〔新股发行制度〕新股发行制度的改革

财联社（上海，编辑 付潇阅）讯，8月6日，中国证监会对《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定》部分条款进行修改，旨在建立良好的发行承销秩序，整顿市场关注的“抱团报价”等新股发行定价问题。

注册制度下，抱团压低新股发行价，真的对买方机构获利有巨大影响吗？如何区分“抱团压低发行价”和“正常的市场化定价”行为？如何平衡监管规定与市场自由之间的关系？

财联社鲸平台统计了科创板、创业板在注册制下上市的所有企业的股票市场表现，总结出部分规律，并采访了鲸平台智库专家的看法。

我们以数据为论据，结合专家观点，探讨以上问题的答案。

科创板新股数据表现

财联社鲸平台统计，2019年7月22日-2021年8月11日，共有323企业在科创板上市，其中，322只个股在上市首日实现了上涨，216家首日涨幅超过100%，108家首日涨幅超过200%，13只个股首日涨幅超过500%。

从涨幅来看，总体上，涨幅和首发价格成反比，首发价格越低，首日股票涨幅越大，换手率也较高，一定程度上说明炒作热情更高。

323家企业，按照首发价格从低到高排序，大约十等分：

首发价格位列前35名的企业，首发价在9元以下，上市首日股价涨幅超过100%的有34家，上市首日股价涨幅超过200%的有21家，上市首日股价涨幅超过500%的有6家，上市首日股价涨幅超过1000%的有1家。

首发价格位列后33名的企业，首发价在60元以上，上市首日股价涨幅超过100%的有15家，上市首日股价涨幅超过200%的有8家，没有企业股价上市首日涨幅超过500%。

从市盈率看，首发价格低的个股，发行市盈率多数低于同行，上市后PE（TTM，下同）有所上升，有一部分已高于行业平均值。反映出发行市盈率一定程度上被低估。

以首发价格最低的3只股票——龙腾光电、正元地信、上纬新材为例。龙腾光电在计算机、通信和其他电子设备制造业的发行市盈率为38.35倍，低于行业市盈率48.07倍，PE52.23倍，高于行业平均值。

正元地信在专业技术服务业的发行市盈率为27.86倍，低于行业市盈率33.9倍。

备受争议的上纬新材在材料行业中发行市盈率为12.83倍，低于行业市盈率28.96倍，PE64.13倍，高于行业平均值。

不过，顶着“行业第一股”光环上市的企业，比如极米科技、石头科技等，市盈率表现会有所不同——在发行阶段，会被高估。

极米科技在计算机、通信和其他电子设备制造业发行市盈率为72.81倍，高于行业市盈率54.02倍，PE84.79倍，高于平均值。

石头科技在电气机械和器材制造业发行市盈率为58.76倍，高于行业市盈率24.02倍。

从实际募集资金总额来看（约等于挂牌时的流通市值），总体上，实际募集资金总额越小，股价涨幅越大。

323家企业，按照首发募资金额从低到高排序，大约十等分。

排在前面的26家企业，首发募资金额在3亿以下，上市首日股价涨幅全部都在100%以上，上市首日股价涨幅在200%以上的有12家，上市首日股价涨幅在500%以上的有3家。

排在末尾的35家企业，上市首发募资金额20亿以上，上市首日股价涨幅在100%以上的有19家，上市首日股价涨幅200%以上的有5家，没有企业上市首日股价涨幅500以上。

创业板新股数据表现

财联社鲸平台统计，2020年8月24日-2021年8月11日，共有173企业在创业板（注册制度下，下同）上市，所有个股均在上市首日实现了上涨，其中138家首日涨幅超过100%，93家首日涨幅超过200%，19只个股首日涨幅超过500%。

从涨幅来看，总体上，涨幅和首发价格成反比，首发价格越低，首日股票涨幅越大，换手率也较高，一定程度上可以说明炒作热情更高。

173家企业，按照首发价格从低到高，大约十等分：

首发价格排在前16位的，首发价格在6元以下，上市首日股价涨幅在200%以上的有15家，上市首日股价涨幅在500%以上的有6家，上市首日股价涨幅在1000%以上的有1家。

首发价格排在后17位的，首发价格在55元以上，没有企业上市首日股价涨幅在200%以上。

我们再按照首日涨幅从高到底排序，大约十等分：

涨幅位列前排的20家企业里，没有个股首发价格超过20元。

涨幅位列末尾的20家企业里，首发价格全部超过20元，超过50元的有10家，超过100元的有3家。

涨幅500%以上的企业，首发价格均在20元以下，股价区间在1.55-18.79元；200%＜股价涨幅＜500%的企业，股价区间在3.37-39.74元；股价涨幅在100%以下的企业，股价区间在22.04-168元。

从市盈率看，总体上，首发价格低的个股，发行市盈率多数低于同行，上市后PE有所上升。

以首发价格最低的3只股票——读客文化、中辰股份、中金辐照为例，备受争议的读客文化在新闻和出版业的发行市盈率为13.06倍，略高于行业市盈率12.41倍，PE135.78，远远高于同行；中辰股份在电气机械和器材制造业发行市盈率为18.23， 低于行业市盈率38.28倍；中金辐照在其他制造业发行市盈率为15.95倍 ，低于行业市盈率34.23倍。

从实际募集资金总额来看（约等于挂牌时的流通市值），总体上，实际募集资金总额越小，股价涨幅越大。

173家企业，按照首发募资金额从低到高排序，大约分成十等分：

位列前排的17家企业，首发募资在2.5亿以下，上市首日股价涨幅全部都在200%以上，股价涨幅在500以上的有9家，股价涨幅在1000%以上的有1家。

位列末尾的17家企业，首发募资金额在13亿以上，上市首日涨幅在200%以上的有3家，没有企业上市首日股价涨幅在500以上。

综上，注册制下，在科创板、创业板上市的企业，几乎所有个股上市首日股价都会上涨，只是涨幅有所不同。总体上，首日股价涨幅与发行价成反比，发行价越低，首日涨幅越高，换手率也越高，侧面可以说明，炒作空间较大，热度较高。

首发价格低的个股，发行市盈率大多低于同行，其上市后的市盈率与发行市盈率相比，大多会出现上涨，说明上市时处于被低估的状态。

鲸平台智库专家，《港股入门及实战技巧》、《贏在转势前》作者刘君明表示，如果一家企业上市时市盈率、市净率都与同行公司大幅偏离，大概率是处于被高估/低估状态。

刘君明表示，现有制度下，机构投资者打新收益非常理想，可以交出好的表现。机构可以通过信息及资金优势去打新、赚取利润。压低发行价，有利于机构投资者，此为压价的动机。

总体来看，现有的注册制度让新股上市更容易，企业质量也更有保障。不过，仍有完善的空间，例如避免股权高度集中；引进对发行人监管或评分；进行投资者教育，避免对机构行为过度跟风等。

鲸平台智库专家，财经评论员皮海洲表示，注册制度下，新股首发价格低，会导致企业在发行时被低估，在上市首日股价弹性更大。不过，随着时间的推移，股价会趋于理性，估值也会被释放。

至于新股发行价低，是正常市场化定价表现，还是“机构抱团”压价使然，很难完全区分，因为买方机构被赋予定价话语权，利益化也是市场化的表现之一。低价股甚至“1元发行新股”频现，是各方利益博弈的结果。证监会对机构抱团压价行为出手整顿，代表其会从制度上进行优化完善，缓解此现象。