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前几天被深交所互动易上同花顺的一个问答的截图刷屏了。

在这凄风惨雨的环境下看到这个回复，金融狗心里还是感到了丝丝的暖意。不管是心直口快的吐槽还是借题发挥的炒作，都算得上是一件值得称赞的事情。今天初善君就来分析一下同花顺这家公司。

一、公司分析

作为大A股的赌徒，相信小伙伴们对同花顺不会陌生，使用同花顺手机炒股客户软件的人数最多，大幅领先其他软件。在这几年熊市里大部分投资者亏成狗的背景下，他也被戏称为最贵的手游，动不动就让你几万、几十万甚至几百万的资产打水漂儿，这个最贵手游的称号我相信他是 “当之无愧”的。

（一）发展历程

说起同花顺的发展历程，可以说是当代大学生创业的楷模了，其创始人易峰从一个初出茅庐、白手起家的大学毕业生靠IT技术起家，几经转型，最终确定了金融信息服务商的发展方向，成就其成为了身价曾逾百亿的IT大佬（当前股票市值仍有80亿元）。

1993年，易峰毕业那年接到了一家券商写交易分析软件的订单，投入3万元拉起团队、租办公场所，完成订单获得了四五百元的收入，但他并不担心，因为他知道后面会有更大的订单到来。

1994年，他们做出了在当时风靡一时的期货交易分析软件“龙虎榜”，12万元/套，据说很多人排队拎着现金来购买，第二年他们就赚了100多万，这就成了其创业路上的第一桶金。之后同花顺公司的前身核新公司就成立了。

然而好景不长，1995年出现了327国债事件让证券行业监管趋严，龙虎榜这类的证券分析软件被打入冷宫。之后2年多，同花顺进入了寻求转型的艰难探索之中，并确定了转向证券交易系统开发的方向。不得不佩服易总对于市场的把握，这次转型之后不久，就获得了江苏省证券公司（华泰证券前身）的百万级订单，1998年之后，郑商所的行情系统、招商银行的安全软件等纷至沓来，公司起死回生，并进入了发展的快车道。

2000年底，同花顺迎来有了又的挑战——高举高打的大智慧横空出世。大智慧创始人张长虹曾任南京航空学校教师，并在中国证券协会担任副会长等职位，创办大智慧之时41岁，时任北京万国企业服务公司浦东公司总经理以及上海万国股市测评公司董事长兼总经理。占据高起点的大智慧一开始就主攻证券交易系统市场，重视券商需求，自主研发了数据采集与处理系统、数据推送等，软件高速运行，一时抢占了很多的券商营业部。

而之后2001到2005年就是5年的长熊，整个行业都面临着重大的挑战。券商生存艰难，采购交易软件的费用更是压缩的厉害。基于以上行业的压力和对手的压榨，同花顺开始转型移动端交易软件，并在上面逐步添加了金融数据服务、金融资讯、投资工具分析、智能投顾等服务。那时还没有APP，就只能通过运营商的短彩信、wap网站等方式进行服务。这期间发展了大批的收费会员，逐步成为公司收入的主要来源。

这期间，跟随迅猛发展的互联网大潮，同花顺于2004年推出并运营“同花顺金融服务网”，致力于为中国资本市场的个人投资者提供全面的金融资讯服务。

2005年，在股市已经萧条了5年，大部分金融信息提供商日子惨不忍睹的时候，在《上海证券报》用“其实”笔名写股评的沈军杀了进来，创立了东方财富，并凭借“股吧”一炮而红，占据了金融垂直领域web2.0的制高点。他随后又创办了“天天基金网”，并申请了基金销售牌照，做起第三方基金销售网络平台，成为行业王者。

2005到2008年的牛市中，中国A股迎来了史上一波最大的牛市，同花顺、大智慧和东方财富都得到了快速的发展。

2009年12月25日，同花顺在创业板上市，发行价达到52.8元，市盈率92.57倍，创当时市盈率新高。当时正逢创业板的火热时期，同花顺募集资金净额8.4亿元，超募资金5.9亿。

2010年同花顺上线iFinD，布局机构金融信息平台，成为Wind在机构市场的搅局者。2012年开始，两家公司就抄袭与诋毁问题上展开了多年的诉讼与反诉讼。

2012年同花顺拿到基金销售牌照，开始了基金销售业务。

至此，同花顺在网上行情交易系统、移动金融信息服务、金融资讯和数据服务、基金销售四块业务布局完成。至今同花顺仍然以这样的业务结构为广大个人和机构客户提供服务。

近年来，随着计算机及网络技术的日益发展和广泛应用，尤其以互联网、云计算、大数据、人工智能、区块链等领域关键技术的突破和迅猛发展，为金融信息服务行业的技术与服务模式创新和产业升级带来新的机遇。同花顺对此非常重视，在这方面研发投入在同行中遥遥领先，为客户提供尽量丰富和人性化的信息服务，为客户的粘性提供了有力的支撑。

（二）主要业务

同花顺主要业务是为国内外的各类机构客户提供软件产品及系统维护服务、金融数据服务、智能推广服务，为个人投资者提供金融资讯、投资分析工具、智能投顾与基金销售等服务。

初善君认为，公司将为个人客户提供的金融数据服务、金融资讯、投资工具分析、智能投顾等服务都统计为增值电信业务，将给机构提供的交易软件和iFinD系统服务统计为网上行情交易系统服务，基金代销、为券商导流开户、广告等业务统计为基金代销及其他，这样公司的业务就统计为三块。

1、增值电信业务

这部分是同花顺收入的主体，也是利润的主体。主要是对付费客户提供金融信息服务而收取的费用。这部分业务的主要特点有2个：（1）周期性：与市场的牛熊具有很强的相关性，（2）收入确认滞后：同花顺的收费产品一般按年收费，每月确认收入，对业绩形成了一定的平滑作用，使其相较于证券公司的业绩周期性显弱。

工科出身的易峥对于资本运作不甚感冒，但对于产品却追求极致，除了个人是工作狂之外，对于产品的研发投入明显高处于其他同行业公司。这为同花顺争取了更大的用户规模、更高的业务收入和毛利率。几年下来，东方财富、大智慧都转型后，在金融信息服务领域同花顺已经一家独大。

三家在金融信息服务业务上的收入情况如下图，2017年同花顺的业务收入已经远远大于东财和大智慧。

2、网上行情交易系统服务

网上行情交易系统服务主要是为机构客户提供交易软件和iFinD金融终端的收入，相对比较稳定，近几年这块收入稳步提升。初善君猜测应该主要是iFinD的客户增长贡献的。

但需要注意的是，现在大多数券商都开发了自己的交易系统，逐步脱离对于同花顺这类第三方公司的依赖，业务的成长性存在较大的隐忧；而iFinD的份额现在还很低，具有很大的成长空间，这可能会是公司未来成长的重要一环。

3、基金代销及互联网业务推广

在客户投资需求多样化的趋势下，同花顺基于庞大的用户群体上线了基金代销的业务。同花顺凭此进行了流量变现的同时，也从个人股票投资服务向泛资管服务业迈进了一步。

但东方财富在基金代销方面比同花顺布局较早，并凭借先发优势形成了领先的地位，在2015年凭借一波牛市，为公司带来了24.42亿元的营收，22.9亿元的销售利润，大幅领先同花顺。

虽然同花顺起步稍晚，业务收入和东方财富的差距巨大，但从上线的产品和公司情况可以看出，公司仍然对这块比较重视，一直在追赶中，上线的基金公司和基金产品数量已经和东方财富的天天基金网接近，再加上规模领先的月活用户基数，或许还可以一搏。

当前第三方独立基金代销机构合计116家。基金代销规模前5名的分别是天天基金（东方财富）、好买基金（腾讯）、蚂蚁基金（阿里）、同花顺基金及盈米基金（广发证券），同花顺已经占据了一席之地，但互联网大佬BAT都有布局，其强大的用户基础将会让同花顺想要在该领域大展拳脚更难一步。

互联网业务推广主要是指为券商开户导流的收入，这方面主要和证券市场的景气度以及券商的竞争程度有关，近几年收入相对稳定，如果公司未来发展方向不发生大的变化，这块收入仍然会比较稳定。

二、行业分析

对于行业的分类有很多种方法，Wind将同花顺统计为信息技术行业，申万/中信将其归为计算机软件行业。从分析业务的角度，我们将其细化为券商信息服务行业更为准确和方便。

1、行业格局

当前与同花顺可比性比较强的主要就是东方财富、大智慧。三家都是从交易软件起家，但现在各自的发展方向却出现了很大的差异，当前的结局也是几家欢喜几家愁。

东方财富成功转型互联网券商，在基金销售领域成绩傲人；大智慧疯狂并购，步子迈得太大扯到了蛋，变成了ST智慧；同花顺始终坚持定位金融信息服务平台的身份，在移动互联网的浪潮中建立起移动端证券交易软件的龙头地位，在金融信息服务方向越走越远。

鉴于同花顺在机构金融信息服务方面的布局（iFinD），这里不得不说一下另外一家同行公司——Wind。Wind最早就是做证券信息服务，当时的业务非常简单，就是建立上市公司资料库提供给券商。因为技术含量低，一大堆公司涌入，同质化竞争严重，价格被打压的厉害，日子难以为继。Wind的创始人陆丰痛定思痛，转型做了中国的彭博，据传当前其在高端机构市场占有率85%，日子过的相当滋润，可惜人家并未上市，公开披露的信息甚少。

基于第三方平台的属性，同花顺与各家券商处于合作关系而无竞争关系。使得其当前在炒股类软件上遥遥领先。根据易观千帆的统计，证券服务类APP中，同花顺的月活跃用户数以绝对领先的优势占据榜首。

根据10月份的数据，在手机端活跃的前1000名APP中证券类占24席，活跃用户合计1.12亿，而同花顺以3581万的月活用户占据约1/3的份额。

至于为什么是同花顺能在金融信息服务的道路上坚持到最后，并大幅领先对手，就不得不提工科出身的易老板的工匠精神。身在资本市场，却对资本运作并不热衷，至今也仅仅收购过2家公司，而且都是围绕主业进行，而其大部分精力都是倾注于产品的功能和用户体验，并在这方面花费了大量研发投入。虽然这两年股市不景气，同花顺的研发投入一直呈增长趋势，2017年研发支出3.5亿，占营收比例24.7%，不管是绝对金额还是占比，都大幅领先对手。

同花顺领先的优势多么明显呢？从另外一个角度看吧，其竞争对手东方财富的老板娘陆丽丽已经于2017年成为公司的第十大股东，到2018年三季度继续增持到350万股，占公司总股本的0.65%（仍然是第十大股东）。在同花顺上被套的小伙伴不要太上火了，有竞争对手的老板娘陪你一起呢。

不过，也别太认真，人家陆丽丽可是赌场老手了，十大股东名单出现43次，近几年在大智慧、辽宁成大、厦门空港等几只股票上都曾有过她的身影，或许人家就是玩玩。

2、券商属性——周期性

作为证券服务行业，其牛熊周期性就不得不提。从下图不难看出，同花顺的营收、毛利、净利都和上证指数具有很高的相关性，虽然 “按年收费、按月确认收入”的收入确认准则能一定程度上把财务指标平滑，但整体趋势仍然保持一致。

这也就很容易推导出下一步的结论：什么时候买同花顺最合适——牛市的起点。现在是吗？我们不敢确定，但初善君认为，应该是不远了。

3、互联网属性——规模效应

同花顺凭借其交易软件和同花顺财经网站（）在证券投资领域确定了其江湖地位，聚拢了大批的粉丝。而后通过增值服务、基金代销、券商开户、广告等多种方式进行流量变现。客观说同花顺这方面做的只能算差强人意，东方财富的东方财富网（）和天天基金网（）可以算是业内的标杆了。一方面通过完善网站的各种功能，为广大散户提供了多样化的投资工具，一方面借助互联网获客成本低的优势大搞价格战。成就了其逆势飞翔的辉煌，在其他券商和金融服务机构一路下滑的时候业绩大幅飙升。

比较讽刺的是，东方财富原来的金融信息服务模块的收入是顺周期下降的，而新增加的本来应该周期性强的券商业务却逆周期大涨。这得让多少传统券商羡慕嫉妒恨啊。

由此可见，东方财富挟互联网平台优势向券商的转型是非常成功的。同花顺虽然还没有这么大的突破，但其平台的实力亦不容小觑，发展空间仍然是可以想象的。

三、财务分析

1、资产负债表

同花顺的资产负债表非常清爽，33.83亿流动资产占38.85亿总资产的87.08%，轻资产运营；流动资产中货币资金+其他流动资产（主要是银行理财产品）占比达到99%，流动性非常好；5.03亿非流动资产主要就是公司总部新建的办公大楼和技术专利反映的固定资产、在建工程、和无形资产，占比达到95%；商誉仅为0.24亿，不足5%。

8.59亿负债中6.35亿（占比74%）为预收账款，这有点像房地产公司，这个负债越高，说明公司发展越好，房地产公司还要盖房子交房子呢，而同花顺只需要维护好平台让用户使用即可，多一个少一个人用没啥差别，边际成本几乎为0。

2、利润表

同花顺的利润表同样清爽，90%左右的毛利率、50%左右的营业利润率、40%左右的净利率足以说明公司的优秀和护城河的坚固了。研发支出占到营业总支出的50%左右，远远领先于其他费用，或许这就是保证以上利润率高企的基础。

3、现金流量表

同花顺的现金流规律非常明显，一直下降的“经营活动净现金流/净利润”指标就说明公司现在有点吃老本，再次证明了受周期性影响的显著性，该指标大于1的时候，或许就是牛市开始的标志。

整体来看，公司的财报是非常健康的，但处于熊市的趋势让公司的业务拓展受阻，财报看起来并不是那么靓丽。

四、发展方向

同花顺金融信息服务行业的定位，决定了他成为中国金融行业和互联网行业大发展的见证者和受益者。但当前金融行业的强监管形势、周期性趋势和大数据/AI等科学技术的发展又让同花顺面临着新的历史机遇和挑战。如何看待同花顺未来的发展呢？让我们先来看看同花顺面临的风险和调整。

（一）存在风险

1、产品基础分析

用户购买同花顺的产品是寄希望于同花顺能帮助他提高投资效率，稳定盈利，但实际是否真的能够如愿呢？答案不言而喻。用户能否盈利主要可能还是要看整体的市场环境和投资标的的成长情况，从交易中稳定盈利的理论基础就存在瑕疵。同花顺的产品可能会陷入“对成熟投资者无用处，小白投资者用不好”的尴尬境地。

这可能也是公司周期性的原因所在，牛市怎么折腾赚钱的概率都大，用户会有“软件帮助他赚钱”的错觉，另外赚钱之后花起来也会大手大脚一些，不会太在意软件上这点投入。而熊市来了之后，用户会觉得“什么软件都然并卵”，钱少了也自然会先砍掉这块没赚钱的预算。

2、用户基础分析

互联网江湖讲究的是得屌丝者得天下，证券行业也是讲究得散户者得天下，这也是同花顺/东方财富/大智慧们赖以生存的理论基础。但这个基础牢靠吗？我们来看看市场比较成熟的美国。1945年，美股超过93%为美国散户持有，而如今美国散户日均成交量仅占总体成交量的11%，而在中国正好相反，A股成交量近90%由散户贡献，机构投资者只占了大约10%左右。

这样的转变对于同花顺这样的公司简直是灾难。虽然现在看起来那样的情况还很遥远，但对于中国这样飞速发展的国家，真的很难说哪天这样的市场就到了。

初善君看到一篇文章分析：“美国注册制的实行，是压倒散户的最后一根稻草。1950年到现在，美国退市公司将近1万家，而目前的上市公司为1万多家，这意味着注册制下10家上市公司有5家要退市。完好的注册和退市制度，保证了企业的质量，也降低了股民的赚钱概率。如今的散户比例已经不到11%，并且这10%投资者里面，都是已经实现了财务自由的高端人士。” 注册制后退市制度完善，投资风险加大，踩雷的后果可能就是血本无归，倾家破产，到时候大部分散户会玩不起。

上个月系大大刚刚钦点了上交所科创板搞注册制，我们是否也要走到消灭散户的历史拐点了呢？姑且算杞人忧天吧，但市场的成熟是不可避免的，注册制可能会把这个进程大大提速。

3、引流渠道分析

虽然目前公司的用户基数相较竞争对手大，但主要仍集中在交易软件上，主要用以交易的目的，其互联网属性相对较弱。初善君于12月17日整理了目前知名度较高的一些财经垂直网站的访问量情况，同花顺的官网在金融财经领域排名仅为33，和东方财富、和讯网、金融界、雪球都有很大的差距。

同花顺在交易软件上投入非常大，但在互联网领域则并不怎么广为人知，如果要将此作为其引流的渠道，还需要加大网站建设和推广力度才行。

（二）发展方向

要分析公司未来的发展方向，就要先梳理公司当前的资源禀赋。如果用一些关键词来判断同花顺的话，那应该是什么呢？我觉得是互联网、大数据、AI、智能、投顾、证券投资、资产管理……

AI、大数据这些作为后台支撑技术我们不提，初善君认为同花顺的关键词就在于互联网和金融两方面。前期是公司借助互联网确立了在金融行业的地位，短期看互联网和金融的结合还可以让公司跃升一个台阶，但长期突破可能更需要在专业化的基础上实现两者的脱钩。

1、短期策略

短期策略的基础是“市场仍然是以散户为主，免费用户的基数很大，但收费转化率比较低，给券商导流开户的规模也一直不温不火”。鉴于互联网流量运营常用的爆款模式，同花顺可以利用自己的大数据资源挖掘用户的敏感点，利用自身优势，或整合券商资源，制造一个爆款，短期内形成突破。

比如，如果分析出用户的敏感点为level2，那就以此作为爆款的产品。券商，特别是中小券商，当前对用户规模和交易量的需求最为迫切，则可以找一两家中小券商谈合作，以同花顺的level2和券商有竞争力的低费率作为买点，吸引用户来开户，同花顺通过导流收费和佣金分成的方式向券商收取费用，从而实现双赢。

这个例子未必合适，只是为了展示一个思路，具体运营还需要看数据挖掘和与合作伙伴的谈判的结果，仅供参考。但东方财富的成功案例已经摆在前面，相信这样的模式具有很大的可行性。

2、从投资行业看长期发展

投资领域的参与者大致可以分为两类：挖金子（投资）的还卖铲子（为投资提供周边服务）的。同花顺原来一直是卖铲子的，2016年公司和泰达宏利合作推出了一个资管产品，加入了挖金子的领域，但初善君向同花顺求证，实际上他们参与度并不高，仍然是以卖数据服务的方式参与。

从未来发展的角度，身处这个资管行业，挖金子无疑是具有持续成长性的领域，公司不应该缺席，可以成立独立的子公司申请私募管理人资格，进行相关领域的投资。相信以同花顺专注的企业文化和对投资交易的深刻理解，在投资领域也不难有所建树。除了直接投资，还可以通过种子基金、FOF等方案进行私募孵化，整合券商、私募、信息服务等多个环节，实现卖铲子和挖金子的完美结合，提高在行业的话语权和影响力。初善君以一个金融行业老司机的眼光来看，这块是大有可为的，不但可以参与掘金、提高资金利用效率，还可以整合资源、提高行业影响力。但同花顺当前在该领域的布局实在少的可怜，。

卖铲子的风险和收益都要比直接挖金子的风险小的多，但面临市场转型、竞争充分的形势，需要与时俱进，走在趋势的前列才行。公司当前具有庞大的用户基数和交易数据，可以算作先发优势，但相对于国外Betterment、Wealthfront、Personal capital等国外成熟市场投顾能获取的数据，仍然有很大的差距，智能投顾的路也会更加坎坷。

同时，针对用户类型要从散户向机构转变的趋势，同花顺也必须从面向散户为主向面向机构为主转变，重点完善iFinD，通过iFinD尽快占领机构市场，和未来的行业主流玩家保持紧密关系，才能第一时间掌握市场需求的动态。

3、从互联网的角度看长期发展

同花顺有一块重要的资源就是庞大的用户群体，除了可以基于用户的数据分析完善投顾产品外，互联网模式重要的一环就是考虑如何运营流量，包括吸引流量和流量变现。

虽然遥远的未来这部分用户可能会被从直接投资市场被消灭，但用户的投资需求仍然，客户仍然有金融投资和金融消费的需求。公司当前向基金代销、保险经纪（3月收购恒诚保险公司）转型可能就是基于此考虑。按照此方向，则需要针对用户画像，为用户定制金融服务方案。但由于目前公司的互联网属性相对较弱，按照该方向发展恐怕需要比较大的投入才行。

以上仅是局外人的纸上谈兵，小太监替皇上操心。相信在行业内经历了这么多年摸爬滚打的同花顺领导层对公司肯定有清晰的认识和长远的规划。我们仅将其作为一个喝酒品茶时的闲扯。

五、初善点评

说了这么多，很多小伙伴还是最关心：当下能不能买呢？初善君虽然一直做投资分析，但并不擅长交易，买卖的事情您自己操作。对于同花顺，在初善君看来：公司是好公司，但当前却不是买入的好时机。

2018年9月11日，公司发布《关于部分持股5%以上股东、董事股份减持计划实施结果及下期减持计划的公告》，公司的4个股东未来六个月内，以集中竞价交易方式或大宗交易方式合计减持本公司股份不超过42,780,790股（占公司总股本的7.96%）。其实这几个股东在年初2月份就喊着要减持了，可能是因为股价太低的缘故吧，一直没有出手，但又这个利剑悬在头上，谁敢去拉他的股价呢？

另外，从财报上可以看出，当前公司仍然处于业绩下滑通道，等待牛市来了，业绩企稳之后再来入局或许更为安全。

以上仅是初善君个人观点，欢迎小伙伴们交流指正。最后，借用英国浪漫主义诗人雪莱的一句诗和大家共勉：冬天来了，春天还会远吗？我们一起等待春天的到来。

– END –

编辑 初善君

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