拿住。A股的公募基金已经有23年的历史了，我们可以发现，无论你买的是什么基金基本都是挣钱的。

为什么基民最终没有挣钱呢？是因为他们在中间高抛低吸，错过了基金上涨的阶段。为什么基民拿不住？就是因为不了解。就像交朋友一样，如果和这个朋友来往少，不了解，那你对他肯定没有信心。

如果你没有研究过基金经理，估计你也拿不住，一旦市场回撤，你把它抛掉了，那未来的涨就跟你没关系了。

买基金只要能拿得住的都能挣钱了，历史证明基金最终还是跑赢指数的。

基金管理人最重要的是守好自己的能力圈

问：今年后半年很多基金出现风格漂移的问题，比如很多文娱基金现在也在买新能源。基金经理要追赛道跟热点，就改变了自己当初投资的方向定位，这种现象你怎么看？

荀玉根：基金经理或者投资管理人其实是受托人，即投资者把钱交给了管理人，那么管理人做投资的出发点肯定是为持有人挣得更好的收益，这样才能够实现双赢，但是要怎么实现好目标就见仁见智了。

我认为很重要的一点是，管理人要认识到自己的能力边界在什么地方，守好自己的能力圈，这也是巴菲特一直讲的：守好自己的能力圈，做好自己能力圈内的事情。

做研究的时候不用追求太复杂，把自己能力圈范围里面的东西做得更精细、更极致就可以了。投资挣钱的方式有很多，我们不可能把所有挣钱的方式都掌握。

这有点像练武术，少林、武当、峨眉各有各的套路，如果每家都练反而可能练不好，只盯着一个适合自己的练，把这一套拳脚功夫练到家了，那你一样能够在5年时间后有自己的一片天地。

对基金管理者来讲，有的人擅长做新能源，有的人擅长做消费，但是只要在能力圈里面把它做得精细，随着时间的推移，他就会在这个产业里选到好公司，最终收益率肯定能够上去。

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