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云南白药:稳健成长，估值修复有望持续

类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：季序我，林娜 日期：2015-01-09

定位空白细分市场+日用消费品行业升级驱动健康事业部增长。

健康品事业部所上市的牙膏、卫生巾均定位于含中药的、具有功能性的中高端产品，在日用消费品行业升级及消费者对产品功能诉求增加的驱动下，牙膏市场份额持续上升到约10%。我们预测健康品事业部2014-16年收入28/34/42亿，同比增长34%/23%/22%，是公司利润增长主要驱动力。且随云南白药牙膏规模扩大，销售费用率不断下降，利润增速有望持续超越收入。

药品事业部增速有所恢复。

因下游药品流通企业进行新版GSP 认证，导致库存降低，进而对药品事业部销售形成影响，公司2014H1收入增速降至7.1%(2013年为15.6%)，我们预计下半年增速恢复至15%左右，全年增长约10%。2015年，随GSP 认证影响消除及低基数效应，我们预计公司药品整体收入增速有望达到20%。

估值修复有望持续，深港通若开启，有望成为最受益的中药公司。

自2014年初以来，公司涨幅相对沪深300和医药板块分别落后60%和23%，11月以来，虽估值有所修复，但在市场整体估值提升的背景下，仍具备估值优势。我们认为，公司现金充裕、资产负债表稳舰资产回报率高、估值风险较低，更符合价值型的海外投资者选股标准，且中药类公司在海外市场具有稀缺性，如深港通开启，我们预计将是最受益的标的之一。

估值:上调目标价至78元，重申"买入"评级。

我们维持公司2014-16年2.45元的盈利预测。受降息影响，A 股市场无风险利率由此前的4.2%降至3.9%，公司WACC 由7.2%降至6.9%，我们基于瑞银VCAM 工具通过现金流贴现上调目标价至78元，对应15年27XPE。公司现仍处于历史估值底部，股价对应15年PE22X，低于可比公司平均估值28X，重申“买入”评级。中国平安:个险首日增长一倍，银保业务重拾升势

类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：赵湘怀，王宇航 日期：2015-01-09

投资要点:

投资建议:维持“增持”评级，重申目标价101元。维持2014-16年EPS 分别为5.63元。每股EV 为50.1元，目标价对应2014/2015年PB 3.4倍、PE 17.9倍、PEV 1.4倍。

2014年实现续期保费市场第一。2014年，平安寿险在继续保持个险渠道首年期交保费规模行业第一的同时，首次实现了个险续期保费规模市场第一；个险FYP 增速达20%高于主要同业平均增速3.4个百分点。我们预计龙头优势将在2015年保持，形成业绩持续增长的推动力，预计新业务价值中长期保持15%的高增长。

2015年首日业绩和人力双红。2015年首日，个险承保FYP 150亿、同比成长96.8%，已超额达成一月FYP 计划，月计划达成率112%。业绩红同时实现人力红:首日增员率达12%、新增人力7.6万，总人力跃上70万平台、已达 71.2万，实现了人力、业务双红。为2015年的高增长打下牢固的基矗

银保渠道重拾升势:利率下行趋势下，银保产品的吸引力将会逐步提升。平安寿险正在银保渠道进行保障型产品的转型，2015年平安寿险一是将加快年金和高额意外险产品的开发；二是要做银保客户的二次开发；三是针对性的推出可在网上销售的保险产品。预计2015年全行业和平安寿险的银保渠道增速将实现较大提升。

投资收益将超市场预期。预计三季末平安资管权益配臵占比超过10%，其中7%以上为股票，银行股占比大，预计全年投资收益率2PT达到7%左右，为自2008年以来最高。

风险提示:银行不良资产风险；投资收益率下滑；信托风险。扬杰科技:战略布局清晰，进口替代空间大

类别：公司研究 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：周小峰 日期：2015-01-09

投资要点

分立器件进口替代空间大

随着中国整个半导体产业技术工艺的提升，以及下游消费电子产业向中国转移，半导体分立器件制造等产业链环节持续向我国转移，近年来，我国半导体分立器件进出口顺差逐年提高，产业转移趋势明显，全国分立器件产业产值超1700亿人民币，而当前我国分立器件企业规模普遍偏小，长期面临着巨大的成长空间。

汽车电子业务进口替代空间大

半导体分立器件作为内嵌于汽车电子产品中的基础器件，存在着巨大的刚性需求空间。伴随着汽车电子朝向智能化、信息化、网络化方向发展，半导体分立器件在汽车电子产品中的应用仍有广阔发展空间。公司当前汽车发电机二极管芯片尽管市场空间不足10亿，但是我们认为未来公司向高端汽车以及汽车其他部件拓展的空间很大，面对50亿规模的汽车分立器件市场，长期成长空间巨大。

战略布局清晰，持续成长能力强

从公司战略布局看，新产品路径规划清晰，2016年DFN、IGBT等市场空间大的产品正式投产，成为新的成长驱动力，同时，公司将加速产业链延伸，提升公司竞争力，做大规模。未来最具想象空间的sic新材料，公司已经与高校积极研发，走在国内前列。

盈利预测及估值

我们预计公司2014-2016年净利润分别为1.21、1.67、2.28亿元，同比增速分别为22.25%、37.32%、36.26%，EPS0.74、1.02、1.38元，PE34、25、18倍。

我们认为，公司经营稳健，DFN集成电路封装、IGBT等新产品规划清晰，稳健的经营能力确保公司利润长期维持30%左右增速，而sic等新材料革命带来巨大想象空间，此外，公司将加速产业链延伸，提升公司竞争力，做大规模，我们认为稳健类公司产业链延伸以及新产品开发成功的概率反而较大，首次覆盖给予买入的投资建议。迪安诊断:大股东增持，并购产检再次起航

类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：刘舒畅 日期：2015-01-09

事件描述

迪安诊断发布公告:1)拟以自筹资金总计57，753万元收购及增资杭州博圣生物(多技术平台，优生遗传检测)，收购增资后持有公司55%股权。2)拟以38.69元/股价格向董事长陈海斌先生、迪安控股、迪安员工共赢1号、优质增发资产管理计划设立)非公开发行股票2600万股，募集资金总额100，594万元用于补充公司流动资金，锁定期36个月。本次非公开发行股票及员工持股计划尚需证监会核准及公司股东大会审议通过。

事件评论

收购杭州博圣生物，进军遗传检测蓝海:公司拟以自筹资金57，753万元收购及增资杭州博圣生物，收购增资后持有其55%股权。杭州博圣生物专注于国内优生遗传检测领域，拥有包括“唐筛”在内的完整的免疫学筛查技术、高通量基因芯片技术、二代基因测序技术和串联质谱技术等多层次技术平台。我国过去10年每年新生人口约为1600-1800万人，2014年随着单独二胎政策的放开，未来5年预计每年将增加100-150万人。根据中国当前出生缺陷发生率5.6%，每年预计将新增缺陷90万例以上。而目前全国传统血清学筛查率仅为22-25%，平均每个出生人口用于出生缺陷干预的费用不足百元，产前诊断能力严重不足。保守估计，婚前及孕前筛查、产前筛查及产前诊断市场未来5年空间将过百亿，新生儿遗传代谢病筛查也将有20亿元的市场容量，遗传检测市场空间广阔。

承诺标准较高，业绩有较强支撑:标的公司2014年前三季度收入2.08亿元，净利润4746万元。承诺2015-2017年扣非净利润分别不低于9100万元、11830万元、15379万元，同比增长分别为44%、30%、30%。目前公司拥有全国妇幼系统医疗机构客户近2000家(二级医院为主)，博圣生物拥有近200家三级妇幼系统医疗机构客户资源。标的公司的收购有助于丰富公司医学诊断垂直细分领域，完善基因芯片、二代测序等分子检测技术平台，客户资源整合协同性将逐步显现。优生遗传检测等新业务的开展有望为公司提供新的利润增长点，为公司高速发展提供有力支撑。

大股东增持，彰显公司发展决心:公司本次拟以38.69元/股价格向董事长陈海斌先生、迪安控股、迪安员工共赢1号、优质增发资产管理计划非公开发行股票2600万股，募集资金总额100，594万元用于补充公司流动资金，锁定期36个月。董事长陈海斌通过直接认购及迪安控股或间接增持1800万股，合计约6.96亿元，占本次发行69%。增持后陈海斌先生总计持股9539万股，占增发后总股本41.19%，上升3.55个百分点，仍为公司实际控制人，大股东增持彰显公司发展决心。

员工持股计划提出，凝聚核心力量:公司本次员工持股计划(迪安员工共赢1号)拟向激励对象非公开发行股票不超过300万股，占发行后总股本1.44%，募集资金总额1.16亿元，发行价格38.69元/股，锁定期36个月。发行对象包括中高层管理人员、核心技术人员及董事会认定有重大贡献的其他员工，涉及广泛，涵盖公司核心人员，利于提高员工积极性，提振经营活力，凝聚公司核心力量。

继续聚焦检测领域，新业务模式值得期待:公司继续聚焦检测领域服务，加快连锁实验室扩张步伐及检测项目拓展，去年4+4实验室新建计划进展顺利，截止12月31日公司已开业实验室总计18家。未来三年公司计划投资8-10家实验室。9月完成北京迪安100%股权收购，公司有望以此为基点，突破浙江市场为主的单中心格局。此外公司继续推进CRO、健康体检及司法鉴定等新业务的发展。SCL合作项目进展顺利，韩诺门诊已于6月开业，运营良好；司法鉴定正在积极调整业务结构。公司后续新业务模式值得期待。

维持“推荐”评级:公司继续聚焦检测领域，积极布局产前检测等分子检测领域。预计2014-2016年EPS分别为0.60元、0.94元、1.36元，对应PE分别为73X、47X、32X，维持“推荐”评级。中国联通:潜在的国企改革的标的；但A-H溢价过高

类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：王进琎 日期：2015-01-09

网业分离是电信行业的长期趋势

我们认为中国政府已在促进网业分离，主要表现有2014年成立铁塔公司以及开放中国宽带服务的“最后一公里”。我们认为对运营商主要影响为在价值链中地位的不断下滑。网络运营曾经为三家运营商的核心竞争力，但如今我们发现运营商正被迫从基础的网络运营转型至传统上它们不擅长的运营业务。

行业收入增速或将跌至低个位数水平

行业收入自2014年7月起同比下滑，从表面上看营改增实施和营销费用的削减直接导致了收入的下降。然而，由于导致此次收入增速下行的根本驱动因素—来自OTT应用的侵蚀、趋于饱和的移动渗透率—更多是结构性的，我们认为此次衰退或为结构性而非周期性的衰弱。

联通可能是国企改革的先锋

由于中移动在4G业务上的发力，竞争格局于H214再次陷入不平衡状态。我们预计政府可能允许民营资本购入20-30%中国联通的股权或为下一电信行业改革的主题。我们认为“新联通”的管理层将有效地、更重要的是从互联网模式运营来运作联通的资产。

估值:下调评级至“中性”，维持目标价人民币5.50元

尽管潜在国企改革蕴含估值提升空间，但我们认为目前股价已反映这一利好。又因国企改革尚无清晰时间表，若改革拖延，我们认为联通的基本面仍难以脱离行业性的下行趋势。目前联通A股相比H股溢价已达80%，我们认为上涨空间有限，评级从“买入”下调至“中性”，维持目标价人民币5.50元(基于DCF，WACC为8.6%，g为0%)。中炬高新:业绩有望持续高增长，估值偏低的优质蓝筹

类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：黄付生，贺琪 日期：2015-01-09

简评

未来三年营业收入有望保持快速增长。

公司二三季度单季收入增速仅10%，低于预期，导致股价持续调整；销售额增速低预期主要受新产品推向市场销售不理想以及消费增速下滑影响。

据我们的最新终端调研显示，四季度厨邦新产品正逐步放量，且核心产品厨邦酱油销售状况良好，估计销售量增长在10%-15%之间。而海天味业的主要产品在年底提价也将带动其他调味品提价，厨邦产品有望受益。按照阳西一期产能投入计划，公司2014-2015年产能可提高30%，且我们认为厨邦产品异地扩张空间较大，仅围绕广东周边地区，如海南、广西、福建等地拓展，即可顺利消化新增产能；叠加价格提升因素，预计未来两年公司销售额年增长在20%-25%之间。

盈利能力有望持续上升。

厨邦产品定位中高端，但2014年公司调味品净利润率估计仅有11%，远低于同行竞争者海天味业净利水平。传统加工模式导致成本较高以及规模优势尚不足以显现是利润水平偏低的主要原因。公司阳西新生产基地机械化程度高，且随着产品价格逐步提升，产品毛利水平有望进一步提高。预计到2017年，净利润提高至15%。

公司成长空间仍然很大。

除酱油外，公司的其他调味品业务将成为两年后拉动公司销售额的主要动力。根据公司阳西共4期的产能建设计划，前两期以酱油扩产为主，后两期以其他调味品为主。酱油产品渠道的逐步深化，也将带动其他调味品业务。调味品市场巨大，酱油仅占总销售额的30%左右。公司目前80%销售额来自酱油，随着其他产品的扩张，业务规模仍有巨大发展空间。

我们的观点:预计2014-16年EPS 分别为0.39、0.51和0.63元，对应15年PE 24倍，极具吸引力，上调评级至“买入”，2015年目标价为至15元。索菲亚:增资舒适易佰，增加OTO入口，完善大家居布局，建议买入

类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：周海晨，屠亦婷 日期：2015-01-09

投资要点:

事件:公司拟增资3000万元持有武汉舒适易佰30%股权。公司拟以自有资金3000万元增资参股武汉舒适易佰科技有限公司30% 股权。舒适易佰是国内最早专业经营舒适家居的互联网公司，2009年起正式引入舒适家居系统概念，包括中央空调、中央供暖、中央新风、中央除尘、中央水处理、中央热水、太阳能、智能家居在内的八大系统。采用系统的家居设备集成方案，提升消费者生活品质。

投资标的舒适易佰:好行业(舒适家居)+好模式(O2O 运营，提供系统集成方案)，联手索菲亚如虎添翼。1)顺应消费升级趋势，舒适家居行业在国内发展前景广阔。中央新风、中央净水、地暖系统等在发达国家较为流行，而国内仍刚刚兴起；近几年随着极端天气频现，加上消费者对空气质量和水质安全的重视度提高，对于舒适家居的需求将快速增长。2)O2O 模式运营，提供系统集成方案，快速整合行业。目前舒适家居行业竞争高度分散。公司借助a)电商导流O2O 运营，b)按照户型面积，为客户提供量身定制的套餐服务，节省消费者逐项选择和谈判成本，提供一站式的整体集成解决方案，提升用户体验，我们预计公司客单价在10万元左右，c)与知名品牌供应商合作，向厂商直接采购，压缩中间渠道，控制成本，提供高性价比方案。凭借着三方面要素，公司得以迅速做大规模，整合分散的行业格局。3)此次投资后，借助索菲亚l 索菲亚借助此次投资，大大强化O2O 运营能力，大家居战略日趋完善。1)舒适易佰在家居电商平台运营方面经验丰富，团队成熟，将提升索菲亚O2O 运营能力，加强互联网流量入口的获龋2)舒适易佰定位中高端消费人群，与索菲亚目标人群接近，并且更靠近装修前端，实现对索菲亚流量的有效转化。3)公司大家居战略布局稳步推进，随着品类的不断开拓，定制家内涵不断丰富。强大的线下经销商体系和品牌背书，舒适易佰未来在舒适家居领域的扩张有望提速。

定制家居业务:定制家拓展客单价提升空间，强大渠道构建完整O2O 闭环，高效供应链构筑竞争护城河。1)凭借设计能力切入定制家，拓宽客单价提升空间。公司依托强大设计能力满足消费者全屋一站式配置需求，从“定制衣柜就是索菲亚”拓展为“定制家索菲亚”，产品线不断延伸，从卧室系列、书房系列向客厅系列、餐厅系列延伸。14年联手法国排名第一SALM 公司成立司米橱柜，打造一站式定制家居解决方案供应商。2)渠道构筑完整服务体系，定制O2O 模式形成闭环。公司线下经销商服务体系庞大。未来加强互联网端导流，包括天猫、齐家以及此次的舒适易佰未来均将成为公司主要的互联网入口，对接线下经销商服务体系(截至14年底，定制衣柜门店1400家，“司米”定制橱柜70家)，实现流量转化。3)依托信息系统和产能布局，构建高效供应链，运营效率领先业内。公司柔性化生产线布局，结合信息软件系统和生产硬件系统，软件系统自动下单、拆单，解决了定制化需求生产和板材利用率之间的矛盾，运营效率领先业内。

O2O 与大家居战略扎实推进，拓展发展详细空间，提升估值水平，上调目标价，建议买入!我们先后发表两篇深度报告《索菲亚:定制以人为本空间广阔，转型定制家开启增长新篇，建议买入》和《索菲亚:定制家拓展空间广阔，供应链效率优势构筑宽广护城河 !》，坚定看好索菲亚发展模式和核心竞争力，继续强烈推荐!因此次收购整合进度不明，我们暂不上调公司15-16年盈利预测，维持公司14-16年EPS 分别为0.75元元元，目前股价元)对应14-16年PE 分别为32.1倍，此次收购提升公司未来发展想象空间(从百亿的定制衣柜市场，到千亿的家具市场，此次再向上万亿的泛家居市场拓展)，大大抬升估值水平，上调目标价至35元，建议买入!烟台冰轮:收购大股东优质资产，迈出国企改革第一步

类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：黄琨，吕娟，王浩 日期：2015-01-09

投资要点:

结论:公司拟向控股股东冰轮集团发行股份购买其持有的冰轮香港100%股权及办公楼资产，并配套募集资金，迈出国企改革第一步，将完善公司制冷产业链布局，利于国际市场开拓。不考虑出售万华化学股权收益，下调2014-16年EPS至0.34)、0.46)、0.55)元，收购后备考2014-16年EPS为0.45、0.56、0.69元，考虑改革预期，目标价由12.5上调至18元，相当于2015年32倍PE，评级由谨慎增持上调至增持。

冰轮香港主要资产为顿汉布什控股98.65%股权等，收购冰轮香港将完善公司制冷产业链布局，利于整体业务国际市场开拓:顿汉布什控股是中央空调五大欧美系品牌之一，冷水机处于世界领先地位，螺杆冷水机持续保持国内主导地位。将顿汉布什纳入后，公司将形成冷冻设备、中央空调业务有机融合、共同发展的业务格局，受益于国内冷链物流行业的高速发展及中央空调行业市场的快速增长，公司经营业绩有望进一步提升。同时，将大幅提高公司品牌知名度，借助顿汉布什有利于推动公司冷冻设备的国际市场开拓。

收购价格较低，相当于冰轮香港2014年仅不足4倍PE和2倍PB:冰轮香港100%股权的交易价格为21135.94万元，较账面净资产10，530.20万元仅2倍PB，相当于2015年6458.27万元的业绩承诺不到4倍PE，以顿汉布什控股98.65%的股权13.12亿元的评估价值考量，相对于2013年8，005.44万元的静态PE仅16倍，收购价格较低，大幅增厚公司业绩。

风险提示:收购失败。千红制药:肝素企稳，酶类成长加速

类别：公司研究 机构：上海证券有限责任公司 研究员：张凤展 日期：2015-01-09

投资摘要。

估值与投资建议。

公司的看点主要有以下几个方面:

1、肝素行业已经长期低迷近5 年，肝素钠价格向下空间不大，而近期肝素钠价格有所上调，有上涨预期。并且公司加大向制剂的转型，肝素产业链向低分子肝素制剂延伸。

2、胰激肽原酶基数不高，市场空间广阔，在公司调整市场渠道策略，加快产品覆盖，从而增长得以加速。

3、其他几个产品有增长潜力。

4、公司积极进行外延式扩张。

预测公司2014-2016 年归属于母公司净利润分别为2.36 亿元、3.07 亿元、3.81 亿元，按总股本3.2 亿股，对应EPS 分别为0.74 元、0.96 元、1.19 元。

核心假设或逻辑。

盈利预测主要假设:

1、胰激肽原酶产品优势明显，在加大渠道覆盖面后，有望保持稳健的较快增长。

2、肝素产业保持稳定。

3、二线产品复方消化酶在改善渠道后，加速增长。

4、暂不考虑外延式并购带来的增长。

核心假设或逻辑的主要风险。

1、市场拓展低于预期。

2、收购持续不落地。联建光电:LED专家深耕软硬一体化，打造大户外营销集团

类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：文浩，许彬 日期：2015-01-09

联建光电拟9.5 亿购买友拓公关100%股权和LED 显示方案专业服务商易事达100%股权。友拓公关承诺2014~2018 年的净利润分别不低于3100 万元、3720 万元、4464 万元、5357 万元、6428 万元，对应PE 分别为14.84、12.37、10.30、8.59 和7.16 倍。易事达承诺2014~2018年的净利润分别不低于3800 万元、4200 万元、4600 万元、5000 万元和5330 万元，对应PE 分别为12.87、11.64、10.63、9.78 和9.17 倍。

联建光电从LED 生产商出发，通过上轮分时传媒收购以及本次收购，夯实软硬一体化大户外传媒战略。对友拓公关的并购进一步强化上市公司广告营销服务多样性(从代理到公关)，提升整合营销价值，增强广告主资源。对易事达的并购是联建光电对其原有主营业务LED 显示屏业务的横向延伸，对于进一步加强海外销售能力具备战略意义未来公司战略上将力求打造软硬一体化的户外整合营销集团。

董事长参加定增的同时公司借助参与此次并购配套募集资金完成股权激励。公司推动存续期为48 个月的员工持股计划，包括董事长、副总经理、财务总监等在内的公司骨干通过薪酬和自筹资金等形式募资11，160 万元，并全额认购资产管理人设立的建联 1 号计划，认购本次资产重组配套融资中的非公开发行股票，认购价格为31 元/股。

投资建议:公司收购分时传媒并于2014 年5 月起并表，预计2014年公司净利润为1.25 亿，对应EPS 为0.70 元。本次并购友拓和易事达已经获得证监会有条件通过，我们假设2015 年第二季度开始并表，考虑外延战略持续性，预计15 年并表净利润2.89 亿，对应EPS1.43元；全年备考3.07 亿，备考EPS 为1.52 元，14-15 年对应目前股价33.21 元PE 分别为47.4X 和21.8X。考虑到公司未来持续产业整合的思路坚定并具备很强的快速执行力，给予15 年30 倍目标价45.60 元。

风险提示:对外布局进度不达预期，整合风险，竞争风险。