姚余栋—姚余栋的书

国内金融开放持续推进，科创板顺利开板，对股票市场会有产生哪些深远影响？8月经济数据表现低于市场预期，如何看待目前的国内的经济形势？

投资者应该采取什么样的资产配置策略？针对一系列热点问题，借#做多中国#的对话投资大咖系列活动，雪球对话了大成基金副总经理兼首席经济学家姚余栋。

姚余栋，剑桥大学经济学博士，现任@大成基金管理有限公司副总经理兼首席经济学家，曾任中国人民银行金融研究所所长、IMF经济学家，是中国新供给经济学主要原创者之一。

一、金融开放和科创板将对中国资本市场产生深远影响

雪球：最近国内的金融开放一直在持续推进中，比如开放外资券商，银行准入，取消QFII额度限制等等，如何理解持续不断进行金融开放的整体思路？开放之后对于中国经济和股票市场有哪些长期影响？

姚余栋：金融开放是我国资本市场建设的重要一环，服务于我国建设资本强国、建设制造强国、建设创新型消费国家及人民币国际化的整体战略思路，也是我国在经常贸易账户顺差衰减趋势难以避免的情况下必然的选择。

这既有利于加强国内金融行业竞争，提高金融服务实体经济能力，又有利于维持国际账户收支平衡，促进人民币国际化。对于股票市场而言，国外长期资金的持续涌入，将给市场带来更多的配置型力量，可进一步提高资本市场的有效性与资源配置能力，有利于国内资本市场长期健康发展。

雪球：科创板开板至今已有三个月，目前来看科创板制度还有哪些需要完善的地方？长远看科创板会如何影响A股市场？

姚余栋: 当前，科创板已经取得初步成功，在生态当中应及早培养价值投资理念，在制度上要给予保证，要让长期稳定机构投资者拥有更高的比例询价配售权，利用制度来引导“长钱”对科创板长期支持配售，同时这些“长钱”要具有更长的锁定期。

科创板如同中国经济攀爬喜马拉雅山北坡，是实现新旧动能转换、打造创新型国家非常关键的一步棋。将来二三十年之后可能有一万家企业上市（也包括退市），如果倡导价值投资，鼓励企业长期成长性，我们一定能培养出一批伟大的公司，让伟大的公司驱动中国经济乘风破浪、奋勇前行！

雪球：自18年4月起，中美贸易冲突对A股市场形成了较大的压力，如何看待中美经贸磋商长期化对中中国经济和股票市场的影响？

姚余栋：近期中美双方均释放了不少积极信号，市场对于短期内中美达成一个临时性的协议的预期正在上升。当然这一次达成一个临时性的协议并不代表中美经济磋商的结束，未来可能会反复。

中美经贸磋商的长期化意味着我国外部贸易环境持续面临不稳定状况，企业长期投资意愿不足，经济增长承压。股票市场方面，实际上市场对中美经贸磋商长期化及反复的负面影响，已经有较为充分的反映。从历次事件冲击对指数的影响来看，负面冲击引发的跌幅越来越小，出现一定的非对称性。若未来中美谈判向好，实际上市场风险偏好上升可能会更明显。

二、经济下行压力较大，后续可能有进一步稳增长政策出台

雪球：年初A股有一波可观的反弹，但是延续性不足。如今在八九月份A股市场又有一波不错的反弹，这次反弹和上次有什么不一样？现在的宏观经济基本面改善了吗？

姚余栋：8月经济数据表现低于市场预期。其中，工业增加值超预期下行，整体三季度增速出现下台阶，固定资产投资继续小幅下行，其中制造业投资产生明显拖累，而基建投资与房地产投资投资表现相对较好，社零消费受汽车项拖累小幅走弱。

宏观层面上看，这两次反弹都有相似的背景，即宏观政策逆周期调节力度增大及中美贸易谈判前景向好，导致市场风险偏好出现明显改善，A股出现了明显的涨幅。不一样的地方在于力度不同，一季度社融放出天量、地方政府专项债提前大量发行、房地产行业出现小阳春，力度强劲，而三季度逆周期调节力度相对较弱。

尽管与二季度相比更加注重稳增长，但更多的是与结构性改革结合起来，三季度社融增速反弹力度也有所减弱，并且政策层面明确的提出了房住不炒，叠加地方政府专项债的发行接近尾声，总体逆周期调节力度相对较弱。客观的讲，外部形势仍不明朗的情况下，当前宏观经济下行压力较大，后续可能有进一步稳增长政策出台。

雪球：减税降费是当前积极财政的主要抓手，你觉得对于实体经济能起到多大的促进作用？

姚余栋：减税降费提升企业利润，增加固定资产投资。预计2019年2万亿元降税降费将提升企业整体利润1.4万亿，预计国内企业的边际支出倾向为0.3~0.4，则企业会增加固定资产投资约为4200-5600亿元。从上市公司中报来看，企业盈利明显改善，上半年上市公司净利润增速7.8%，制造业企业利润增厚最大。减税降费提升居民收入与消费支出。

个税减免4000亿元，按照0.6的边际消费倾向测算，预计增加消费为2400亿元。今年以来人均可支配收入增速从7.8%提升至8.0%，剔除汽车后的社会零售品销售同比回升，8月份达到9.3%，增速较7月份回升0.5个百分点。减税降费能有效对冲经济下行压力，预计对GDP增速的拉动为0.5-0.8个百分点，四季度降税降费对企业投资及居民消费的拉动作用还将进一步显现。

雪球：姚总曾经提到：中国城镇化已走到中后期，2035年将进入超老龄社会。对于整个中国经济来说，会有哪些深远的影响？该如何应对？

姚余栋：优化国内经济结构，促进科技驱动创新发展，培养国内经济发展新动能，加快国内新旧动能转换，是我国进入中国特色社会主义新时代，经济增长进入高质量发展新时期的必然要求，也是我国面对外部环境发生深刻变化，积极应对国际产业链分工重构的重要举措。一是设立科创板并进行注册制改革意义重大，可考虑进一步完善推广相关制度与改革。二是重点发展医疗行业。三是培养重点行业的独角兽企业。

三、中国家庭可适当增持金融资产，享受中国经济增长的红利

雪球：对于普通的中国家庭，应该如何进行有效的资产配置？有哪些具体的建议吗？

姚余栋：根据《2018中国城市家庭财富健康报告》，中国城市家庭资产配置方面，家庭住房资产占比高达77.7%，家庭金融资产的配置比例为11.8%。房产的高配置比例挤压了中国城市家庭的金融资产配置，降低了中国家庭资产的流动性。

中国城市家庭金融资产配置以低风险资产为主，银行存款和理财占比分别为42.9%和13.4%。整体来看家庭资产配置的风险偏好较低，对风险资产（如股票、基金、债券、衍生品等）配置比例较低。在当前房地产管控严格、资本市场发展政策支持力度加大的背景下，中国家庭可适当增加对金融资产的持有比例，通过多样化资产配置和定投等方式分散投资风险，享受中国经济增长的红利。

具体的大类资产配置方法可以参考结合经济周期和金融周期的大成四季方法论，目前是秋季，可以一些债券资产和股票。另外，普通百姓可以在雪球上跟投$大成滚雪球基金组合(CSI1017)$，该组合风险低，能够实现资产稳健的保值增值。

雪球：普通人如何“做多中国”？未来5-10年最好的机会会是在哪里？

姚余栋：中国经济有韧性并将逐步转换成高质量发展，中国股市目前处于历史低估位置，中长期看有巨大的上升潜力，是打不死的小强。具体来看中国社会将逐渐步入老龄化，医疗健康行业、保险行业的成长潜力巨大。

中国经济新旧动能转换战略也为科技企业发展提供良好的契机。长期来看，消费、医疗及科技等领域的优质企业将获得长足的发展进步。另外，中国债市相比于全球来说有着较高的正收益率，而且人民币汇率稳定，给普通百姓提供了一个很好的养老资产。普通老百姓可以通过合适的公募基金等资管产品，进行长期价值定投，以较少的投资金额覆盖较大面积的投资范围，获取社会及优质企业的发展红利。

（风险提示：任何用户或者嘉宾的发言，都有其特定立场，不构成投资建议，投资决策需要建立在独立思考之上）

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