利息保障倍数、利息保障倍数怎么分析

近期违约频率加快，继续提示关注利息保障倍数低于2的发行人可能违约的风险

11月28日晚间，中央国债登记结算有限责任公司发布公告称，2016年11月28日是中国城市建设控股集团有限公司(以下简称“中城建”)2012年度第一期中期票据(债券简称：12中城建MTN1，债券代码：1282504)的付息日，但截至当日日终仍未收到发行人的付息资金。

中城建主要业务包括工程施工、土地一级开发等。由于国内建设工程施工领域长期存在垫资施工的承包方式，因此施工企业常常面临巨大的流动资金压力和较重的债务负担。

中城建长期依赖滚动融资来借新还旧。中城建的现金资产(货币资金+交易性金融资产+应收票据，未剔除受限资金)加上EbitDA对短期有息刚性债务(=短期借款+应付票据+一年内到期的非流动负债)的覆盖一直严重不足。

今年以来，中城建股权结构和经营性资产发生重大变动，公司控股股东已变更两次，这对中城建的融资环境无疑产生极大负面影响，我们判断这是其违约的主要原因。另外，中城建的利息保障倍数2014年为2.08，2015年为1.98，也已降至2这条警戒线以下。

实际上，今年7月25日，联合资信评估有限公司发布公告称，中城建子公司中国城市建设(国际)有限公司发行、中城建提供维好协议、流动性支持以及EIPU的点心债由于控制权变更导致的赎回请求已经无法按时、按合同完成，已存在违约的苗头，因此市场对中城建的违约已有一定预期，但我们预计此次违约事件仍会对市场形成一定冲击。11月17日、11月21日已密集发生过两起技术性违约事件，而此次违约主体中城建目前未偿付债券余额高达161.5亿元，额度较大，涉及到的投资机构可能比较多，这些都可能放大此次违约事件对信用债市场的冲击。

从国内违约企业案例来看，利息保障倍数可较好地衡量企业的偿债能力，发行人利息保障倍数在2以上，其一年内违约的概率极小，而利息保障倍数在2以下，其违约的概率或显著增加。因此我们继续提示关注利息保障倍数低于2的公募债发行人可能发生实质违约的风险，特别是那些极度依赖借新还旧的发行人。

信用品市场观察

转债市场观察

1、电气转债：2016年11月22日，公司收到了上海证券交易所《关于对上海电气（601727）集团股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易信息披露的问询函》。鉴于《问询函》中涉及的部分事项正在进一步补充和完善，预计相关工作无法在2016年11月28日前完成。公司申请延期回复《问询函》，公司股票继续停牌。

2、辉丰转债：聘任孙永良先生担任公司董事会秘书、副总经理。

3、一级市场：(1)新时代拟公开发行可转债，规模不超过人民币88,250.57万元(含本数)，期限6年；(2)济川药业（600566）发行可转债申请获得证监会受理；(3)天水华天电子集团股份有限公司拟以所持华天科技（002185）股份为标的非公开发行可交换债，规模5亿。

国债期货以及相关衍生品市场观察

5年期主力合约TF1703开于100.600，收于100.620，结算价100.620，最高100.680，最低100.580，涨幅0.04%，振幅0.10%，成交3206手，其中外盘1604手，内盘1602手，持仓量19309手。较前一交易日，合约收盘价上涨0.050，结算价上涨0.040，成交量下降2103手，持仓量下降86手。另外，10年期国债期货主力合约T1703上涨0.01%。

今日央行公开市场进行1000亿7天、600亿14天和150亿28天的逆回购操作，考虑到今日1950亿元逆回购到期，公开市场净回笼200亿。临近月末，加上公开市场连日净回笼，资金紧平衡。二级市场方面，近日来被保险机构等青睐的30年国债表现仍鹤立鸡群，收益率继续明显下行，并带动10年利率债向暖，但收盘后收益率下行幅度收窄，仅小幅下行约1BP。国债期货冲高回落，收盘小涨，对应收益率基本未变。

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