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通富微电（002156）研究分析报告

技术结构判断:未来一年通富微电股价波动区间技术结构推演测算13-26元（区间近似值）。此结构区间为当前时间点的纯技术结构推演，市场一直在变化，请推演更新。更多优质上市公司优质个股研报及估值建模与股价匹配的计算请“术道有方”深度研究。

通富微电上市以来，前复权股价从历史最低1.39元一路涨至最高24.3元，其后一路下跌，最低跌至6.92，2019年以来开启新一轮的上涨，目前股价（12月19日收盘）16.8元。如此惊心动魄的走势，我们来看看其画风：

通富微电成立于1994年，2007年于深交所上市，其主营业务为集成电路封装与测试。

所属行业研究

其所属的集成电路行业，其产业链大概可分为三个环节：设计，制造（代工）和封测。从附加值来讲，封测环节重资产，技术壁垒相对较低，一直是这条产业链价值最低的部分。我国是集成电路最大的进口国，其技术自主可控程度较低，而正是封装测试环节附加价值低，我国才有机会通过外延式扩张率先实现技术突破，先后成就了长电科技、华天科技、通富微电、晶方科技等一系列封测行业巨头。

对比封测行业VS代工行业十年发展史，代工业增速明显优于封测业。从技术根源来讲，代工业通过摩尔定律技术驱动，重塑产业模式，确定行业明显增长轨迹；摩尔定律推动封测行业发展不如代工业显著。

从生产格局来看垂直分工客户委外代工是唯一选择，而封测并没有全部外包，决定了封测业并没有呈现同比例增长。所以，封测业更多通过规模和资源的推动市占率提升，技术不是绝对壁垒，后来者有机会来分享这块蛋糕。

综上所述，封测行业并不适合做价值投资长线持有的。首先集成电路乃至半导体行业的周期性十分明显，同全球GDP相关性颇高，而目前全球GDP下行压力增大。但是在后摩尔定律时代，封测行业地位也许会被重新定义和架构。

与传统封测企业所承担的职责不同，随着芯片工艺发展遇到了瓶颈，整体系统性能的提升成为的重点，封测企业不再是简单的芯片封装和测试，而是正在向方案解决商的角色转变。尤其在国家大力推行集成电路行业自主可控的大背景下，封测行业未必没有投资的价值。

接下来我们来细细剖析今天的主角，通富微电。

通富微电经过多年发展，目前拥有的封装技术包括Bumping、WLCSP、FC、BGA、SiP等先进封测技术，QFN、QFP、SO等传统封装技术以及汽车电子产品、MEMS等封装技术，测试技术包括圆片测试和系统测试等，相关的产品和技术广泛应用于高端处理器芯片（CPU 、GPU）、存储器、物联网、功率模块和汽车电子等领域。

南通华达持有28.35%的公司股份，为公司控股股东，石明达通过南通华达持有11.08%的公司股份，为公司实际控制人。2018年，国家集成电路产业基金战略入股公司并持有21.72%的公司股份，成为公司第二大股东，彰显了通富微电在国家集成电路产业链中的地位。

营业收入及增速

通富微电目前已稳居中国前三大和全球前十大集成电路封测企业之列，2018年营收增速在全球前十大封测公司中排名第二。营业收入稳健上升，虽然2016年以后增速放缓，但是在整体集成电路行业处于下行周期，库存积压的情况下还能保持如此的营业增长实属不易。

但是实际情况如何，还需要更深入的研究。

营业成本和毛利率

从上图我们可以看到，营业成本上升的速度和营业收入上升的节奏基本一致，毛利率并没有明显的提高，反而还下跌的迹象。这说明增长的营业收入并没有带来明面上的利润，而是被营业成本蚕食掉了。

接下来我们来看看净利率。

毛利率和净利率

从净利率看，情况更是不乐观，毛利率在2018年还有抬升的迹象，而净利率则是处于逐年下降的情况，并且并没有上升的转变。结合集成电路处于下行周期和库存增加的情况，毛利和净利如此才符合整体行业实际的发展情况。

当然，净利还是配合其他项目和指标一起看更客观。

净利润和经营性活动现金流

从上图可以看到，经营性现金流从2015年开始经历三年上涨，随着净利润在2016年出现下降，经营性活动现金流量从2017年以后也开始出现下降。

净利润，ROE，ROIC

而从净资产收益率和投入资产收益率两个指标来看也不是很好，净资产收益率一直在下降，而投入资产收益率虽然在2017实现小幅度上升，但是随后又进入了下降。这里预示了两个风险，净资产收益率的下降可能代表通富微电的盈利能力差，而投入资产回报率降低在某种程度上代表企业可能遇到了天花板。

我们再来看自由现金流

自由现金流

通富微电的自由现金流连续五年为负数，这说明通富微电的利润是无法支撑企业的运营资本和资本性开支，这样的企业我们不用翻财务报表就能知道，负债率一定是比较高的，对这一点有兴趣的读者可以查看一些通富微电的资产负债率，逐年上升的几率很大。

最后一项，也是最重要的一项。

存货周转率

从上图看到，通富微电的存货周转率从216年就开始下降，这就说明，从2016年开始通富微电的存货就可能开始出现问题。出现这种情况只有两种可能，一种是因为经营不善导致产品滞销，另一种是通富微电预测未来市场大好，开始囤货居奇。

至于是哪种情况，需要进行深度研究才能有具体的定论。

总结

综合目前基础分析的结果，封测行业并不是长线投资的理想行业，无论是从前景还是从现有情况，亦或是从竞争格局来看，未来的空间即使增长也不会有太大的空间。而属于封测行业的通富微电天花板必定不会很高，并且综合基础分析，通富微电的长线持有也并不是最优的选择，但是并不代表其没有投资价值，短期在情绪和风口推动下通富微电在短中线投资或有机会。现在受自主可控的推动，国家大力支持与发展集成电路行业，和通富微电大客户AMD技术突破带来的产品放量，通富微电在今年走出了一波不错的涨势，当今股价到底是贵了还是便宜了，请移步术道有方专业估值报告库。

来源: MACD论坛

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