德青源、德青源集团?

卖鸡蛋的德青源终于要注入A股上市公司了。不过，市场对这一知名品牌的注入并未给予热烈反应。

在深交所中小企业板上市的嘉麟杰（002486.SZ）26日发布了收购北京德青源农业科技股份公司的方案修订稿，并回复了深交所就这一收购提出的问询函，为德青源资产注入上市公司扫清了障碍。

根据重组方案，嘉麟杰拟斥资人民币1.34亿元现金，向今日资本II（香港）收购其所持德青源4203万股股份（持股比例为8.91%），同时出资11亿元货币资金，向德青源增资扩股3.44亿股左右。

交易前，嘉麟杰持有德青源2570万股，持股比例为5.45%。交易完成后，该公司所持德青源股份数量将上升至超过4.1亿股，占总股本的比例约为50.5%，从而成为德青源的控股股东。

嘉麟杰股票9月27日开市起复牌。一些投资者最初将收购消息视为利好，买进嘉麟杰并推动股价上涨。不过，市场的看法在随后很快出现了转变，许多投资者开始卖出嘉麟杰股票，拖累其股价下跌。

9月27日，嘉麟杰波幅一度达到15%，盘中最高涨至9.1元，最低触及7.78元。若从27日以来连续三日的表现来看，选择卖出的机构资金占了多数。过去三个交易日，嘉麟杰累计下跌16.6%，主力资金净流出约2.1亿元。

嘉麟杰在披露文件中对德青源的发展前景做出了乐观预测。尽管德青源2015年、2016年实现净利润仅为1079万元和330万元，但嘉麟杰称，德青源部分股东承诺2017年至2020年合并报表净利润总和为6.5亿元，大约相当于平均每年盈利1.63亿元左右。

德青源承诺利润大幅增长的做法引起了深交所的注意，而深交所也在此前发出的问询函中提出了疑问。嘉麟杰称，鸡蛋行业的良好机遇、德青源成熟的盈利模式以及竞争力优势，将令鸡蛋产量与收入双双实现增长。

根据嘉麟杰的披露，2016年，德青源鸡蛋年产能7.78亿枚，产蛋鸡年存栏量239万只，目前鸡蛋产能有超过一半位于北京延庆。不过该公司称，自去年开始与全国20个贫困县签订合作协议，“结合当地扶贫开发实际，开创金鸡产业扶贫模式”。

嘉麟杰预计，在贫困县的16个新建农场实现满产后，新增鸡蛋年产规模达到约81.94亿枚，相当于原有产能的10倍以上。

根据嘉麟杰预测，德青源16个金鸡农场的预期产蛋量在2019年就能超过80亿枚/年，预期销售收入为46.34亿元，相当于鸡蛋销售价格0.57元/枚。

界面新闻注意到，嘉麟杰在预测德青源从今年下半年直至2020年的销售收入时，都将鸡蛋的预期销售价格设在0.57元/枚。考虑到今年受到禽流感和行业周期的双重影响，鸡蛋价格大幅下跌，那么在未来价格回升的情况下，德青源的产蛋收入很可能还会超出预期。

那为何多数投资者并未将嘉麟杰收购德青源股权的消息解读为利好？这可能有两个方面影响因素。根据嘉麟杰在交易预案中的预测，鸡蛋产量和销售收入增加将推动德青源的净利润大幅上扬。

2018年-2020年，德青源净利润预计将分别达到1.06亿、1.86亿和3.37亿元，而2016年的净利润仅为330万元左右。该公司之所以预测净利润实现大幅增长，一方面是因为预测产量和销售收入大幅增长，另一方面是因为预期三费增速慢于收入增速。

根据嘉麟杰的预测，2019年公司营业收入为55.1亿元，较2016年的5.87亿元增长839%，但销售费用、管理费用和财务费用合计为10.45亿元，较2016年的1.45亿元增长621%，预期增幅低于收入。

另一方面，嘉麟杰也存在估值过高的问题。截至9月29日收盘，嘉麟杰总市值约60亿元。该公司去年净利润不超过1200万元，盈利能力较差。如果将德青源资产并表处理，那么2016年净利润也只有1300万元，对应上市公司市盈率超过450倍。

假定2019年1.86亿元的承诺净利润完全得以实现，并将原有业务按照2016年的盈利计算，上市公司原业务与德青源资产的利润总和也不会超过2亿元，对应市盈率达到30倍。这相当于是说，投资者需要付出30倍的价格，才能拿到一份承诺的、三年后才能实现的每股收益。

这就不难解释为何嘉麟杰在敲定收购德青源这一知名鸡蛋品牌之后，股价反而出现下跌。上市公司对利润的预期存在一些乐观因素，而这些利润即便实现，也不会改变公司估值过高的现状。

9月29日收盘，嘉麟杰跌8.96%，至7.21元。