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文/巴九灵 （微信公众号：吴晓波频道）

最近我们常常听到一个词叫“去杠杆”。

小巴今天来说一说金融史上一起著名的杠杆灾难，一家对冲基金组建了可能是史上最豪华的团队，获取40%以上的年均回报率，不到三年时间就从0做到1000亿美元资产，却在短短时间内面临高达1万亿美元的违约风险，最后清盘倒闭的故事。这个对冲基金，叫做“长期资本管理”。

70年代一个金融创新的年代。我们的主人公，约翰·梅里韦瑟是这个时代站在潮头的人物。

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梅里韦瑟“小本金，赚大钱”之道

这位芝加哥大学的MBA，是那种理智到冰点的男人，交易时脸上永远不会显露喜怒哀乐。

1977年，他在一家叫所罗门兄弟公司的投行创办了一个套利部门，笃信可以用数学模型发现债券市场的正确价格。

当时市场上这样做的人还很少，他完全做到了技术压制，赚钱的效果特别好，整个投行绝大部分的利润都来自于他的部门。

他相信一件事情：同一样东西，在任何地方的价格应该都是一样的，如果出现了短暂的背离，那就是你赚差价的机会，因为它最后总会回归一致的。

举个例子，美国政府发30年国债，半年之后就变成29.5年的了，照理说30年和29.5年的国债时间差距很短，利率应该相同或差距非常非常小。但总有些特殊情况，比如30年国债收益率是7.36%，而半年前发行的30年国债收益率只有7.24%， 0.12%的差距就太大了，机会就来了。

那么，钱应该怎么赚呢？很简单，你买进100亿7.24%（29.5年）的国债，再卖出100亿7.36%（30年）的国债，利差就赚了1200万美元。手上需要有国债和资金？没关系，在成熟的资本市场上，都可以借来的。你赌的是，市场会很快把利率抹平，比如都在7.3%，再以这个价格分别买进、卖出100亿30年和29.5年的国债，就把交易收尾了。

只要这两次短期借贷的成本低于1200万，就是赚钱的。交易可以不停上杠杆，10倍、20倍、50倍、甚至100倍，本金很小就能赚大钱。

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遭下属甩黑锅，被迫出走所罗门

上述这套金融创新，涉及精确的数学计算。梅里韦瑟就常跑美国各大高校，招数学教授、博士。不过这些天才们有一个问题：自视甚高，沉浸在自我的世界里。他们的行事，你脑补一下《生活大爆炸》的谢尔顿就行了。

他们会天真地对公司的行政部门说，请把伙食费公摊的钱还回来，因为“我们又不在公司吃中饭”。他们对于老交易员不屑一顾，还在公司里面搞各种形式的赌博，简直嗜赌上瘾，弄得公司乌烟瘴气。

有一次，他们在玩一个游戏，所罗门兄弟的老板正好路过对梅里韦瑟说，赌一把，一百万，输了别哭。梅里韦瑟回答说，不，要玩就玩真的，一把一千万，输了别哭。将老板的军，场面一度十分尴尬。

总而言之，在外人看来，这是一批怪胎，但实在是太会赚钱了，其他人只好忍着。

生活中有两件事情，是要遭人问候十八代祖宗的，第一是“不患寡而患不均”，第二是“动别人的蛋糕”。不凑巧，这两件事情梅里韦瑟的部门占全了。

大部分利润是他们贡献的，分奖金的时候却是大锅饭式的方式。梅里韦瑟觉得要为手下多谋福利，和高层谈判了很多次，在1989年最后谈定从交易利润中提取15%作为固定奖金比例，其他所有部门都没有这样的福利，心里都在咒他们。

一个叫保罗·莫泽尔的交易员，以前在他手下干过，后来被调离，就做了一件自残式的事情。他走进梅里韦瑟的办公室，承认曾经在给财政部的标书里面造假。梅里韦瑟马上向CEO和董事会通报了这件事情。

在美国金融届，有一句话叫做“得罪谁，也不要得罪美国财政部”。头头们一听，吓得差点尿了裤子，却丝毫不影响他们顺手把梅里韦瑟撸下来背锅，在会议室里当面向他宣布：很遗憾，你，必须走人！

接替者希尔布兰德，是他一手培养起来的王牌交易员，升官后第一件事情不是干一番大事业，而是原封不动地保留了梅里韦瑟的办公室，高尔夫球杆、电脑、办公桌放置得和原来一摸一样，就像梅里韦瑟只是度长假去了。

整个部门都把梅里韦瑟当做父亲和导师一样爱戴，事态平息后不停在公司里上下活动，想把梅里韦瑟运作回所罗门。梅里韦瑟开出的条件是必须把CEO的位置给他，至少是联席CEO，这当然不可能了，事情就这么作罢了

这一年，梅里韦瑟45岁，无所事事。

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放言25亿，心有猛虎狂奔

看到这里，你可能也想到了刘备。他40多岁的时候有一次上厕所，看到自己大腿居然长膘了，泪流满面。别人发现他脸上泪痕问为什么，他说“备往常身不离鞍，髀肉皆散；今久不骑，髀里肉生。日月蹉跎，老将至矣，而功业不建，是以悲耳！”

当时梅里韦瑟的心情，估计差不多。一手建立了最赚钱的部门，因为手下多年前的一次违规背了黑锅，被扫地出门。关键是这个员工，自己根本就瞧不上，早就被调离部门了。他心里面肯定很不服气，这辈子绝对不能就这样过了。

怎么办？算了，远离那些拉后腿的，自己拉队伍干一票大的，弄个对冲基金，名字就叫“长期资本管理”（Long-Term Capital Management ，以下简称LTCM）。

干大的，这一点，从募资目标就看出来了——25亿美元。当时一般对冲基金的募资目标是多少？只有它的1%，大约2500万美元。最顶级的对冲基金，也才能募到两三亿美元。梅里韦瑟敢放言25亿，的确是心有猛虎狂奔。

梅里韦瑟做的第一件事情，是挖人，挖原来他手底下的团队。

所罗门的套利部门，在他一发话后，马上辞职，整个部门都被陆续挖走。有一位伊朗裔的犹太交易员维克多·哈格哈尼，辞职算比较早的，从老大办公室出来，所有同事鼓掌欢送他前往新公司任职。

做的第二件事情，还是挖人，挖大牛。

金融业在这一点上，其实和其他行业没什么两样，隔行如隔山，光靠一堆高深的、一般人看不懂的交易策略，是没办法筹到钱的。要把基金卖出去，至少要把一批业内资深大佬拉进来组建一支梦之队，建立品牌形象，当然梅里韦瑟也做到了。

第一位加入的金融学教授罗伯特·C·莫顿，金融风险管理之父，基本上所有关于华尔街金融衍生品证券定价的问题，都是以他的模型公式为基础。另一位金融届学术大牛，马尔隆·斯科尔斯，紧随着莫顿加入。

两个人有段有趣的渊源，金融风险定价模型虽然是莫顿先弄出来的，但他很有风度，等到斯科尔斯和另一位学者布莱克相关论文发表后，才公布出来。不过根据先到先得的惯例，模型还是被命名为Black-Scholes Model（布莱克-斯科尔斯模型）。后来1997年因为这个理论发诺贝尔经济学奖的时候，莫顿倒是没有被落下，得到了补偿，两人一起获奖。

在华尔街，因为模型名字的关系，斯科尔斯更有名气，帮了梅里韦瑟不少忙。

最后被请出山的大佬是美联储副主席大卫·莫林斯。论资排辈，当时莫林斯排在格林斯潘之后，坐美联储第二把交椅，当然靠的也是莫顿的功劳——莫林斯也是莫顿的学生。

这样一来，团队的逼格就足够高了。

路演时，LTCM保持了一贯以来的倨傲。说起费用就很高，别的对冲基金只收1%的资产管理费，分20%的利润，他们却要求2%的资产管理费+25%的利润分成。而被问到投资策略则用一套复杂数学公式应付了事，具体的细节一概无可奉告。面对牛逼闪闪的合伙人团队，也有富豪、机构投了钱，但距离25亿的目标距离还很远很远。

就在这个时候，他们接到了一个神助攻。这一年所罗门公司竟然公布了套利部门的历史业绩和利润，照理这种投行内部部门的历史记录，一般不轻易公布。市场一下子炸开了锅，投资人一看，都忍不住要爆一句粗口“X，原来这么赚钱！”，于是纷纷把钱投进来了。

美联储副主席大卫·莫林斯在国际金融届人脉宽广，拿着这张历史业绩表，忽悠起国际友人来那是轻松加愉快。最后LTCM募到了12.5亿美元，虽然不及预期，但也轻松碾压了历史纪录，其中大部分都是美国以外金融机构的资金。

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小试牛刀初啼鸣，华尔街崩盘一朝间

钱到位了就该开始干活了，第一年在美国国债市场小试牛刀，拿到28%的收益，第二年再接再厉，收益率达到了59%，第三年继续57%，即便在东南亚金融危机爆发的1997年，LTCM也有25%的收益，1994-1997四年下来平均收益率40%，而且只有一个月是亏损的，简直是提着望远镜都找不着风险和对手。华尔街所有银行和金融机构，争着给他们借钱，“大哥，我这还有点余钱，要么您借点走？保证金？保证金不用，对您还有啥不放心的”。

好嘛，华尔街其他对冲基金、投行看了两年，基本上都学会了，没啥嘛，莫顿和斯科尔斯的公式我们都会啊，数学家学校里到处都是，高薪聘来就是了。大家一起干，一来二去，发达国家债券市场已经收割完毕，一丝一毫的机会都没有了。接下来咋办呢？没关系，发达国家的弄完了，弄新兴市场。

世界的奇妙就奇妙在这里。在LTCM的理论里，市场是讲道理的，同样的东西最后的价格都是一样的，对冲是无风险的。而且他们在投资新兴市场的时候，还做了分散风险的处理，相信不会所有的国家一起崩。

但有的地方，它是不和你讲道理的，这个不讲道理的锅，就只能战斗民族来背了。1998年8月，俄罗斯直接就国债违约了，国会放假、总统和高管外出度假，总之我就不理你了，债？对不起，我不还了。这种非常规的高端玩法下，所有市场都崩了，利差不断扩大。号称不会亏损的LTCM一天就亏15%，5个月就亏了90%。

关键是，LTCM的杠杆加得太厉害，出事时有人一统计，LTCM用50亿的自有资金，借了1000亿美元，面临10000多亿美元的违约风险，差不多把整个华尔街都拖下了水，有本书叫做《拯救华尔街》，讲的就是LTCM的故事。

潮退的时候，才知道谁在裸泳。巴菲特老爷子说这个话的时候，心里一定想到无数他亲身经历过的案例，老爷子在各种案例里也是无处不在。

LTCM募资最早期的时候，梅里韦瑟找巴菲特吃饭，毕竟巴菲特以前就是所罗门的股东，两个人打过多次交道，如果他能支持一点，比别人说一万句都有用。巴菲特好吃好喝地招待，“我从所罗门时代就很看好你”之类的好话说了一大通，最后说到签支票，对不起，一毛钱都没有。

LTCM的故事实在太精彩，篇幅所限，小巴只能讲一讲概要过程，以后有机会小巴再给大家补充细节，或者大家可以自行阅读参考材料中的几本书。

参考材料：

《拯救华尔街 : 长期资本管理公司的崛起与陨落》作者：罗杰·洛温斯坦

《说谎者的扑克牌 : 华尔街的投资游戏》作者：迈克尔·刘易斯

《创造金钱：长期资本管理公司的传奇》作者：邓巴

《对冲基金到底是什么》作者：黄徽