专访瑞银财富管理亚太区投资总监胡一帆：全球金融市场紧张程度远低于2008年 负利率时代人民币资产受追捧

胡一帆。资料图

【全球“战疫”】

投资者也在问现在是否应该开始建仓？我们无法预见市场何时出现拐点。但是投资者要保持投资，也可以利用一些结构性产品，关注一些优质的龙头公司，这些企业能渡过难关，又能受益于市场反弹。对于长期的看法， 可能会有几个改变。疫情过后，全球化将出现放缓，逆全球化、本土主义会加剧，越来越多的企业会更依赖于当地的供应链。

美国股市历史上共经历过5次熔断，其中4次发生在今年3月的短短10天内。

新冠肺炎疫情继续在全球扩散，金融市场风声鹤唳。“从跌幅来讲，已经和金融危机类似，但金融市场的紧张程度（financial stress）却远远低于2008年，因为这次的下跌主要受疫情的事件驱动。但从资产抛售的数量（volume）来看，也是远小于上一次金融危机的，这说明大家觉得跌下来可能是一个入市的机会。”瑞银财富管理亚太区投资总监兼首席中国经济学家胡一帆在接受21世纪经济报道记者专访时表示。

胡一帆认为，欧美的疫情在4月达到高峰，5月可能有望解除最严格的管制，疫情反复性的风险也较高，“预计上半年比较差，三季度比较疲弱，将出现U型复苏，而非V型，慢慢在第四季度显现。”她说。

同时，摩根大通分析师表示，市场动荡的最黑暗时刻已经过去，大部分风险资产包括股票和信贷产品，已经在世界各地的经济衰退中触底。

新冠肺炎疫情继续在全球扩散，金融市场风声鹤唳。-新华社

金融市场紧张程度逊于2008年

《21世纪》：受疫情冲击，全球金融市场此前出现恐慌性抛售，包括美联储在内的全球多个央行纷纷降息，并推出一连串刺激措施， 目前来看这些措施成效如何？未来美联储还有哪些可用的子弹？

胡一帆：从3月以来，全球市场有了很大的波动，特别是风险资产包括股票和债券都大幅度下滑，截至4月1日，全球股市下跌了22%，美国标普指数下跌了23.4%，中国股市相对好一些，跌幅在11%，而新兴市场跌幅更达到约28%。从债券的角度来看，美国高收益债券价格下滑了20%，欧洲高收益债券的跌幅也约20%，即使是投资级别的债券也下跌了约10%，确实出现了全球性抛售。即使黄金这类避险资产也出现下跌，主要是由于市场流动性紧张，投资者纷纷去杠杆套现。

美联储已经表示提供无限的流动性，这的确可以说是走到了政策的尽头，美国短期的国债收益率已经为负，美国正式进入负利率时代。此外，美联储还在市场上直接释放流动性，购买国债以及“两房”住房抵押贷款证券（MBS），以及企业的债券，可以说，当年金融危机做的，现在都已经做了。美联储还可以购买交易所上市基金ETF，救助股市。全球来看，到了零利率甚至负利率的情况，货币政策的边际效应的确在下降，未来要靠财政政策发挥作用。

《21世纪》：全球经济衰退似乎已成定局，是否会引发全球金融危机？相比以往历次的金融危机，这次同时叠加石油价格战，对全球经济的影响有何不同之处？

胡一帆：在跌幅上面，这次基本上在16天之内完成了2008年金融危机期间的跌幅，美股出现了四次熔断，其中有两天的跌幅创下了历史纪录。市场恐慌指数也达到了金融危机的水平，接近90。从跌幅来讲，已经和上次金融危机类似，但金融市场的紧张程度（financial stress）却远远低于2008年。但从资产抛售的数量（volume）来看，也是远小于上一次金融危机的，这说明大家觉得跌下来可能是一个入市的机会。

同时，信用利差（credit spread）拉大的幅度也远小于2008年，上一次金融危机期间信用利差扩大的幅度是现在的2-3倍。而且在上次金融危机期间，新兴国家已经出现了货币危机，这次尽管美元走强，但新兴国家货币没有出现危机的状态。

目前投资者持有的现金水平也比较高，从全球财富管理市场来看，投资者手上都有20-30%的现金。因此，这次虽然市场的跌幅与金融危机相近，但属于短期内市场的极度恐慌，且随着各国政策的调整而大幅波动。美联储出台了大规模的货币刺激加财政刺激，恐慌指数已经下跌至60左右。

疫情下四大关注点

《21世纪》：在你看来目前包括美股在内的金融市场是否已经反映了最坏的消息？何时市场才能真正地寻底企稳？

胡一帆：从短期来看，我们要关注几个方面：全球抗疫的状况、短期对经济的影响、政府的刺激政策、以及长期的影响。

第一，从短期疫情控制来看，亚洲基本上得到控制，欧洲状况在好转。大家最担心的可能是美国，因为欧洲对疫情的控制是全国性的，而美国是各个州自行采取政策，除了纽约州、加州等采取了比较严格的封锁措施之外，其他一些州还相对宽松。因此大家很担心美国疫情的拐点到底在哪里？我们现在的判断第二季度总体来看，全球疫情还将处于一个加强控制的阶段。

第二，对经济的影响，短期内影响比较大，全球都在下调对经济的预测。中国当然第一季度受到的冲击最大，二季度复工好转（据工信部最新数据，截至3月28日，全国规模以上工业企业平均开工率达到了98.6%，中小企业复工率已经达到了76%）。但现在由于外需出现很大的收缩，对二季度中国经济复苏带来了新的压力。我们了解到在某些制造业、消费品等行业，国外订单大幅度减少了。

我们整体判断是，今年上半年，全球受疫情影响非常大，下半年将会出现复苏反弹。全球GDP预测从之前的3.1%下调至-0.2%，全球进入负增长。美国GDP增长由1.3%下调至1%。明年大家预期在经济状况改善之后，出现反弹。

第三，政府也出台了非常强有力的刺激政策，一个月期和三个月期美国国债收益率均跌至负值。美国还出台了大规模的债券购买计划。美联储最近也表明将提供无限的流动性，的确缓解了市场流动性紧张。目前市场上最希望看到的2万亿美元的刺激计划，大约占美国年度GDP的10%，规模非常大。其他国家，除了货币刺激之外，财政刺激力度也非常大。德国总理默克尔最新签署的补充预算，推出了5500亿欧元的一揽子计划，达到GDP的约15%，确保企业在疫情期间生存下来。

第四，对于长期的看法， 可能会有几个改变。疫情过后，全球化将出现放缓，逆全球化、本土主义会加剧，越来越多的企业会更依赖于当地的供应链，否则在某个区域出现供应链断裂后，会对全球造成影响。同时，目前全球政策都是支持增长，未来政策的重点将会转向平等问题，增加全民抗风险能力。以前觉得金融危机百年一遇，但没想到很快市场遭遇这么大的震荡，可能需要重新审视监管，是否存在结构性的缺陷，比如企业杠杆、市场流动性问题等。

《21世纪》：各国近期陆续出台了大规模的刺激政策，其中有哪些值得关注的？

胡一帆：我们看到各国政策的侧重点有所不同。疫情得到控制之后，中国也出台刺激政策，资助受疫情打击的行业以及中小企业。欧洲的政策主要在于救助中小企业，德国、丹麦等国纷纷出台了政策，为企业和雇员提供“保护伞”。以德国为例，联邦政府的扶持政策涉及大型企业，也涉及中、小、微型企业和自由职业者及个体自主经营者。

美国出台了2万亿美元的刺激政策，最主要用于医院的花费和救援计划，以及对美国家庭提供现金补贴等，也包括一些企业贷款。但在防止出现大面积失业方面，确实力度不如欧洲。因此，最近市场对美国GDP的下调幅度要大于欧洲。

U型反弹可期

《21世纪》：从短期来看，金融市场仍将面对大幅的波动，在这种情形下，投资者应如何应对？现在是入市的好时机吗？

胡一帆：我们的基准情形是欧美的疫情在4月达到高峰，5月可能有望解除最严格的管制，疫情反复性的风险也较高。上半年比较差，三季度比较疲弱，将出现“U型”复苏，而非V型，（复苏）慢慢在第四季度显现。

今年我们对投资者的建议是保持投资，全球央行都出台了强有力的救市措施，我们很难预测确切的市场底部。考虑到市场下滑过程的速度和幅度，这次16天完成了金融危机期间大约一年内的跌幅，如果疫情在欧美受控后，可能会出现较大的快速反弹。2008年金融危机一直持续到2009年3月触底，随后两年标普500指数分别有21%、30%的涨幅，因此建议投资者要保持投资。在这个行情中，有一点是肯定的，那就是波动性上升，投资者可以利用期权等工具来参与反弹行情。

债券作为防御性的投资，一直受到投资者的青睐。美国高收益债券在经历一波下跌后，与美国国债的利差已经达到900基点的历史高点，在市场流动性改善的情况下，违约风险有所降低，这些高收益债券也是比较有吸引力的。对于新兴市场的高收益债券和主权债，我们也比较看好。

同时，投资者要注意分散风险，不要集中于某一个市场，做好资产配置。投资者也可以考虑避险资产，比如黄金，以及一些长期投资。

投资者也在问现在是否应该开始建仓？我们无法预见市场何时出现拐点。但是投资者要保持投资，也可以利用一些结构性产品，关注一些优质的龙头公司，这些企业能渡过难关，又能受益于市场反弹，在亚洲，估值已经处于历史的低位，特别是在线消费公司，包括电子商务、在线游戏、食品配送等行业。

《21世纪》：今年以来，全球新兴市场货币，然而，人民币在当前形势下却保持稳健，近一个月仅贬值0.7%，这对于国际投资者配置人民币资产有何吸引力？

胡一帆：人民币资产，尤其是央票、国债比较有吸引力。中国10年期国债的收益率一直下滑，目前在2.7%左右，相对于全球其他国家负利率而言，优势非常明显。全球投资者都有参与的热情。去年中国A股被纳入MSCI指数之后，全球投资者参与中国股市的占比已经达到3%，在债券市场的占比已经达到10%左右。

从短线来看，美元被视为避险资产，走势偏强，但考虑到美国疫情的风险，以及货币、财政政策的双线刺激，疫情过后，美元强势不一定能够维持。总体而言，人民币兑美元汇率将保持相对稳健，在7左右波动。

特约撰稿 朱丽娜 香港报道

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