海通证券2008专业版

来源:中国经济网

中国经济网北京4月20日讯 一家上市企业收到交易所的问询函奇怪么?其实再正常不过。据记者不完全统计，每年年报集中披露后，交易所都会不辞辛苦地翻阅各家上市公司的年报，并对其中约40%的公司进行事后审核问询，这是常规动作。

4月13日，上交所在对华夏幸福基业股份有限公司(以下简称“华夏幸福”)2017年年度报告进行了认真审核后，就四大方面的18个问题发出了事后审核问询函。

“通过问询函的形式，可以提高市场透明度、帮助投资者更好地理解上市公司，这已经成为近几年交易所对年报披露的常态化监管措施。对于这样的方式，我们非常支持和乐于看到。通过认真回应这些专业、深层次的问题，也给了公司一个审视自己的好机会。我们希望通过这次答复，更系统的介绍公司的独特业务模式，阐述我们对于行业和PPP模式的理解。”

针对上交所的问询函，华夏幸福相关负责人告诉记者，函件只是例行的问询，收到这个函件，并不意味着企业存在任何违规行为，否则的话收到的就是处罚函了。

“我们很愿意能有这样一个机会来较为深入地向市场阐述华夏幸福的产业新城模式。因此，在收到上交所的问询函后，公司高度重视，严格按照问询函所规定的时间与内容进行回复。”

记者通过梳理华夏幸福充满海量信息的回复后发现，针对上交所问询的18个问题，该企业主要从产业新城是否具有可复制性和推广性、产业新城模式、房地产业务以及融资和资金情况等，逐一进行了详细解答。

焦点一：产业新城模式可复制并已成功实践

针对上交所和投资者最为关心的产业新城模式是否具有可复制性和推广性等一系列问题，华夏幸福进行了详细回复。

据介绍，华夏幸福主要业务有产业园区业务和房地产开发业务两大板块，其中，产业园区业务包括产业新城与产业小镇两大核心产品，是公司的核心业务，也是公司的核心竞争优势。作为目前国内领先的产业新城运营商，华夏幸福探索出的独特的产业新城模式在国内并无同等体量可供参照的对标企业。近年来，华夏幸福将在京津冀区域已成功实践的产业新城模式推向其他区域，该模式是否能适应不同区域的“水土”，成为市场关注的焦点。

与一般房地产企业截然不同，华夏幸福产业新城模式采用地方政府和社会资本合作的PPP模式，以市场化为导向，以“政府主导、企业运作、合作共赢”为原则，把“伙伴关系、长期合作、利益共享、风险分担”等公私合作理念融入产业新城的开发、建设和运营之中，双方各司其职、通力合作，实现1+1>2的效果。

简单而言，可以用“一六四四”来概括华夏幸福产业新城PPP模式。

“一”是指一个核心——以产业发展为核心。多年来，华夏幸福聚焦精耕核心都市圈周边区域，特别是在县域发展产业新城，充分发挥市场力量弥补县域发展中突出短板;“六”是指六项服务。根据PPP协议，华夏幸福为委托区域提供一套经济社会发展的“全流程综合性整体解决方案”，包括规划设计服务、土地整理服务、基础设施建设、公共设施配套、产业发展服务、城市运营维护等六大服务，最终将一个产业新城作为完整的公共产品提供给政府、企业和社会公众;“四四”是指通过上述六种服务，弥补县域经济的资金、人才、技术、产业四块短板。通过弥补这四块短板，给县域带来“四个力”，即城市的魅力、吸引力、承载力和竞争力。

华夏幸福称，公司产业新城的投资布局均围绕核心城市群。产业新城模式正是聚焦在核心城市群周围，承接核心城市产业、人口外溢需求，助力城市群发展。

目前，产业新城模式已在异地成功复制，并在全国推广。截至2017年底，华夏幸福已布局产业新城79个、产业小镇24个，遍布全国12个省份、45个城市、81个区域，主要在京津冀城市群、长三角城市群、珠三角城市群、长江中游城市群、成渝城市群、中原城市群等国家重点城市群等热点区域。

数据显示，全国化布局在2017年有了明显成效。

2017年华夏幸福新签约21座产业新城中非京津冀区域有20座;从收入的区域结构看，非京津冀区域产业新城收入62.2亿元，同比增长134%，占比从2016年的15%提升至22%;围绕产业新城业务的房地产业务在京津冀以外区域的销售占比，从2016年的7%提升至23%。其中嘉善、来安、南浔、溧水、和县、武陟等地都开始贡献销售。以嘉善为标杆的杭州区域和以来安为标杆的南京区域，分别以3年和2年的时间实现销售额超百亿元，仅用较短时间就成为华夏幸福传统京津冀区域外新的业绩增长极。

这都充分印证了华夏幸福产业新城模式的可复制性和推广性。

焦点二：产业新城收益来自“未来的增量收益”

伴随着华夏幸福探索的独特PPP模式和近几年异地复制进程加快，业务高速增长，应收账款也有所增长，这方面也受到上交所和投资者的关注。华夏幸福对此表示，应收账款的增长是因公司业务特点、模式以及公司规模扩张发展的阶段性差异而来，属于公司业务开展的阶段性现象。

据了解，华夏幸福每年与政府进行结算，政府按照规范的程序，对结算结果进行审核确认，纳入未来的财政预算予以支付，这一结算过程需要一定周期，通常为一年之内。2017年年报数据显示，应收政府园区结算款中，98%以上均在一年之内。记者注意到，由于产业新城建设要先开发后结算，随着产业新城异地复制进程加快，产业新城收入额也随之增长，这相应带来了应收账款绝对额阶段性的增长，同期，成熟区域的应收账款增速则大大放缓。

记者采访公司相关高层时了解到，华夏幸福实行严格的全面预算管理，对全国启动、发展、成熟等阶段的产业新城，进行分类管理，密切监控，严控应收账款总额以及增长幅度，严控经营风险。若出现个别区域应收账款回收风险达到预警值时(投资纪律会有约定)，会及时刹车，将风险锁定在可控范围之内。

此前有投资者基于对政府信用的不同认识，也对华夏幸福应收账款表示担忧，但在华夏幸福的业务链条中，应收账款变成坏账的可能性不大。华夏幸福在与地方政府十几年的合作中创造性地引入了一套合作共赢机制，为区域提供可持续发展的全流程综合解决方案，地方政府对华夏幸福大力支持、高度认可。

事实上，这一机制恰恰是产业新城模式带来的一项制度创新贡献。对此，记者致电采访了长期跟踪研究产业新城模式的专家，中国浦东干部学院副教授、经济学博士焦永利，他向记者介绍了近期研究成果。他认为，一些PPP项目出现问题的主要原因是社会资本仍盯着财政的“大锅”，容易给地方财政造成隐性债务负担，而产业新城这一新型业务模式实现了片区发展的“结果导向”和“回报闭环”。地方政府依据片区发展的绩效，用委托片区内新增的财政收入支付服务费用。形象地说，一方面，运营企业必须“先做饭、后盛饭”，这样的制度设计倒逼其提升为片区高质量发展服务的能力，有内在激励做好园区服务和产业孵化;另一方面，在当前严防地方债务风险的背景下，地方既要发展，又要实现低负债、无负债发展，类似华夏幸福产业新城这样的业务模式优越性就凸显出来。地方政府没有财务风险，是用“未来的增量收益”购买一揽子综合服务。

焦永利副教授研究认为，在这样的新型合作模式下，国家各项土地、税收、审批等基本制度不变，地方党委、政府聚焦战略引领与规划，开发区管委会负责项目审批与监管，而具体的投资、运营、招商、产业孵化等活动移交运营企业负责。地方政府从负债者、微观操作者、运动员，转变为掌舵人、考核官、裁判员，进一步退出微观经济领域，还能实现无负债地发展，何乐而不为?这也是这种合作模式能够得到快速推广的制度解释。从深层次来看，这样的业务模式形成了市场、政府力量的更优化的组合格局，市场发挥决定性作用的空间拓展深化，政府职能则归位、聚焦，十分契合党的十九大报告提出的“市场发挥决定性作用，更好发挥政府作用”这一改革方向。

焦点三：房地产业务收入增速受到阶段性影响

2017年，京津冀区域环保政策以及国家重大会议召开等因素影响，房地产项目施工进度普遍出现滞后情况，加上地产调控政策，京津冀房地产市场呈现平稳发展局面。据记者了解，环京房地产市场规模从2016年的1859亿元稳定到2017年1500亿元左右。

华夏幸福在回复中也指出，公司2016年京津冀区域住宅销售944亿元，2017年为916亿元。这个平稳态势与京津冀整体市场趋势基本一致。

2017年二、三季度京津冀房地产市场处于特殊时期，这一客观因素对华夏幸福带来了阶段性影响，全年回款同比下降，加上拓展新区域处于投入发展期的因素，华夏幸福2017年经营活动现金流为负。但按季度分析经营性现金流和回款情况，可以看出2017年四季度这两个数据较三季度已有了大幅改善，经营性现金流转正，回款则比三季度多了105亿元。

值得注意的是，2017年华夏幸福在非京津冀区域的销售占比上升的趋势在2018年一季度呈现加速态势。华夏幸福2018年一季度经营简报显示，非京津冀区域房地产销售面积占比已经超过50%。新拓展区域的投资在逐渐转化为业绩。

从2017年报中的收入数据结构看，不同于传统地产公司，产业新城业务是华夏幸福业务的核心。2017年产业新城业务实现收入284.56亿元，同比大幅增长65%，产业新城业务收入占营收总额的比例从32%上升到48%。华夏幸福相关人士指出，收入结构中，产业新城业务占比逐年提高，这是业务健康发展的正常体现，也是业绩高质量发展的有力体现。

据海通证券4月10日发布的华夏幸福2017年年报点评指出，2017 年华夏幸福签约销售额1522 亿元，同比增长26.5%，在克而瑞销售额排行榜上位列第九。主动转型、加大产业发展服务占比，可能更有利于公司资产质量的稳健可持续发展。海通证券指出，2017年华夏幸福营收和盈利稳步增长。公司2017 年总收入为596 亿元，同比增长10.8%。从收入构成上来看，公司产业新城业务收入的主体——产业发展服务收入的占比在2016 年和2017 年明显提升，2017 年产业发展服务收入占比为39%，同比提高了19 个百分点。

公开资料显示，华夏幸福2008年收入仅为3亿元，2017年为596亿元，十年增长近200倍。

“面对成绩，我们考虑更多的是，在经历了10年高速增长之后，如何继续保持稳健的增长步伐，并且更加注重增长质量。最后我们得出的结论是，必须主动诚意正心干好产业新城，大力发展和推广产业新城模式。公司房地产业务从战略上要服从诚意正心干好产业新城的大局，为产业新城提供配套服务和优化收入结构。” 针对房地产业务收入的下降，华夏幸福如是说。

焦点四：子公司引进股东意在储备优质企业资源

时代在变，各地方招商的政策也在与时俱进。

“一开始的招商引资，只要是能带动当地经济，哪怕高能耗，甚至是一些高污染的企业也在重金引进。后来政府意识有了转变，开始招商选资，开始有意识地着重引进低能耗、环保的企业，但仍然不成系统。华夏幸福产业新城模式的优势，就在于给出的是一揽子解决问题的方案。”一个多年从事招商引资工作的政府官员告诉记者。

要满足地方政府的上述要求并不容易，它意味着华夏幸福的产业新城模式不但要有成功案例，还要有资金支持，最重要的是，还得有大量的优质企业资源储备。毕竟小到一个产业园，大到一个产业新城，靠引入一家或几家企业是肯定撑不起来的。何况不同的地方政府，根据各自的地域及资源优势的不同，都有着不同的个性化需求和定位。

“PPP是英文Public-Private Partnership的缩写，翻译成中文就是‘政府与社会资本合作’或‘公私合作’。但其核心并非‘合作’，合作只是形式，真正的价值在于发挥政府、市场各自的优势，让专业的人干专业的事儿。产业新城运营商这样的企业要想盈利，首先必须要为入区企业和居民提供良好的基础设施和生活环境，入区企业、居民满意了、发展了，地方政府才有新增财政收入，才能按照约定和绩效付费，这是一个闭环，地方政府、运营企业、入区投资企业、居民的利益是高度一致的。换句话说，企业的利益是和运营区域的发展质量直接挂钩的。” 焦永利副教授表示。正因如此，华夏幸福必须不断去储备优质企业资源，以保证自己的专业性，以保障企业能给签约的地方政府一个高质量的运营区域。

华夏幸福有关负责人也向记者表示，“我们在子公司层面引进金融机构并不意味着我们缺钱。事实上，全面开放合作是公司此前定下的重点战略之一。全面开放合作也不仅仅局限于地产，还包括产业新城。股权合作也是其中的一种方式，还包括已经落地两单的产业新城基金。”

记者了解到，目前，华夏幸福大力推动全方位合作。在产业新城领域，与华为、西门子在智慧城市方面开展战略合作;在产业发展领域，设立产业新城发展基金等;在房地产领域，与旭辉、阳光城等企业开展合作;在科技研发等领域，和各地著名的院校、研究机构开展合作。

据海通证券的统计数据，华夏幸福2017年的融资成本由2016 年的6.97%下降到5.98%。其中2017 年公司及子公司成功发行16 亿元非公开发行公司债券、19 亿元中期票据、60 亿元超短期融资券、10 亿元短期融资券及10 亿美元境外债。此外，公司自身产业新城PPP业务模式在融资方面具备优势，全年共落地三笔PPP 资产证券化项目，规模总计41.06 亿元。相关信息显示，华夏幸福的融资渠道非常通畅，不同于房地产企业，其大部分依托非房地产的PPP园区融资，融资结构合理。

“华夏幸福并不缺纯粹的货币，但是我们确实缺带独特技术优势和资源的‘钱’，随着公司产业新城模式的发展，我们希望会同志同道合的朋友，共同推进产业新城事业的发展。” 华夏幸福有关负责人表示。