〔贵州茅台股票〕贵州茅台股票分析报告…

2021-10-25东方证券股份有限公司叶书怀,蔡琪对贵州茅台进行研究并发布了研究报告《三季度业绩稳定增长，新董事长释放积极信号》，本报告对贵州茅台给出买入评级，认为其目标价位为2187.90元，当前股价为1881.92元，预期上涨幅度为16.26%。

贵州茅台(600519)

公司公布 21 年三季报，21 年前三季度实现营收 746.42 亿元(yoy+11.1%)，归母净利润 372.66 亿元(yoy+10.2%)；其中 21Q3 实现营收 255.55 亿元(yoy+9.9%)，归母净利润 126.12 亿元(yoy+12.4%)，三季度业绩稳定增长。

核心观点

茅台酒直销渠道占比提升，系列酒加速增长。21 年前三季度茅台酒和系列酒分别实现收入 649.9 亿元(yoy+8.1%)和 95.4 亿元(yoy+36.3%)，其中21Q3 分别实现收入 220.4 亿元(yoy+5.5%)和 34.8 亿元(yoy+48.1%)，系列酒增速环比提升 10.4pct。21Q3，公司经销和直销分别实现收入 203.41 亿元(yoy+1.9%)和 51.81 亿元(yoy+57.9%)，单季度直销占比提升 6.2pct 至20.3%，前三季度累计占比 19.7%(yoy+7.1pct)，公司持续加大直销投放。21Q3 末经销商数量 2199 家，环比减少 1 家，同比增加 46 家。21Q3 合同负债余额 91.4 亿元，环比减少 2.7 亿元，预计主要受直销占比提升影响。

毛利率小幅下滑，盈利能力边际改善。21Q3 毛利率为 90.83%)，预计主要受系列酒占比提升影响，前三季度毛利率为 91.19%)。21Q3 销售费用率 2.48%)，管理费用率 7.54%(yoy+0.76pct)，税金及附加占营收比重 14.29%)，20 年同期税金影响逐步矫正。综合，21Q3 销售净利率 52.31%(yoy+1.06pct)，盈利能力边际改善。

茅台酒边际需求格局稳定，新董事长上任后释放积极信号。近期飞天散瓶批价 2800 元左右，中秋国庆后企稳向上；整箱批价 3780 元左右，边际有所下降，预计主要受近期非标产品取消开箱政策的影响；整体而言，茅台酒下游仍维持供不应求的格局。公司新品茅台 1935 中秋期间进入流通渠道，出厂价 788 元/瓶，零售指导价 1188 元，有利于推动系列酒增长。茅台非标产品开箱停作为试点，后续有望衍生到普飞，有助于稳定价格预期，为远期提价创造市场环境。茅台董事长人事变动落地后，针对价格、产能等释放积极信号，有利于公司十四五规划目标落地和长期持续稳定增长。

财务预测与投资建议：下调营收和毛利率，预测 21-23 年每股收益分别为41.47、48.62 和 55.40 元（原 21-23 年预测为 42.78、50.28 和 58.13 元），结合可比公司，给予 22 年 45 倍 PE，对应目标价 2187.90 元，维持买入评级。

风险提示：基酒产能不足的风险、社会库存增多风险、环境恶化风险

该股最近90天内共有41家机构给出评级，买入评级34家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为2322.58；证券之星估值分析工具显示，贵州茅台（600519）好公司评级为4.5星，好价格评级为2.5星，估值综合评级为3.5星。