钱慌——钱荒什么意思

中央经济工作会议部署防风险之时，正是又一股“钱荒”寒流蔓延之际。这其实并非新事物。自从2013年以来，几乎每到年底，中国总会面临“钱荒”的考验。而2017年以来持续紧缩的金融政策，百姓负债、银行收紧贷款、企业缺钱，更让公众感受到了“钱荒”的寒意。

尽管中国人民银行在《2017年第三季度货币政策执行报告》中给出了“银行体系流动性中性适度”的判断，然而市场仍然是一片风声鹤唳、草木皆兵。有分析指出，事实上“钱荒”已经被一种心理上的“钱慌”所代替，背后是金融泡沫的持续累积，不是因为钱的总量减少了，而是巨大的货币流向不明，引发公众恐慌。

“钱荒”的成因在于资金错配，部分资金留在金融体系内循环“空转”，并没有真正地进入实体经济，而且不少资金进入房地产、地方融资平台等，这类企业中有部分经济效率低下却挤占了可观的金融资源。在这种情况下，即使货币信贷再宽松，金融对实体经济的推动作用也有限。金融资源的错配一方面引起表面上的“钱荒”，另一方面又助长金融泡沫在某些领域的累积。

譬如，“理财产品”是类似银行向个人和企业出售的投资信托产品。2016年底中国理财产品的余额为29万亿元。筹措到的资金8成未计入会计账簿，部分流向了地方政府的基础设施和房地产投资。由于绕过银行，在当局的监管范围之外，所以被称为“影子银行”。

十九大之后，中国官方不断出台各种防控风险的政策措施。2017年12月1日，财政部重申PPP项目要以运营为核心、以绩效为导向，防止异化为拉长版BT（建设-移交）项目，旨在防范一些地方泛化滥用PPP、甚至借PPP变相融资举债，加大了地方政府隐性债务风险。

同一天，互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室和P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室联合印发了《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》，对现金贷的资金端进行了严格控制。对银行和证券等行业的“理财产品”等金融商品的销售设置门槛，堵上法规漏洞，抑制资金不经由银行而流向高风险的房地产开发等行业。

信贷负债扩张波及“钱荒”

中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军指出，今次中央经济工作会议强调防控金融风险，实际上是在梳理和化解传统模式所形成的一些后遗症。中国经济在长期发展过程中积累了一定的金融风险，包括债务风险、外部冲击风险及影子银行风险等。就此而言，当前和今后一个时期中国金融领域依旧处在风险易发高发期，必须做好重点领域风险防范和处置，既要防止“黑天鹅”事件发生，也要防止“灰犀牛”风险发生。

赵锡军认为，传统模式对应的是数量的扩张和高增长速度的追求，在资源配置上相应体现出金融资源配置的特点。首先货币信贷的扩张。这是作为资源配置的源头，这一点扩张在最近几年特别是在应对金融危机的时候比较明显。比如说货币数据，从2011年到2016年，经济增长速度是不断地放缓，但是广义货币的增长仍然维持一个相对比较高的水平13%。其次，金融行业资产扩张迅速。比如银行业资产2016年增长24%，但经济增速是6.7%。第三，负债增加比较快。债券市场2015年增长达到了34.6%，2016年增长33%，保险市场增加超过10%。

赵锡军指出，如果要通过不断增加的负债来支持资产扩张，而资产扩张带来的收益能够支持负债成本，这种运行还能持续下去。但是最近几年出现了越来越多运行不下去的情况，资产带来的收益和负债成本之间的差额越来越小，甚至出现了倒挂。比如理财产品兑现不了，债券到期很难支付利息等。

赵锡军分析指出，当资产质量变得比较差一点，违约的风险在上升的时候信用评级就会发生变化，带来的就是市场判断预期也会出现变化，导致跨境资金的流动。2015年至2016年连续出现跨境资金异常的流动，导致外汇储备出现了急剧下降。而连带的是国内的金融市场也出现了比较大的波动，从2013年的“钱荒”到2015年股市的急剧震荡，到随后外汇市场震荡，到2017年债券市场的震荡，都体现出了市场的波动是相互联系的。

■ 从2013年的“钱荒”到2015年股市的急剧震荡，到随后外汇市场震荡，到2017年债券市场的震荡，都体现出了市场的波动是相互联系的。

此次中央经济工作会议还提出，“促进形成金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环。”渣打银行中国首席经济学家丁爽认为，中国金融业发展的导向已十分明确，从资管业务新规，到各地密集出台房地产调控政策，近期监管层推出的多项措施都直指该目标，力图减少金融资源内部循环，解决刚性兑付等问题，助推资金重新进入实体经济。

2018年“钱荒”可能性小

九州证券首席经济学家邓海清指出，关于货币政策，中央经济工作会议提法上再次边际收紧，由2016年的“调节好货币闸门”变成了“管住货币供给总闸门”，删除“维护流动性基本稳定”，反映出政策层对于2018年的货币政策较2017年将存在进一步收紧的可能。

由于2014年至2015年货币政策明显偏松，导致了大量资金涌向市场，负债漫灌下金融体系、实体经济出现了大幅加杠杆，从而堆积了金融系统风险和实体债务风险，2016年四季度至今的紧货币政策和严监管政策，正是对此前“负债驱动繁荣”的纠偏。

不过，邓海清认为，尽管货币政策边际趋紧，但是货币政策仍然注重底线思维，即“守住不发生系统性金融风险的底线”，这意味着货币政策大幅收紧的可能性并不高，出现2013年下半年持续“钱荒”的可能性几乎不存在，这也是“稳健中性货币政策”的基本要求。

苏宁金融研究院宏观经济研究中心主任黄志龙认为，今次中央经济工作会议要求“管住货币供给总闸门”的同时，并指出“保持货币信贷和社会融资规模合理增长”，预计明年货币政策过度收紧、出现“钱荒”的可能性较小。

外部市场影响加息预期

但黄志龙同时指出，从央行紧跟美联储加息上调市场操作利率的动向看，在明年全球央行货币政策同步收紧的趋势下，近期央行将在明年上调基准利率的市场预期也有所升温。由此可见，货币政策和流动性紧平衡、资金市场利率持续高位的趋势将持续。

瑞银认为，2018年金融监管仍将进一步强化。考虑到央行将从2018年一季度开始把同业存单纳入其MPA考核、新的资管业务统一监管方案可能会逐步实施、通胀预期升温，再加上主要海外央行货币政策正常化，预计流动性条件将保持偏紧状态，2018年市场利率也仍将保持高位，预测央行不会上调基准存贷款利率。

但是，如果2018年美联储加息3至4次，央行可能再次上调公开市场操作率。如果CPI通胀连续几个月接近3%，预计央行有可能会在三季度上调基准利率25个基点。不过，市场大幅波动或者大幅下跌的可能性不大。监管层应该会根据市场反应来调整监管收紧的程度和步伐，央行会更主动地投放流动性。

邓海清认为，从整体上说，2018年央行要保证不发生系统性金融风险，要打赢防范风险攻坚战，央行在降低资产价格波动性方面会更加关注，过大的波动容易引发金融风险。

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